【天风研究·固收】国君转债：不只是申购，也可以配置（孙彬彬，联系人：韩洲枫）

条款中规中矩，申购上限较低 ：转债的条款整体中规中矩，本文不赘述。本次申购担保金比例为5%，这个比例为历史最低。申购有上下限，下限为4亿，上限仅5.6亿元。值得注意的是，本次转债没有回售条款。

正股 ：国泰君安是国内券商领头羊之一，是目前国内规模最大、经营范围最宽、机构分布最广的证券公司之一。从行业来看，目前券商估值整体属于历史低位。估值便宜不是没有原因，一是股票市场交易低迷，券商经纪业务整体不理想；二是因为宏观去杠杆，行业强监管。

不只是申购，也可以配置 ：以109元的首日价格以及0.12%的中签率估算（资金占用5天），打新的收益率在15.77%，即使中签率低于预期，在目前的资金面下也有不错的收益。因此，推荐投资者积极参与国君转债申购。

我们建议投资者不仅是打新参与，国君的配置价值也不可忽视。当然，国君转债预计流动性较好，也可以等转债估值降低的时候择低配置。

条款描述

国君转债的条款如下：

转债的条款整体中规中矩，本文不赘述。有几点投资者需要注意：

1. 担保金比例为5%，这个比例为历史最低。

2. 申购有上下限，下限为4亿，仅5.6亿元。

3. 发行时转股价为20.2元，以目前的股价来看，对应初始转股价值100.35元

4. 债底价值83.62元，以当前转股价全部转股后A股股本摊薄幅度4.61%，摊薄幅度较小。

5. 与光大转债一样，国君转债不设置回售条款。

券商龙头，行业估值低位

国泰君安是国内券商领头羊之一，是目前国内规模最大、经营范围最宽、机构分布最广的证券公司之一。2007年2007年至2015年的九年间，集团的净利润一直名列行业一直名列行业前三。

公司的龙头属性体现在现在主要券商业务全部行业前三的排名，以及今年上半年从归母净利润角度大概率超越中信成为行业第一。公司具有持续的业绩增长的潜力：其中资管业务一直以来强调主动管理和风控能力使得公司在现有监管环境下具有相对竞争优势。投行作为公司传统优势业务，进行了超前的多元化布局和项目储备，预计也将持续稳定发展。自营业务向非方向性投资转型持续推进、以及信用业务预期的高速发展将成为未来业绩增长的主要推动力。

其实，证券行业个券属性并不强，小市值公司反而会有更大的弹性。从行业来看，目前券商估值整体属于历史低位。估值便宜不是没有原因，一是股票市场交易低迷，券商经纪业务整体不理想；二是因为宏观去杠杆，行业强监管，券商具体的业务条线或处在转型期、或处在业务排雷的一个阶段。

申购收益率分析

首日价格估计在109.5元附近

目前市场上，平价100元附近的转债认为目前市场上平价100元左右的转债转股溢价率普遍在13%-15%。国君一方面条款博弈不如其他转债，另一方面发行规模比较大，券商股又面临政策压力，转股溢价率可能不及市场上其他转债，预计在9%-10%之间，因此我们认为以目前的股价来看，首日价格可能在109.5元附近。 中签率预计在0.12%左右

国君转债发行有他的特殊性，担保金仅需5%，为历史最低，向信用申购靠拢。因为申购满实际资金只需2700万，从申购账户来推测更合适。我们按照近期发行情况看，申购账户预计在3000个左右（光大转债申购户数3200个）计算，名义冻结资金在15600亿左右，实际冻结资金780亿。

大股东配售情况看，前三大股东均会参与，前十大股东持股比例55%左右，假设前十大股东参与比例在50%，剩余股东50%参与，那么供申购金额为18亿。

由此估算，名义中签率可能在0.12%左右。 收益率好看，积极参与申购

较低的申购上限意味着这笔申购绝对收益不会很高，但是我们测算下来这次申购收益率不错，即使中签率低于预期，在目前的资金面下也有不错的收益。

不只是申购，还有配置价值

前面我们从PB-band图表上看出目前，目前券商整体估值在低位，是配置的较好时机。实际上，转债市场和券商股投资逻辑很像，均是在便宜时配置等时机。但是即使券商股在6年内估值没有显著上涨（我们认为可能性不大），国君每年2.5-3%的总资产收益率也意味着有一定的收益。因此，我们建议投资者不仅是打新参与，国君的配置价值也不可忽视。当然，国君转债预计流动性较好，也可以等转债估值位于低位的时候择低配置。