【未名宏观】提高需求质量，防范金融危机

那么，如何提高总需求的质量呢？我们从总需求的构成说起。总需求无非由消费、投资、政府购买和出口四大部分构成。其中前三个部分是内需，后一部分为外需。仅就质量而言，外需是很好的。与投资不同的是，投资完成后，贷款仍没有消失，债务依然存在；而一旦就外需产品的交易完成，出口企业拿到钱以后，一般而言并不存在对本国银行的债务，即使外国购买者是通过借贷购买的本国产品，一般也是向其本国银行借贷的，对出口国银行没有什么债务，因此一般来说外需对出口国没有后遗症。然而，外需的局限性在于不确定性太大。外需受到各种国际因素的影响，而这些因素往往是出口国无法控制的。因此，为保证本国经济安全起见，内需是最基本的依靠力量。

在内需的三个组成部分中，消费的质量最好。原因跟外需一样，而又不存在外需那样的不确定性。消费中质量较低的是由消费信贷支持的那一部分消费，如汽车、住房等。一旦这些贷款收不回来，就可能形成银行危机。因此，要保证这部分消费的质量，第一，要维持一定的经济增长。有了经济增长，消费者才会有足够的支付能力，才能保证这部分贷款不成为烂账。第二，要避免房地产价格的泡沫。如果价格虚高，消费者买房的贷款额就上升，债务危机的可能性就越大。这就要求政府采取各种办法稳定房价，避免房价大起大落。第三，要严格贷款制度，严防贷款人有意赖账。这方面目前最可能的是汽车贷款，因为汽车价格越来越低，如果用汽车本身作抵押的话，很可能出现汽车残值低于贷款的情形，从而增强了购车者赖账的激励。可以考虑提高首付额度，或用其他资产作抵押。

投资的质量低于消费，因为投资大部分是由银行贷款支持的，而消费中的大部分无需贷款。我国最近几年投资占总需求的比重已达40%左右，因此保证投资的质量就尤为重要。在刺激投资的时候，目前世界各国采取的基本上都是货币政策，即通过降低利率来刺激投资。但降低利率的结果，是使得原本不该被投资的项目被投资了，因而一旦经济有风吹草动，就有可能会造成银行烂账。极端的情形是，利率的降低造成重复投资，结果一旦经济转冷，存在重复投资的行业就会有企业面临困境，甚至全行业亏损，这必然导致银行烂账的增加。

要保证投资的质量，就得跳出传统的货币政策的框架。我们知道，投资的决定因素来自两个方面，一是投资的预期收益，一是投资的预期成本。传统的货币政策针对的是投资的预期成本，通过调整利率即投资的成本来影响投资。如前所述，这种政策很有可能导致重复投资，从而引发银行危机。因此，要保证投资的质量，就得在投资的预期收益上做文章。如果一个项目的预期收益高，那么在总需求或对其产品的需求下降的情况下，该项目存活下去的可能性也越大，因而造成银行烂账的可能性就越小。那么，政府采取什么样的宏观经济政策才能够提高投资的预期收益呢？

首先，加强对研究与开发的支持力度。研究与开发的产品是关于新产品或新工艺的知识。新产品项目的预期收益率高，而新工艺会提高生产率，降低生产成本，因此不管是新产品还是新工艺，都会导致预期净收益率的提高。虽然任何一种新产品、新工艺的研究与开发周期较长，但只要持续支持研究与开发，从而时时刻刻都有足够的新产品、新工艺的出现，就保证了时时刻刻都有新的优质投资项目。

其次，加强对内、对外开放，消除国内、国际贸易壁垒，帮助企业扩大市场，这既包括产品市场，也包括要素市场。同一产品，即使没有技术含量的任何提高，只要能发现新的市场，或在已有市场的销售成本下降，也会提高其销售利润，从而提高相应投资的预期收益。就国际市场而言，降低关税、削弱或消除其他贸易壁垒，都有助于扩大企业的市场。就国内市场而言，我国目前在好多方面还存在地区间贸易壁垒，比如各地对本地产品的地方性保护措施，由户口管理制度导致的劳动力市场的分割等等。

第三，有意创造一些优质投资项目。在我国目前流动性过剩的情况下，如果能把过多的流动性导入到优质的投资项目中去，就会避免至少缓和房地产和股市泡沫的出现。一个可能的项目是，治理荒山、荒地、沙漠。至少沙漠已经离北京很近，而北京的地价在猛涨。如果能够给私人投资者足够的激励，比如说谁治理好的地就归谁所有或者给他足够长时间的使用权，那么私人投资者就会有强烈的激励去治理这些沙漠，如果这些激励还不够，政府可以再给一点补贴。这种投资既顾及了短期需求不足的问题，也解决了生态治理的问题；既解决了投资总量不足的问题，又保证了投资的质量，可以说是利在当代，功在千秋。

在内需的三个组成部分中，政府购买的质量是最不好把握的。一方面，政府手中有强制执行的权力，因此政府购买的质量可以很高。另一方面，委托-代理问题的存在又会导致政府购买的质量的下降。比如，前些年经常出现的豆腐渣工程就是明证。而政府的项目一般而言多数是通过税收融资的，就是由债务融资，也是有政府信誉担保的，因此一般不会直接导致金融危机。但政府项目不好却可能导致财政危机。那么，如何保证政府投资项目的质量呢？在加强项目监管，确保项目的建设质量之外，还要控制政府投资的方向。也就是不要进入民营企业愿意从事的行业，因为民营企业的效率一般高于国有企业，进入这些行业意味着工业企业可能会亏损，导致投资失败。政府投资应集中于那些民营企业做不好、做不了、或不愿做的项目，比如基础设施、教育、治理环境、进行基础科学研究或支持应用研究等等。这些都是长期效益和短期效益都很好的投资，投资的质量是有的，虽然政府可能不能直接受益，但可以通过促进私人企业的发展间接得到更多的税收。只要有更多的税收支持，即使是债务融资也不会引发财政危机。