公司8月18日发布2017半年报。报告期内实现营业收入89.83亿元，同比增长5.14%；利润总额4.97亿元，同比增长28.52%；归属净利润3.75亿元，同比增长31.36%；扣非净利润3.45亿元，同比增长45.81%。2017上半年公司摊薄每股收益0.47元，净资产收益率6.59%；每股经营性现金流-0.77元。
公司预计2017年1-9月归属净利润变动0%-50%，对应归属净利3.63亿-5.45亿元。
简评和投资建议
公司上半年在同店略降的情况下，归属、扣非净利润仍各有31%、46%的快速增长，净利率增加0.84个百分点至4.17%，主要来自毛利率、费用率的双重改善。我们按地产16%净利率测算，贡献净利润3500万元；剔除地产后，主业扣非净利润约3.1亿，对应2016上半年的2.37亿元，同比增长31%，体现公司优秀的经营管理水平。
上半年新开百货门店2家、便利店14家。公司上半年新开厦门君尚购物中心和苏州石路CC.Mall及14家便利店。我们预计下半年将新开长沙、苏州门店。截至报告期末，公司已进驻广东、江西、湖南、福建、江苏、浙江、北京、四川共计8省/市的21个城市，经营综合百货66家（含2家特许经营店），营业面积约193万平米；经营购物中心6家，营业面积约46万平米；经营便利店162家。
上半年，公司部分主力门店进行了装修及业态调整，全新开发的超市品牌Sp@ce于2017年1月开业，宝安购物中心引进Kids Republic英伦小镇，成为首家集儿童零售、娱乐、体验、培训、餐饮于一体的畅享欢乐时光的亲子主题街区。天虹旗下无人零售店Well Go于8月8日面世。线上线下会员打通，虹领巾会员数接近500万人。
上半年收入89.83亿元，同比增长5.14%，综合毛利率增0.84个百分点至25.30%。分业态来看，百货收入52.36亿元，同比下降0.21%，毛利率提升0.78个百分点至23.67%；超市收入同比增长7.23%至29.19亿元，毛利率提升0.32个百分点至23.80%；X业务收入4.04亿元，同比增长2.53%，毛利率同比减少6.13个百分点至45.89%；整体零售主业毛利率提升0.31个百分点至24.76%。房地产项目实现收入2.22亿元，毛利率36.51%。
上半年同店收入下降1.37%，同店利润总额增长14.04%，我们判断同店收入下滑与公司业态调整有关，联营转租赁使得同店收入略有下滑，但盈利能力有所上升。从主要区域来看，华南区同店收入降2.66%，利润总额增2.18%；东南区、君尚和购物中心同店收入均实现正增长，分别为5.24%、0.05%和2.08%，同店利润大幅增长分别为38.99%、87.17%和39.26%。华中区、华东区、北京区和成都区收入虽有个位数下滑，分别为1.31%、3.51%、4.44%和1.63%，同店利润总体实现较快增长，华东区、北京区和成都区同店利润增速分别为21.00%、43.41%和39.21%，仅有华中区有0.12%的下滑。
销售管理费用率减少0.11个百分点，财务收益增加近1600万元。其中销售费用率同比增加0.04个百分点至17.95%，主要来自职工薪酬与折旧摊销的上涨；管理费用率1.78%，同比减少0.15个百分点，主要由于其他费用的下降；因定期存款利息增加，财务收益增加1595万元至1951万元。整体期间费用率为19.52%，同比减少0.28个百分点。
毛利率及费用率双重改善，非经营性收益增加981万元，致营业利润增长34.98%。营业外净收入同比减少1249万元，主因处置固定资产增加；有效税率减少1.76个百分点，最终上半年归属净利增长31.36%至3.75亿元，扣非净利润同比增长45.81%至3.45亿元。其中，一、二季度扣非净利各增长17%、130%。
公司上半年强化实体店体验，继续推进数字化运营，同时深化供应链变革推动商品升级。
（A） 线下业态升级：深南天虹转型“天虹Discovery”，按照生活场景重构卖场，定位80后年轻女性；苏州石路CC.Mall面向年轻人及年轻家庭打造多彩潮酷乐园；都会生活超市新品牌Sp@ce开业，作为数字化、餐饮化、体验式全新超市业态；宝安购物中心引进Kids Republic英伦小镇等。
（B） 线上虹领巾定位生活消费服务平台，提供全天候到家服务。线上线下近500万会员全部打通，通过虹领巾顾客已实现20万次智慧停车，超233万人领取优惠券到线下消费，手机自助买单使用量超过250万单。69家门店专柜PAD收银上线，专柜覆盖率超95%。全渠道合作专柜达314个，销售同比增长13.9%。顾客服务点评上线，后期将实现评价功能。期间天虹到家销售额同比增长872%。
（C） 优化商品供应链。百货：提高商品丰富性和性价比，引进新兴品牌，实施线上线下同价策略；与供应商深度合作，通过主题编辑与Rain.eye提案区实现经营优化；超市：深耕源头采购，全球合作厂家近50个，销售同比增幅超10倍；生鲜直采销售占比达40%；大力拓展自有品牌；便利店：拓展鲜食产品和生活服务内容，区别打造商务店和社区店。
维持对公司的判断。①公司以“百货+超市+X”的组合业态经营72门店，同时拓展162家便利店，在高线城市积累了极高的网点价值；推进O2O发展模式，实现从实体店走向线上线下融合的全渠道，在现有“百货+购物中心+便利店”的多业态协同的基础上，积极演化出各具特色的新零售模式；②同时重视品牌管理和商品经营模式变革，通过自营、买手制优化商品供应链，实现差异化经营，战略方向和积极性值得肯定；③新的管理层刚上任，管理构架也更为科学，后期战略的变化可以期待；未来作为中航系控股下的零售公司，业务与集团的协同性不高，在混改、激励等方面的国改动向值得关注。
更新盈利预测和目标价。预计2017-2019年净利润各6.98亿、7.97亿、8.45亿，EPS各0.87元、1.00元和1.06元，同比增长33.22%、14.19%和5.99%；当前15.17元股价，对应2017-2019年动态PE为17.4倍、15.2倍和14.3倍。考虑到公司属于治理和激励较好，有意愿全国性扩张，积极战略转型以应对新竞争环境的公司，给以2017年零售主业25倍PE，并加上地产2017-19年合计净利润，折合对应19.7元目标价，维持“增持”评级。
风险提示。外延扩张低于预期；新店培育期拉长；竞争加剧风险。
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