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海通批零周报
第
107
期（
20180226-20180302）
核心观点
结合已披露的
2017
年业绩快报（表
1
）与个股表现，我们从以下两个角度梳理了零售行业目前投资性价比较高个股：
1.
超跌优质个股，突显安全边际
：
其中我们认为，前期回调幅度较深，但基本面仍有望实现稳定成长，从而突显较高投资安全边际的个股有：
（
1
）家家悦
：从
1
月
24
日
22.32
元下跌至
3
月
2
日
19.66
元，累计跌
12%
，其中本周下跌
3%
，目前
92
亿市值对应
2018
年
PE
约
24
倍，
PS
仅
0.7
倍。
我们
3
月
4
日
发布深度报告《成长逻辑的
3
问
3
答：基础、空间及效率》：
公司经前期多业态发展、供应链建设、组织机构创新、英才储备，以及新区域的磨合等夯实基础，且上市后资金充实和品牌力提升，
当前时点已兼备扩张的“天时、地利、人和”之势，预计
2018
年开始将从侧重深度向侧重广度转变，步入加速成长期，同时以经营提效对冲培育压力，保障业绩稳健快速增长
。
（
2
）王府井：
从
1
月
24
日
23.05
元下跌至
2
月
7
日
18.81
元，累计跌
18.4%
，在本周最后
2
个交易日反弹（累计上涨
9%
），
目前
164
亿市值对应
2018
年
PE
仅
16
倍
（不考虑非经常损益）；公司受益于中高端定位和较优业态结构，
2017
年以来充分享复苏高弹性，且持续优化股权层级与结构，为未来进一步提升经营规模与效率夯实基础。
（
3
）步步高
：本周复牌后累计下跌
16%
，我们估计可能由于：
①
行业性补跌：停牌期间商贸指数跌
7%
；
②
预期兑现：公司
2017
年
10
月至停牌前累计涨近
40%
，目前对应
2018
年近
50
倍
PE
偏高，但约
0.8
倍
PS
仍处于可比公司中偏低；
③
前期市场对信托等结构化产品的担忧，本次股权转让后信托股东持股
5.86%
。
但我们理解：
①
公司与腾讯京东的股权转让力度（
11%
）、合作深度和交易结构设计均超预期，
三方
3
月
2
日即已在长沙正式启动合作，体现了民营企业高效执行力与各方战略决心，携手打造行业新零售融合新样板，孕育中长期成长潜力
，而公司经过前期调整之后，在短期内也将迎来扩张提速和业绩高弹性增长。
（
4
）青岛金王
：①公司业绩快报预计
2017
年收入
47
亿增
98.7%
，净利
4.3
亿增
132%
，剔除应收账款减值准备影响，测算
2017
年净利
5
亿增
169%
；业绩高增长主要来自
2017
年全面推进“颜值经济产业圈”平台战略，以及并表杭州悠可。②公司股价在
2017
年跌
41.8%
，调整已非常充分，
2018
年初以来，公司股价已涨
17%
居行业第
4
，
81
亿市值对应
2018
年仅
16
倍
PE
；公司在化妆品全产业链布局，具备较高战略眼光且执行有力，业务正加速落地，业绩弹性高增长，重视中期机会。
2.
真成长
：
本周披露的业绩快报中，
周大生、天虹股份
披露业绩快报均超预期，股价各涨约
14%
和
5%
，再次体现财报披露前期市场对优质业绩个股的认可。从此角度，
我们筛选具备中期可持续成长能力的主要个股：
家家悦、永辉超市、周大生、莱绅通灵、天虹股份、王府井。
（
1
）周大生：
公司业绩快报预计
2017
年收入增
31%
、净利增
39%
超预期；公司受益黄金珠宝行业消费回暖，兼备
品牌与网点优势
+
激励保障
+
低估值
：①品牌与网点：定位中高端镶嵌珠宝，加盟为主、自营为辅快速下沉，
2017
年末门店数
2724
家，我们预计未来每年开店超
200
家；②激励保障中期成长：向
177
名核心人员授予
1.57%
股份，解锁条件对应
2017-19
、
2017-20
和
2017-21
年净利
CAGR
均
14%
（考虑到激励费用摊销，实际所需达成增速则更高）；③低估值：目前市值对应
2018
年
PE
约
20
倍，目标价
38.16
元。
（
2
）天虹股份：
①
公司年初以来股价上涨
26%
，居行业首位，体现市场对具有优秀转型创新能力的百货龙头的认可与期待
，目前市值对应
2018
年
PE
近
18
倍、
PS
近
0.8
倍；②公司业绩快报预计
2017
年收入增
7%
、净利增
37%
超预期，印证公司数字化转型成效，测算
1-4Q
各增
2%
、
9%
、
4%
和
14%
，
4Q
增速提升明显；③
公司引领行业转型创新，积极布局购物中心、超市、无人便利店等业态，且已推进股权激励，后续转型增效空间值得期待。
【个股推荐】首选龙头，把握超市、百货渠道及消费升级机会
（
1
）首选龙头
——
永辉超市和苏宁易购。
产业变革加速期，龙头进取心和整合力更强，过去两个月永辉进取性的受让红旗股权、联合腾讯拟参股合作家乐福等即是鲜明印证。
【永辉超市】
处于收入成长提速、净利率
&ROE
提升、现金流加速创造的价值成长阶段，公司面临足够大的市场空间，具备足够深的竞争护城河，也有足够好的治理结构和制度安排，利润及现金流成长的持续性、稳定性较强，当前时点，以绝对估值从长期视角来衡量公司价值更具参考意义，
DCF
估值给予
1208
亿元目标市值，对应
12.63
元目标价
。
风险提示：跨区域扩张、新业态发展及激励机制改善的不确定性。
【苏宁易购】
在新零售格局中已具资源之势，面临外部环境
+
自身改善的成长新机遇，
4Q16
以来经营数据持续印证。
（
A
）
2017
年
GMV
增
57%
净利增
498%
：
①
公司预计
2017
年线上
GMV
增
57%
至
1267
亿，其中自营增
58%
至
975
亿，开放平台增
57%
至
292
亿；
1-4Q GMV
各增
55%
、
51%
、
61%
、
60%
。
2017
年收入增
26%
至
1879
亿，净利增
498%
至
42
亿（剔除出售阿里股权后净利约
9.25
亿，可比主业净利增
237%
）；
②
2017
年新开云店
51
家
&
改造
131
家、新开常规店
76
家
/
红孩子
32
家
/
超市
3
家
/
易购直营店
542
家
/
零售云加盟店
39
家
/
小店
12
家，截至
17
年末总门店
3906
家（自营
3867
家，加盟
39
家），全年同店增
4.17%
（
4Q3.51%
），其中易购直营店增
34.9%
。预计
2018
年开设
2500-3000
家三四线城市零售云门店加强下沉，
1500
家小店积极布局全国。
③
物流：社会化收入增
136%
（不含天天），期末快递网点
20871
个，仓储
686
万平米（含天天快递），与深创投设立
300
亿物流地产基金加速资源获取；
④
金融：交易规模增
130%
，供应链金融投放量增一倍，融资
53
亿估值
323
亿。
（
B
）拟不超
10
亿元回购股份实施激励，彰显信心：
回购价格不超
16
元
/
股，回购股份全部用于管理团队的股权激励计划，预计回购
6250
万股，占总股本
0.67%
。
预计
2018-19
年净利各
16
亿、
30
亿元，改善
&
弹性增长。目标市值
1769
亿元，目标价
19
元。
我们认为当前投资性价比较高。
风险提示：跨区域扩张、新业态发展及激励机制改善的不确定性。
（
2
）
2018
年，看好超市股机会。
首选家家悦，推荐步步高，
均为我们持续强推标的。其中
【家家悦】
为首推个股，我们
3
月
4
日发布深度报告《成长逻辑的
3
问
3
答：基础、空间及效率》：
山东超市龙头，生鲜等核心竞争力强，有望迎外延扩张和收入成长提速，及效率提升阶段，目标价区间
27.1-32.5
元
；
步步高
引入腾讯、京东各参股
6%
、
5%
，已迎来战略聚焦、业务扩张和业绩释放的拐点，预期
2018
年展店提速、供应链赋能和数字化落地，业绩弹性改善与成长空间充足；
（
3
）重视百货股投资机会。
从
2
个维度选择百货投资标的：
①
自身资产
&
经营优质，受益价值重估与复苏弹性大的行业龙头。推荐排序为
天虹股份
、
王府井
、
中央商场
、百联股份、鄂武商
A
等
。
②
市值偏小，有国改潜力且受益行业复苏的区域百货商。推荐
合肥百货、银座股份、欧亚集团
等。
当前首选天虹股份和王府井。
（
4
）中高端消费复苏。
推荐莱绅通灵、周大生、老凤祥
。其中
【莱绅通灵】
我们认为
未来有望依托品牌优势
+
渠道扩张
+
激励保障打开长期成长空间
：
①
品牌差异化优势明显；
②
全国扩张加速：我们预计
2018
年净开店超
200
家；
③
确定性成长
&
激励充分：向
42
名核心人员授予
1%
股份，解锁条件对应
2016-19
年净利润
CAGR
约
26%
；
④
预计前三季度自营店同店增
5%
左右，加盟店同店增速更高。
98
亿市值对应
2018
年
PE
约
25
倍，
目标价
35.08
元。
风险提示：行业需求疲软；品牌影响力下降；渠道拓展不确定；行业竞争加剧。
【周大生】
受益黄金珠宝行业复苏，兼备
品牌与网点优势
+
激励保障
+
低估值
：
①
品牌与网点：定位中高端镶嵌珠宝，
2017
年末门店数
2724
家，我们预计未来每年开店超
200
家，规模优势显著；
②
激励保障中期成长：向
177
名核心人员授予
1.57%
股份，解锁条件对应
2017-19
、
2017-20
和
2017-21
年净利
CAGR
均
14%
（考虑到激励费用摊销，实际需达成增速更高）
；③
低估值：
146
亿市值对应
2018
年
PE
约
20
倍，目标价
38.16
元。
风险提示
：行业需求疲软；存货管理风险；渠道拓展不确定；行业竞争加剧。
精选标的
：
家家悦、天虹股份、王府井、永辉超市、苏宁易购、周大生、莱绅通灵。
1.1
申万商贸指数本周涨
1.44%
，跑赢大盘
申万商贸指数本周涨
1.44%
，跑赢上证综指
2.49
个百分点
，板块表现居各板块第
15
位。
本周上证综指跌
1.05%
，涨幅较大的板块有计算机（
+8.86%
）、国防军工（
+6.48%
）、通信（
+5.54%
）。跌幅较大的板块有银行（
-3.83%
）、采掘（
-3.31%
）、钢铁（
-3.25%
）。
海通批零指数本周上涨
1.05%
，子板块中百货上涨
2.35%
，超市下跌
3.67%
，专业市场上涨
1.26%
，专业专卖上涨
3.92%
。海通批零板块动态
PE
为
20.63
倍（剔除苏宁易购），同期沪深
300
指数为
11.64
倍。其中，百货
17.55
倍、超市
42.57
倍、专业市场
14.87
倍、专业专卖
45.94
倍。
1.2
涨跌幅前
10
个股
本周批零板块中个股涨跌分化。其中，华联股份本周由于新闻报道“阿里收购饿了么”等（后澄清尚未签署合作协议）大涨
17.63%
，居行业首位；周大生因
2017
年报业绩超预期，本周上涨
13.63%
；
我们持续重点推荐的两大百货龙头王府井（
+6.59%
）和天虹股份（
+4.81%
），以及保持良好经营趋势的苏宁易购（
+4.43%
）均有较好的涨幅；
此外，昆百大
A
（
+6.59%
）、新华都（
+6.22%
）、老凤祥（
+5.38%
）等涨幅居前。跌幅较大的个股有步步高（
-15.99%
）、人人乐（
-5.78%
）、永辉超市（
-3.96%
）等。
行业动态跟踪
京东
2017
年
GMV
接近
1.3
万亿，净利润
50
亿元
京东集团发布了
2017
财年第四季度和全年业绩。财报显示，
2017
年全年
GMV
顺利突破万亿大关，接近
1.3
万亿元人民币；截至
2017
年
12
月
31
日，京东年度活跃用户数为
2.925
亿，同比增长
29.1%
；非美国通用会计准则下（
Non-GAAP
）的持续经营业务净利润为
50
亿元人民币（约
8
亿美元），同比大幅增长
140%
；美国通用会计准则下（
GAAP
）的持续经营业务净利润为
1.17
亿元人民币（约
1800
万美元）；
2017
年全年净收入为
3623
亿元人民币（约
557
亿美元），同比增长
40.3%
；其中第四季度实现单季收入
1102
亿元人民币，首次单季收入破千亿。
资料来源：联商网
天猫将打造美妆
10
亿品牌俱乐部，新零售赋能加速
3
月
1
日，天猫宣布
2018
年将打造美妆
10
亿俱乐部。去年，欧莱雅、自然堂和百雀羚已进军天猫美妆
10
亿俱乐部，今年，将会有雅诗兰黛、兰蔻、
SK-II
和
Olay
等近
10
个美妆品牌通过天猫销售收入挺进
10
亿。
过去一年，天猫新零售持续推动品牌赋能及品牌升级，全球最大的奢侈品集团和美妆集团都扎堆入驻天猫。
资料来源：联商网
京东
7FRESH
第二家店在清河五彩城购物中心开业
2
月
13
日，京东
7FRESH
第二家店在清河五彩城购物中心试营业，在经历了春节期间的“大考”之后，京东宣布五彩城店于元宵节（
3
月
2
日）
10:00
正式开业。
《联商网》了解到，五彩城店位于京城北部，与
7FRESH
首店亦庄大族广场店遥相呼应、各据一端。营业面积
2600
平米，除了精选的水果蔬菜、海鲜水产、肉禽蛋品、烘焙熟食之外，五彩城店还拥有别具一格的鲜花区以及可提供外带服务的餐饮窗口。
资料来源：联商网
国美零售预估
2017
年亏损
300-500
万元
3
月
1
日晚间，国美零售控股发布
2017
年盈利预警公告，公告称预估国美零售在
2017
年归属母公司利润亏损在
300
万
-500
万之间。国美方面表示，
2017
年国美发布“家
-
生活”战略，明确了由主营电器向围绕“家
-
生活”的整体解决方案提供商转型，用科技赋能、服务升级去实现“国美、家美、生活美”的战略转型方向，目前已初见成效。
资料来源：联商网
家乐福公布
2017
全年业绩，大中华区利润同比增近
5
亿
2
月
28
日，家乐福集团发布
2017
全年业绩。家乐福
2017
年实现销售净额
788
亿欧元，同比增长
1.6%
。其中，大中华区业务
2017
全年利润同比增加近
5
亿人民币，家乐福方面表示，这主要得益于其在中国实施的转型计划，“多业态、多渠道”发展成果不断显现，同时台湾地区销售保持强劲增长，经营利润进一步扩大。
资料来源：联商网
美团点评年收入达
342
亿，成交额逾
3600
亿
美团点评
1
日公布了
2017
年运营及关键财务数据。数据显示，美团点评
2017
年整体收入达
54
亿美元（约合人民币
342
亿元），与
2016
年相比翻番。此外，
GMV
（成交总额）达到
570
亿美元（约合人民币
3613
亿元）。
资料来源：联商网
阿里新零售物流布局曝光，天猫将实现
2
小时达
3
月
1
日消息，日前，阿里巴巴公布新零售物流提速规划，不仅包括盒马鲜生的
30
分钟达、天猫超市的
1
小时达，还将推出天猫
2
小时达服务。据介绍，阿里的新零售物流是指通过数据算法、智能供应链和人工智能等技术，充分融合线上和线下的人货场。购物完成后，通过各前置仓、商场门店、便利店发出商品，在
30-120
分钟内送抵消费者手中，从而形成一个
3
公里范围内的理想生活圈。
资料来源：联商网
盒马鲜生开店提速，结盟地产商向二三线城市下沉
36
氪获悉，盒马鲜生与地产集团新城控股达成战略合作，后者将为盒马提供旗下门店资源。目前，新城控股旗下的昆山吾悦广场已跟盒马完成签约，预计今年下半年正式对外营业。此外，双方还在接洽江苏、四川、福建、陕西等地多个项目。这也就意味着盒马开店的脚步将会在
2018
年提速，并进驻到更多二三线城市。截至目前，盒马鲜生在上海、北京、杭州、深圳等
9
个城市开设了
35
家门店。
资料来源：联商网
苏宁为稳固线下地位，今年在京布局
461
家智慧门店
阿里、京东等聚焦于电商渠道的企业纷纷转战线下，增设新业态并联手实体商业企业。面对如此强大的攻势，带有实体基因的苏宁正筹谋着新的开店计划以稳固市场地位，打好这场线下攻坚战。
3
月
1
日，北京苏宁易购总经理郝嘉表示，
2018
年北京将新开
461
家智慧零售门店，融合苏宁小店、苏宁红孩子、苏宁零售云等多种业态，仅深入社区的苏宁小店就将达到
200
家。在此之前，苏宁在北京的门店数量处于顶峰期时期时也不过
170
家，仅今年上半年苏宁新开门店就将超历年北京苏宁门店总和。
资料来源：联商网
近期重点研究报告
