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尽管监管尚未提出明确的业务整改要求，但是切实改变了银行的预期。
原标题：跑跑银行，逛逛基金---华创债券研究团队路演反馈
第一部分：跑跑银行
近期我们拜访了多家城商行和农商行，普遍反馈监管对业务的影响仍在持续作用中，在明确的监管规则出台之前，银行偏好对存量业务进行调整规范。5月下旬以来，监管节奏放缓推动了前期的交易性行情，但是毕竟规则没有落地前，监管依然是影响债市的核心因素之一，与银行的交流有助于解答我们现阶段的一些疑问，值得关注：
（1）监管现场检查是否结束，银行的整改到哪个阶段？
前期监管现场检查主要是针对“规避监管指标套利”、“规避监管政策违规套利”等行为的检查，是“事实性”问题的检查，这类问题比较好发现和定性；但是对于“空转套利”由于标准和尺度较难统一，银行提交自查报告后，部分地区监管尚未针对此类问题进行现场检查和整改，部分地区的现场检查则推后执行，反而使得银行业务规划更加谨慎，不希望在监管检查之前新增有“空转套利”嫌疑的业务。
值得注意的是，
尽管监管尚未提出明确的业务整改要求，但是切实改变了银行的预期
。尽管部分地区的现场检查并未对银行委外业务提出限制，但是考虑到“三套利”的监管方向和今年的市场表现，走访的银行都反馈没有新增委外业务的考虑，部分银行反馈存量业务也要进行压缩整改，对过去相对分散的委托人进行集中化管理。预计三季度委外赎回的情况还会持续发生。
（2）各地监管是否有统一的标准，可以对监管的影响进行定量分析？
从走访银行的情况看，各地监管的差异较大，且对当地银行的业务方向有重要影响，现场检查的指导空间和权限比较大。例如部分地区对于“非房非平台”的限制会延伸至限制银行投资城投债；部分地区则需要对嵌套一次的通道业务计提拨备。因此，对监管造成的影响进行定量分析难度较大。
（3）银行配置力量是否有所恢复，银行如何判断后市？
尽管6月份出现一波交易性行情，部分银行也认为下半年有做收益的需求，但是大部分走访的银行表现相对谨慎，认为监管、经济基本面仍需观察。谨慎情绪集中表现在银行认为今年通过委外产品加杠杆提高收益的空间不大，不如自己进行配置；票息收入比资本利得更加稳定；下半年市场好转仍需要确定，明年才会根据市场情况重新判断委外业务方向；部分原本配置债券的需求开始转向非标资产。此外，监管压力下，部分银行开始调整负债结构，压缩同业负债，提高一般居民和企业端负债来源，但是只能做到规模不下降，但是没有新增，因此银行端配置增量的恢复实际还需时日。
（4）银行配置偏好如何？
目前银行配置还是以利率债为主，信用方面以城投、优质上市公司为主，如果是私募债大部分按照非标方式进行立项审核。债券投资组合久期较短。
（5）银行如何解释6月存单发行量上升？
6月末银行实际面临较多的指标压力，除了LCR指标以外，通过同业存单还可以改善多项流动性指标，因此银行有不计成本发行存单的动力。此外，部分尚未受到监管约束的银行，含同业存单的同业负债占整体负债不超过三分之一的，依然会继续发行存单进行流动性管理。
整体来看，6月以来
监管节奏确实有所放缓，但是由于最终的整改标准和监管规则没有落地，银行在开展业务的过程中依然有所顾忌，目前则以自行整改为主。就债券市场而言，监管依然是三季度的不稳定因素，后期对于“空转套利”的具体整改要求值得关注。从前期自查到银监检查，从银监摸底到出台具体的监管细则，从预期影响业务到实际影响业务，监管对债券市场的冲击尚难言结束。
第二部分：逛逛基金
近期华创债券研究团队走访了多家基金，有一些客户的反馈，供大家参考：
他们反馈三季度可能会出资管新规，需要关注对市场的影响。他们下半年偏多，机会在四季度。但是现在没啥规模，所以也没怎么配。
关注债券通，提出一个逻辑债券通推出的背景是人民币国际化，政府会不会为了吸引海外投资者，而维持债券市场稳定。观点上他们6月中旬存单达到5.2的时候开始看多，认为已经是临界值，不认为存单会超过前期高点了。主要配置超短融等短久期品种，目前久期1-1.5，逐步加久期，规模不大。
对后期市场较为乐观，但是风险偏好比较低，配置高评级的债。前面有很多中长久期的信用没有剁掉，这一波反而赚了不少。认为三四线房地产库存数据依然较高，销售的改善对于房地产投资的拉动作用有限，基建方面财政赤字不足PPP周期长，对投资整体的拉动作用有限。关心后面几次重要会议的时间点，和金融监管政策的落地时间。
去年底才开始组建固收团队，目前有货币和债基的公募拿到批文了，应该马上要发，未来将固收作为发展重点之一。提到几个有意思的点：（1）余额宝的托管份额要拆分，未来四大行分别和四大电商合作，也要在货币基金领域进行规范和监管，实际承担一些监管互联网金融业务的职能；（2）银行的托管部由于有大数据优势，未来会逐步成为业务和研究的推动和发起部分，例如某银行和某银行的托管部主动找产品培植，并协调零售和资管。某国有行的托管业务权限下放到分行，分行可以找基金托管的项目。
对PPP长期发展偏乐观，但是短期看PPP只是财政基建中的一部分，是结构上的变化并不能增加很多增量。另外说他们股票的大领导看到PMI的数据，在内部会议上表示对经济偏乐观。
最近谨慎了，部分产品户在减仓降久期。货币规模继续增长。对于山东民企债比较谨慎。继续布局类固收的投资机会，类似ABS的资产也配了不少。
认为现在有两个问题，一是银行缩表资产是否相应减少？二是为什么理财规模缩减那么多，实体经济好像没看到什么影响。
大领导对后市相对乐观，觉得收益率还是有下行空间，超过4.2有配置价值，但是部分基金经理认为还是会震荡缓慢上行，主要是对央行的态度相对谨慎。
认为下半年债券市场的走势还是取决于基本面，目前市场分歧主要是震荡上还是震荡下，但是都没有大幅调整的空间，如果三季度经济数据较二季度回落，可能还是震荡下的可能性比较大，没有看到能够使得收益率突破前期高点的明确信号，监管最大的冲击还是4月份。
上半年久期非常短，现在有点着急，6月份逐步开始加久期，慢慢加。认为如果收益率上一点，反而对配置比较有利。
6月份想加仓没资金，目前产品久期很短。一个人认为目前的市场行情表现的过于乐观，如果没有真实的利好出现，收益率下不去可能还会反弹；另外一个就对债券相对乐观，认为前期的利空因素，包括我们说到的监管和流动性都不会像4-5月份冲击那么显著了，所以震荡但是不会超前期高点。
关心后续资金面的变化，觉得后面资金面会紧起来，再加上经济不差，短端已经下了不少，长端又不敢买，所以他们最近觉得比较难过，不知道买什么好。对资管和委外的现状比较关心，担心后面如果市场好转，之前亏损的委外如果继续赎回，市场也很难有趋势性机会。
关注到底委外赎回会对债券市场带来多大的抛盘和影响，目前银行清理资产端的进展如何，认为二季度去杠杆的速度是比想象更快的，所以对后期也相对乐观。
对目前市场并没有非常乐观，但是也不悲观，情绪比上半年明显缓和，目前组合久期还是比较短。反馈去年三季度银行买了很多1年期的定开基金，所以关注三季度会不会再有一波由于委外清理带来的抛盘，如果有就是比较好的进场机会。但是认为目前的监管政策虽然是利空，但是不会出现比大家预期更大的利空，因此影响较上半年会减小。
混合基金中债券配置的风险偏好很低，认为市场处于博弈阶段，看不出明显的趋势。反馈今年打新的热度和收益明显降低，但是他们比较看好转债，后面也希望有一些偏基础性、全市场的转债研究的服务。
（1）现在如果是美国的钱进入国内债券市场对冲汇率风险成本大概要200BP，但是不一定所有的资金进入都会进行对冲。债券通作为基础设施确实是进步的，海外投资者在操作习惯、开户方面都比以前有很大改善，但是是否有更多的资金进入，还是看国内市场的吸引力。这段时间债券收益率上，确实有一些海外投资者询问国内市场，但是距离形成趋势还有很大距离，也要看未来人民币走势和债券收益率。（2）对人民币汇率并不是非常乐观。（3）对海外加息并没有非常担心，欧洲去年就说过加息，今年上半年消息层面比较平淡，所以最近重新提起使得市场反应比较大。
来源：麦高bank（ID：maigaobank）肖斐斐 冉宇航
上周，我们对北京地区六家银行总行的资产负债管理、信贷管理、风险管理和资产管理等核心部门进行深入调研，旨在探究和分析银行业当前经营情况及未来发展趋势。
资产负债规模及结构：规模增速如期下降，整体格局仍驱稳定
1、资产规模：速度受监管约束，绝对水平尚可。大行规模扩张速度自然下降，存款（特别是对公存款）增速下滑趋势与M2保持一致，预计全年总资产增速在8-9%区间。对于中小行而言，同业资产和负债双向压缩，部分银行继续缩表，预计股份制、城商行全年增速分别为8%和14%（同比-9.8%、-6.8%）。
2、资产配置：力保实体贷款投放，债券投资有望在下半年强化，同业资产灵活把握。（1）信贷供需两望，压票据保实体贷款。从调研情况看，当前市场信贷需求仍然旺盛，银行信贷项目储备均较为充裕。在信贷额度有限情况下，各行仍将通过压缩票据贷款等手段，确保实体贷款投放。（2）上半年大行债券配置强化且结构调整，部分中小行则受债市去杠杆影响。出于收益率考量（据测算，若考虑免税因素，地方债可比收益率已达到5.2%-5.3%水平），上半年大行增配地方债较多，同时适度压缩了其他利率债及信用债的投资。伴随债券市场预期稳定，配置价值重新被纳入考量，银行下半年将强化债券配置，预计中小行债券投资有望有所恢复。（3）同业资产配置视同业业务利差灵活把握。
信贷投放及定价：投向偏好“一大一小”，小微客户定价上升明显
投放节奏：下半年投放约占四成左右。信贷需求延续旺盛，央行信贷管控保持稳定。调研情况来看，各行信贷投放节奏仍将按照四个季度4321或3322把握，预计下半年投放约占四成左右。银行表示3季度仍将保持相对乐观的信贷供给，投向于项目融资等国家重点支持领域。
贷款投向：对公信贷投放仍偏向基建，个贷品种有所差异。（1）对公信贷方面，大行和股份制银行信贷投向相近，仍将偏重于水利环境、交通运输等公用事业类领域以及PPP等，客户偏好大型企业，对批发零售等高不良行业持谨慎态度；城商行更加突出对小微业务相关行业的投放，以提升信贷议价能力。（2）个人信贷投放有所差异，大行仍倾向住房按揭贷款，而股份制银行更加重视信用卡分期等消费类贷款及个人经营性贷款。
贷款定价：大企业定价水平稳定，银行通过结构调整提升定价。调研情况看，目前大企业贷款定价基本仍维持在下浮10%水平，市场利率上行影响小。银行通过向高收益贷款倾斜额度来提升资产收益，调研显示，部分小微贷款占比较高的银行，二季度新发放对公贷款利率环比上升50BPs以上。利率上行向信贷市场的传导仍在持续，预计贷款定价仍将继续缓慢上行。
息差水平：大行预计全年稳中有升，中小行主动作为以保稳定
大行负债端成本无忧，资产端收益率缓慢上行，息差预计稳中有升。上半年大行负债端成本保持平稳，原因在于：①主动负债占比低，资金利率上行影响较小；②部分存款重定价周期长于一年，15年降息的正面影响仍有显现；③活期存款占比过半数，存款利率波动影响小。我们预计，伴随负债成本稳定，同时资产端收息率有望缓慢改善（主要受益于资金利率抬升向信贷市场的滞后传导），预计大行年底净息差约为2.06%（算数平均），2季度有所恢复，年底与年初基本稳定。
中小行积极调整资产负债结构，部分月份息差有望回升，但一季度息差降幅较难熨平。中小行主要通过如下手段来应对负债成本上行：（1）负债端压降高成本品种。调研显示，上半年中小行压降了协议存款等高成本存款，同时控制了同业存单、同业负债占比。（2）资产端增配高收益信贷品种。主要是出于收益率考虑，增加了小微企业贷款、个人消费类贷款、个人经营性贷款的投放。整体看，二季度中小行息差已经出现企稳回升态势，但考虑到一季度的下降缺口较大，预计上市股份行、城商行（不含9家次新银行）全年净息差约为2.10%和1.97%，同比下降约8BPs和5BPs。
资产质量改善呈现由点及面趋势。（1）实际不良率行业性下降：预计二季度不良贷款率将呈现行业性下降。（2）潜在风险进一步降低：我们预计，批发零售企业因资金周转产生的逾期现象明显改善，部分银行逾期类或关注类贷款占比将呈现下降或稳定趋势。（3）新增风险可控：草根调研显示，上半年新增不良贷款主要是前期已暴露问题的滞后反映（如部分企业债务重组失败等），新发生大额风险暴露可控。我们预计，2017年上市银行平均不良率稳定在1.68-1.70%（约降0.02pcts）。
资产质量改善具备可持续性。（1）外部经济环境利好。银行风险暴露主要集中于经济增速换挡期。今年以来经济增速企稳，虽增长步入中低速区但质量提升，有利于银行延续资产质量稳定格局。（2）内部信贷结构调整助存量风险化解。去产能政策推进以来，各行均对存量信贷的客户、行业结构进行持续调整，高风险贷款基本实现了逐步退出。整体判断，银行业风险集中暴露时期已经过去，资产质量持续改善可期。
理财业务：规模有望修复式回升，业务收入短期影响不大
业务规模：上半年受监管影响出现下行，预计下半年有望修复式回升。（1）上半年规模普降。从调研情况看，70%以上的银行上半年理财业务规模小幅下降，降幅主要集中于二季度。理财规模下降主要源于监管不确定性下各行所采取的防御性措施，同业理财规模下降明显（部分行规模下降接近40%）。（2）下半年有望修复增长。伴随市场对于监管政策预期的明确，银行理财业务转型方向更为清晰，理财业务规模将会在下半年出现反弹。我们预计，年末银行业理财规模有望从5月末的28.5万亿恢复至29-30万亿。
资产投向：上半年投向驱保守，下半年增配高收益资产。（1）上半年整体投资趋保守。理财监管从严，部分中小行投向房地产、基础设施建设的高收益资产在缩减；大行上半年主要增配债券类资产。（2）产品端压力驱动下半年投资偏好高收益类型。调研情况看，下半年大行、股份制和城商行均有增配权益类资产的意愿。出于收益率考量，部分中小行非标业务规模目前已按照表内总资产4%的上限满额运行。
理财业务收入：短期影响较小，滞后效应不可忽视。（1）产品端，今年以来，理财预期收益率上升较快。（2）投资端，新投向房地产、基建等高收益领域资产在减少，而部分长期限的高收益产品也将在未来一年中面临到期。我们认为，由于资产端的长久期，17年理财业务规模对于收入整体的影响存在滞后效应，明后年理财业务收入面临压力加大，资管业务的转型方向值得关注。
中收形势：传统业务增长行业性放缓，新兴业务表现突出
以结算、银行卡业务为代表的传统中收业务受负面影响较大。（1）监管要求减费让利，8月柜面异地取款手续费等项目将取消；（2）资本市场波动，保险市场出现新情况，银行代销基金、保险，以及托管业务增长放缓。
新兴中间业务表现较为突出。（1）今年来，个人消费相关的中收业务增长较好，如，信用卡分期等业务；（2）对公交易型中收业务增加突出，如，贵金属、衍生品交易等。
预计手续费及佣金收入全年保持正增长，大银行、股份行、城商/农商行同比增速分别为1.5%、3%和6%。
调研结果表明，基本面改善的趋势正在强化，息差修复与风险修复均稳步推进，上市银行基本面转暖的核心逻辑不变，符合我们前期关于利润表和资产负债表双改善的判断。监管思路在3季度不会出现逆转变化，但边际负面影响开始减弱。在行业基本面改善强化背景下，我们建议投资者积极增配行业，基于13-14%的可持续ROE水平、以及5%的年均复合增速，预计全行业合理估值在1.2倍PB以上，较当前行业涨幅空间在20%以上。
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