估值边界与风格切换之系列三

长城研究--宏观策略 · 公众号 · · 2017-07-10 16:04

正文

报告摘要

投资建议

大盘成长股市净率相对上升显著，而中盘成长股市盈率和市净率均相对上升。7天回购利率3.0%，较6月均值下降44.2bp，10年期国债利率3.59，上升1.7bp，而中短期国债利率下行，全部A股(除金融,石油石化)计算风险溢价为（－0.63%），连续两个月下降。

投资要点

按6个月（约120日）均值±两倍标准差计算，万得全A(除金融,石油石化)的市盈率高于下轨4.42，较6月末继续回升：全部A股的市盈率从20.18上升到20.35，市净率从2.03上升到2.06，万得全A(除金融,石油石化)的市盈率从33.40上升到33.73，市净率从2.83上升到2.87。此外，沪深300、中证500、中小板综、创业板综的市盈率分别为13.73、34.55、42.60和52.41，市净率分别为1.59、2.71、3.87和4.65。图中，蓝色虚线为6个月（约120日）均值±两倍标准差。
大小盘和成长价值风格切换：受指数样本股调整影响，大盘成长股市净率相对上升，中盘成长股市盈率和市净率均相对上升较多。本周中小板和沪深300的市盈率比值从3.07上升到3.10，市净率比值从2.41上升到2.43。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从2.08上升到2.12，中盘成长和中盘价值的市盈率比值从1.17上升到1.40，小盘成长和小盘价值的市盈率比值从1.48下降到1.40。
行业风格切换：金融类市盈率比中位数高0.96倍标准差，市净率比中位数低0.19倍标准差；周期类市盈率高0.87倍标准差，市净率高0.25倍标准差；消费类市盈率高0.40倍标准差，市净率高0.26倍标准差；成长类市盈率高0.83倍标准差，市净率高0.04倍标准差；稳定类行业市盈率高1.37倍标准差，市净率高0.70倍标准差。
细分行业估值：大部分行业市盈率高于历史中位数，包括通信、家电、交运、机械设备、公用事业、汽车等19个行业，房地产、化工、电气设备3个行业持平于中位数，农林牧渔、传媒、电子、休闲服务、钢铁、轻工制造等6个行业低于中位数。半数行业市净率低于历史中位数，家电、钢铁、电子、建筑材料、通信、轻工制造等12个行业估值高于中位数，纺织服装、非银金融持平于中位数，综合、传媒、银行、商贸、电气设备、房地产等14个行业估值低于历史中位数。
风险溢价：7月以来7天回购利率3.01，和6月相比下降44.2bp。10年期国债利率3.59，上升1.7bp，但是中短期利率下行，曲线形态有所修复。万得全A(除金融,石油石化)整体市盈率的倒数为2.96，计算风险溢价为（－0.63%），风险溢价连续两个月下降，和2006年以来的历史中位数相比，低0.25%。

1.指数估值历史

全部A股的市盈率从20.18上升到20.35，市净率从2.03上升到2.06，万得全A(除金融,石油石化)的市盈率从33.40上升到33.73，市净率从2.83上升到2.87。此外，沪深300、中证500、中小板综、创业板综的市盈率分别为13.73、34.55、42.60和52.41，市净率分别为1.59、2.71、3.87和4.65。图中，蓝色虚线为6个月（约120日）均值±两倍标准差。

2.市场风格切换

2.1 大小盘和成长价值

本周中小板和沪深300的市盈率比值从3.07上升到3.10，市净率比值从2.41上升到2.43。本周大盘成长和大盘价值的市盈率比值从2.08上升到2.12，中盘成长和中盘价值的市盈率比值从1.17上升到1.40，小盘成长和小盘价值的市盈率比值从1.48下降到1.40。

2.2 行业风格切换

金融类行业市盈率9.66倍，相比2011年以来的中位数，高0.96倍标准差，市净率1.26，相比中位数低0.19倍标准差；周期类行业市盈率33.43，高0.87倍标准差，市净率2.14，高0.25倍标准差；消费类行业市盈率32.03，高0.40倍标准差，市净率3.67，高0.26倍标准差；成长类行业市盈率60.50，高0.83倍标准差，市净率3.97，高0.04倍标准差；稳定类行业市盈率20.44，高1.37倍标准差，市净率1.86，高0.70倍标准差。

2.3 细分行业估值

从市盈率来看，大部分行业高于历史中位数，通信、家电、交运、机械设备、公用事业、汽车等19个行业估值高于历史中位数，房地产、化工、电气设备3个行业持平于中位数，农林牧渔、传媒、电子、休闲服务、钢铁、轻工制造等6个行业低于历史中位数。从市净率来看，半数行业低于历史中位数，家电、钢铁、电子、建筑材料、通信、轻工制造、食品饮料等12个行业估值高于历史中位数，纺织服装、非银金融2个行业持平于中位数，综合、传媒、银行、商贸、电气设备、房地产等14个行业估值低于历史中位数。

3. 市场风险溢价

7月以来，货币市场质押式回购，1天、7天和14天利率的均值分别为2.62、3.01和3.66，和前一个月相比分别下降22.2bp、下降44.2bp和下降58.3bp。7月以来10年期国债利率均值为3.59，和前一个月相比上升1.7bp，但是中短期利率下行，曲线形态有所修复，1年期和2年期国债利率分别下降8.7bp、7.4bp，而5年期国债利率下降2.8bp。

全部A股整体市盈率的倒数为4.91，减去十年期国债到期收益率，计算风险溢价为1.32%，但是万得全A(除金融,石油石化)整体市盈率的倒数为2.96，计算风险溢价为（－0.63%），风险溢价连续两个月下降，和2006年以来的历史中位数相比，低0.25%。

研究员介绍及承诺

汪毅，金融学硕士，6年证券研究经验，曾任职联合证券、国金证券研究所高级分析师，11年宏观研究新财富最佳分析师入围（团队）。2012年加入长城证券，任首席宏观研究员、宏观策略部经理。擅长产业经济、货币政策等方向。

张新文，金融学硕士，2009年加入长城证券。

本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。

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长城证券研究所宏观策略研究团队：

汪毅，包婷，李烨，张新文

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汪毅（15000095031）

包婷（13585994068）

李烨（13632849894）

张新文（15810403425）

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