日机密封 | 三季报点评：三季报基本符合预期，国产替代+行业整合驱动成长【天风机械】

天风机械团队

公司发布三季报，2019Q1-Q3收入6.76亿，同比+32.20%，归母净利润1.58亿，同比+27.67%，扣非归母净利润1.56亿，同比+27.97%，经营活动现金流0.56亿，同比+132.80%，毛利率53.54%，同比+0.81pct，ROE为12.46%，同比+1.06pct。公司实际业绩增速位于此前预告中枢位置，整体符合预期。同时公司公告，拟变更证券简称为“中密控股”，英文简称SNS。

受增量市场价格战影响，Q3单季毛利率略有下降

前三季度公司毛利率为53.54%，同比+0.81pct，环比19H1微降0.04pct，其中Q3单季毛利率53.46%，环比Q2降低1.94pct，预计主要原因是增量市场价格竞争加剧，公司被迫跟进价格调整，从而导致毛利率下滑。但长期来看，伴随增量市场陆续转化为存量市场，以及下游新应用领域的不断拓展，公司毛利率有望企稳回升。

受华阳密封产能释放滞后影响，Q3单季增速放缓，但预收款与存货预示在手订单饱满

公司Q3单季收入2.27亿，同比+11.89%，归母净利润0.54亿，同比+9.01%，扣非归母净利润0.54亿，同比+10.72%，增速整体有所放缓，主要原因是华阳密封二期产能释放进度慢于预期。但截至Q3末，公司存货余额2.42亿、预收款项余额0.2亿，与中报存货2.51亿和预收款0.27亿相比，整体保持稳健，预示公司目前在手订单依然饱满、排产旺盛。

受股权激励摊销等一次性费用拖累，前三季度公司期间费用率同比+1.63pct

2019Q1-Q3，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为11.32%、8.94%、4.39%和-0.14%，分别同比-0.75pct、+1.37pct、-0.43pct和+1.34pct，期间费用率合计24.52%，同比+1.54pct，其中管理费用率增加的原因主要是公司股权激励计划产生的费用（预计约2000万元），财务费用率增加的主要原因是2018H2贷款增加导致本期利息支出增加约472万，以及收购华阳后存款本金减少导致利息收入同比降低约238万。

公司短期业绩支撑坚实，今明两年复合增速有望达25%+

1）在手订单饱满： 截至Q1末，在手订单5.8亿，创历史新高，前瞻指标存货和预收款维持高位，目前排产饱满； 2）产能落地推进： 本部二期已经达产，华阳二期进入最后设备调试阶段，2019年择机推进三期扩产； 3）毛利率压力减小： 伴随增量项目陆续转化为存量项目，叠加2018年10月开始涨价10%，毛利率整体有望企稳。

中长期内，国产替代与行业整合提供成长动力

1）2019-2021年国内新增炼油超过2亿吨，带来十几亿密封件需求，2025年新增天然气管道超过10万公里，对应密封件需求旺盛，叠加增量转化为存量，业绩持续性强； 2）目前公司机械密封综合市占率不足10%，约翰·克兰与伊格尔·博格曼两家国际巨头占据了全球市场份额的50%以上，国产替代仍有提升空间； 3）子公司优泰科加大煤机和工程机械领域开拓； 军工有望通过外延实现突破； 海外一带一路地区进展顺利； 积极开拓水处理行业。

盈利预测与投资评级： 维持此前盈利预测，预计2019-2020年归母净利润分别为2.3亿和3亿，对应2020年PE不足18x，持续推荐，维持“买入”评级！

风险提示： 行业竞争加剧，下游投资不及预期，原材料价格波动等。