本期要点
（1）Blackrock《2021我们看好风险资产》
预计疫苗将在2021年大范围使用，这增强了我们对经济加速重启的信心。我们更加偏好风险资产，将股票上调至战术性超配。这种偏好风险资产的立场正在形成共识，但我们的其它观点就和市场不那么一致了。其中包括一种“名义收益率新常态”，即即使通胀上升，名义收益率也可能会受限于“天花板”。
（2）J.P.Morgan《2021年美国房地产市场会继续繁荣吗?》
房地产市场一直是2020年美国经济的亮点，需求将持续到2021年。
（3）UBS《恢复正常的道路》
2020年是流感大流行、经济迅速衰退和美国大选大戏的一年，而我们认为2021年将是疫苗之年，是更持久、更全面的经济复苏之年。
（4）SSGA《从理论到实践的市场组合》
可以使用全球市场投资组合(GMP)框架来比较大流行期间投资组合所发生的变化与以往此类危机期间的变化。GMP涵盖了在给定时间点上的所有可投资资产及其市场价值，代表了投资者的总体定位，反映了他们的投资和风险偏好。与2019年12月的139.6万亿美元相比，2020年9月GMP价值大幅增长，达到147.1万亿美元。我们对未来12个月GMP的预期回报率为3.1%，接近2019年的预测，但明显低于2014年4.5%的GMP预期。在这种情况下，动态资产配置可以在提高回报和降低风险方面发挥关键作用，使投资者能够改善其投资组合的风险和回报状况，并根据GMP对其进行评估，以获得更好的结果。GMP也可以作为投资组合基准、评估和构建的有用背景。在一个不断变化的市场环境中，特别是在新资产类别、战略、定价动态和法规出现的情况下，这一点尤其重要。
数据来源：Blackrock，国泰君安证券
以往经济周期扩张阶段的高通胀通常利空风险资产。它往往会导致利率上升，从而压低许多资产类别的估值。然而，在我们看来，传统经济周期剧本并不适用于疫情，因为此次疫情的冲击更像是一场大规模的自然灾害，随后经济会迅速重启。对新冠疫苗广泛推出的预期，将推动2021年经济加速重启，从而利好风险资产。我们认为，未来几年通胀将会上升，而政策变革意味着各国央行将会限制名义收益率的上升。如上图所示，即使预期通胀率温和上升，也可能会令市场感到意外。然而，我们认为这种环境利好股市：通胀升温和名义收益率受限意味着实际利率下降。这支持了股票估值：当折现率较低时，未来现金流的现值较高。
我们倾向风险的观点正迅速形成共识，并可能很快反映到市场价格中。但我们的其它观点和市场普遍看法存在三大差异：首先，许多人仍沿用传统经济周期框架去预测2021年。但我们认为这个方法并不适用于当前情况，就像经济“停滞”不同于经济“衰退”一样，经济“重启”也不同于经济“复苏”。目前面对的并不是经济的周期性复苏，而是行业问题：各行业反弹不均衡加上转型加速（我们三大最新投资主题之一），让我们相信，侧重可持续发展投资是有望持续获得回报的关键。此外，我们认为，目前环境利好科技和健康护理等行业中那些受益于结构性增长趋势的优质企业，以及受经济加速重启带动的部分周期股，例如新兴市场股票。
其次，通胀、增长和市场之间的动态关系，有别于以往的关联性（我们称之为名义收益率新常态），也将构成后疫情时代投资格局的一大重要特征。我们认为中期通胀上升的风险可能被低估。政策变革意味着名义收益率对通胀上升的敏感度或会降低，加上债券收益率接近下限，以及对财政政策的依赖度增加，我们认为这将挑战政府债券在投资组合中的作用。与以往的通胀事件相比，我们还认为，在收益率敏感度较弱的情况下，从战略配置角度看，通胀上升对风险资产可能是利好消息。
第三，正如我们在“重塑全球化”新投资主题中所述，这是一个新的全球化过程，而不是简单的去全球化趋势。我们正目睹中美两极世界秩序的形成，以及全球供应链的重新布局，以提高弹性而减少对效率的关注。我们认为投资者应该同时在这两个市场进行配置，以便全面捕捉全球增长带来的投资机会。审慎的多元化国家配置至关重要，我们认为超配中国资产有助于提升回报和分散风险。
总结：疫苗研发方面的积极消息强化了我们的观点：疫情造成的累计经济缺口（对金融市场最为重要的指标）可能远低于此前的全球金融危机。这让我们更有信心来提高我们的总体风险立场。因此，我们在战术配置上，除了超配信用债，还将股票上调至超配。
原文链接：
https://www.blackrock.com/cn/global-weekly-commentary#2020-investment-themes
J.P. Morgan《2021年美国房地产市场会继续繁荣吗?》
美国各地的房价都在上涨，今年早些时候新房销售飙升至14年来最高水平。部分由于COVID-19大流行和抵押贷款利率创历史新低，需求增加，继续支撑着美国房地产市场的繁荣，使房地产成为今年美国经济中最具弹性的行业。在这份报告中，摩根大通全球研究公司(J.P. Morgan Global Research)探讨了2020年大选后2021年的前景，以及COVID-19疫苗出现的可能性越来越大。
在经历了一段时间的病毒相关冲击后的复苏之后，2020年大选和美国新冠肺炎疫情的再度抬头是美国经济在2020年剩下几个月里最重要的发展。
美国COVID-19病例数继续攀升，沿海地区的情况在恶化，中部地区的增长速度更是令人担忧，这导致医疗资源紧张，并促使各州、县和市考虑实施可能具有非常破坏性经济影响的封锁。
病毒对经济的危害可能比最初预期的更大，它仍然是一个重要的下行风险。摩根大通的研究目前预计，今年晚些时候经济将走弱，部分原因是病毒相关的事态发展。
摩根大通首席美国经济学家迈克·费罗利(Mike Feroli)说:“虽然我们的经济增长前景目前看来倾向于短期的下行，但我们认为，由于疫苗相关的消息近来普遍利好，明年的某个时候经济可能会迅速增长。虽然我们没有改变我们的模式观点，即疫苗将在2021年的大部分时间在不同时间向不同人群推出，但我们越来越有信心这种分配将会发生，”
此外，决策者就刺激法案达成协议、以帮助支撑明年经济的可能性也有所增加。民主党总统候选人拜登(Joe Biden)赢得了足够多的选举人票，从而赢得了美国总统大选。目前市场将注意力转向了一个分裂的政府可能带来的影响。除非民主党在1月初出人意料地横扫佐治亚州参议院的两场决胜选举，否则财政刺激出现“蓝色浪潮”的可能性不会出现，但另一项支持经济和解决公共卫生问题的支出计划预计仍将在2021年初出台。
图1：失业率
数据来源：Bureau of Labor Statistics, J.P. Morgan，国泰君安证券
“我们现在看到，到2021年第一季度末，一项重大刺激计划有望完成，特别是考虑到最近公共卫生状况的恶化。这样的刺激方案将为第二季度及以后的经济增长提供有意义的提振。尽管不确定性很高，但第一季末1万亿美元的规模是合理的预期，" Feroli补充道。
尽管消费者支出下降等一些高频指标走弱，但美国经济迄今仍在从COVID-19最初爆发的疫情中持续复苏。虽然仍远高于病毒爆发前的正常水平，但首次申请失业救济人数和持续申请失业救济人数继续呈下降趋势。近期公布的采购经理人指数(pmi)也显示美国经济正在复苏，初步报告涵盖制造业和服务业。
在美国经济的主要领域中，房地产一直是最具活力和最具弹性的，因为COVID-19的大流行和失业并没有阻止数百万购房者在全国各地买房。
全美房地产经纪人协会(NAR)公布，9月份美国成屋销售飙升至逾14年未见的水平，第三季度全美独栋住宅价格上涨12%，创下七年来最大年度涨幅。
各地的房价也在上涨。该集团11月份公布的数据显示，该集团测量的181个大都市地区的房价均较上年同期上涨，117个地区房价出现了两位数涨幅，而第二季度只有15个地区房价出现了涨幅。
全美住宅建筑商协会(NAHB)公布的其他数据显示，10月房屋建筑商信心创下历史新高，而9月成屋销售为2006年以来最高。9月房屋开工和许可数据为2007年以来最高。
图2：成屋销售
数据来源：National Association of Realtors, J.P. Morgan，国泰君安证券
这种对全国范围内共管公寓销售、建筑和多户型住宅的广泛支持，在很大程度上可以归因于超低利率，这意味着抵押贷款利率接近纪录低点，推动了需求的激增，促使买家竞相争夺稀缺的挂牌房屋。
许多买家涌向郊区，寻找额外的空间作为隔离和在家工作的安排已经成为一种更被接受的生活方式。
他说:“金融市场的一些波动导致人们偏好将房屋作为价值储存手段，因为我们看到，按单位类型和地理位置，共同的因素是抵押贷款利率。”
根据过去的计量经济学模型，摩根大通的研究发现，合理的经验法则是抵押贷款利率下降100个基点，与房屋销售增长10%相关。自今年年初以来，30年期抵押贷款利率下降了不到100个基点，待完成房屋销售上升了9%以上。
与以往的房地产繁荣不同，这次与向信用评分较低的借款人放贷没有关联。
纽约联邦储备银行(Fed) 2000年的数据显示，今年第二季借款人的平均信用评分为784分，第三季升至纪录最高的787分，而2006年为707分的低点。根据美联储高级贷款官员的调查，银行在第三季仍在收紧住宅抵押贷款的条款，因此银行和放贷机构总体上没有放松对潜在买家的贷款条件。
他说:“截至第三季度的信用评分中值为787，这是很长一段时间以来的最高水平。因此，这种需求似乎不是由不健全的贷款做法驱动的，从这个意义上说，这种需求是可持续的。”
他说:“房地产市场复苏如此迅速的另一个原因是，从2月到5月，我们经历了一场相当短暂的衰退，这对购房者的心理影响太过迅速。如果出现双底衰退，就可能改变这种心态，我们将看到更为传统的衰退动态。当然，如果我们不能采取任何进一步的财政刺激措施，这个风险将进一步放大。这将给整个经济带来风险，也会给房地产市场带来风险。”
尽管经济数据在整个夏季强劲上涨后已开始降温，但预计2021年的需求仍将升至多年高位，因美联储看来将继续保持宽松政策。
联邦公开市场委员会(FOMC)上次会议结束时，政策制定者将利率维持在接近零的水平，并维持相同的资产购买速度。但在此后的几周内，每天新增新冠肺炎病例数量屡创新高，各城市都在实施新的限制措施。
摩根大通研究公司(J.P. Morgan Research)目前预计，美联储将延长其货币宽松策略，以便更好地支撑经济度过最近这波“病毒”。该公司预计，在12月份的联邦公开市场委员会(FOMC)会议上，每月购买800亿美元美国国债的期限将延长。
尽管市场更关注中期前景，对疫苗接种的希望正在上升，但美联储最近的言论显示，从现在到疫苗广泛可用的那几个月时间里，人们的担忧日益加剧。
今年春季货币和财政应对措施的成功也突显出，将短期风险降至最低，可以降低对经济的长期损害程度。这种政策转变将对长期利率施加更大的下行压力，进而鼓励人们加大对利率敏感产品(如汽车和住房)的支出。
据摩根大通(J.P. Morgan)的研究预测，在2020年下半年的支撑下，新屋开工数预计将较上年同期再增长3%，全美房价预计将在2021年再上涨2.5%。
图3：预期房价升值
数据来源：NY Fed，J.P. Morgan，国泰君安证券
“实际住宅投资将在2021年增长约4%，而在2020年下半年，经季节性调整的年增长率为35%。”房地产市场的强劲或强劲势头将在明年继续下去，这些都已经准备好了。再一次，我认为这可以归结为抵押贷款利率的问题。美联储重申了大多数人知道或怀疑的一点，他们在很长一段时间内不会升息，因此利率和抵押贷款利率将维持在非常低的水平，这意味着对楼市的支撑将继续存在。
"鉴于我们对基本面的展望，特别是抵押贷款利率将维持在接近历史低点的水平，我们认为楼市仍将是经济中最强劲的主要板块，"他补充道。
原文链接：
https://www.jpmorgan.com/insights/research/us-housing-2021
我们身后的选举和潜在的应对流感大流行的迹象,我们期待新兴的经济扩张获得牵引力,持续的政策支持和增加可见性对一个有效的发展和广泛的可用的疫苗,也应该培养从极端的市场波动水平下降,2020年占了上风。尽管这些进展可能对风险资产有利，但产生可靠、有意义收益率的中期前景从未像现在这样具有挑战性
我们相信，整体宏观环境对风险资产是高度支持的，我们倾向于顺周期的相对价值头寸。
随着医疗创新使私营部门的活动正常化，经济复苏将继续下去并变得更加自我维持。
发达经济体的实际利率都为负，而且这种情况可能会一直持续到2021年甚至更久。我们认为，如果美国财政刺激的前景不那么激进，那么美国国债收益率突然大幅上升的可能性就会受到限制，后者将对整个国际市场产生溢出效应。投资者将不得不更加努力地创造收益。
在这种低收益的长期投资环境下，多资产对冲基金和另类资产的投资机会可能会增加。在公开交易领域，全球经济扩张的进程，加上新兴市场主权债券的低收益率，可能会推高投资者的风险预期。在我们看来，这使得新兴市场以美元计价的债务(包括中国政府债券)尤其具有吸引力。
图1：乐观的疫苗前景为政府增长前景的分化提供了上行风险
数据来源：UBS Asset Management, UBS Investment Bank, Macrobond，BEA，国泰君安证券
图2：中国债券(以美元计价的新兴市场债券)的收益率出现了有吸引力的上升
数据来源：UBS Asset Management, Bloomberg，国泰君安证券
美国大选结果增加了经济前景的清晰度。当选总统拜登(Joe Biden)很可能在共和党参议员的领导下就职。这一组合应能为美国经济提供充足的额外财政支持，尽管在民主党联合政府成立的情况下，支持力度可能不及后者。此外，提高税率的可能性也有所降低，消除了美国企业利润增长的一个潜在阻力。
在我们看来，这一选举结果将有助于推动美元持续走弱，随着美国领导人换届，美元这一全球储备货币所蕴含的保护主义优势正在消退。我们预计，随着经济扩张的进一步推进，美国国债收益率曲线将随时间而趋陡。
但美国正在实施的潜在财政刺激措施已经实质性减弱，降低了债券收益率无序上升的可能性，而债券收益率无序上升可能会助长美元走强。与此相关联的是，美元走软的前景，上证综合指数全线走强
新兴市场资产是我们最坚定的观点，这一观点得到了美国大选结果的支持。
COVID-19仍然是一个持续的风险，有可能推迟经济复苏的时间和程度，特别是在近期内。然而，我们预计，大流行的更多浪潮将以小周期的形式对活动产生影响。
更具有适应性的公共行为，更好的保健做法，以及对活动的更少的严格限制可能会减轻病例数上升对经济流动性的影响。我们认为，这些措施在遏制病毒蔓延方面取得的成功将避免今年早些时候出现的那种长期停止活动的情况，并使正常化进程能够更方便地恢复。
我们预计监管机构可能在年底前批准三种COVID-19疫苗。最近，我们从这些杰出候选人那里看到了非常令人鼓舞的第三阶段试验结果。这增强了我们对2021年经济正常化的信心，并减少了在较长一段时间内医学突破仍难以实现的左尾假设。
到2021年中期，我们预计发达经济体的大量人口将接种疫苗。对于大多数新兴市场而言，这一过程可能需要更长的时间的发展。
治疗学和检测技术的进步构成了上行风险，可能使活动的正常化更快、更广泛。大量后勤问题可能会推迟疫苗的分发和管理阶段，这是一种下行风险。
即使在这一进程进入后期阶段，我们仍预计服务业中与人密切接触的部分，包括旅游业，将远远低于大流行前的能力水平。这就是为什么在漫长的调整过程中，仍需要有针对性的财政支持，以缓解受影响的家庭和企业所面临的持续收入压力。
我们更喜欢我们的小盘股，而不是大盘股，后者对正在展开的国内复苏更为敏感，这一复苏是由促进持久重新开放的疫苗的进展所推动的。第三季度收益结果显示，投资者对留在国内的股票市场受益者的预期很高，我们认为，2020年经营业绩的改善程度不太可能在明年得到匹配。
欧洲正处于COVID-19的季节性浪潮中，这已导致许多国家的政界人士重新实施了流动性限制。我们认为，这种对短期增长前景的破坏是可以理解的，并在很大程度上反映在价格中。
展望未来，我们认为爱尔兰是病毒前景改善的一个很好的先行指标，我们预计整个欧洲大陆的病毒前景将有所改善。新病例的增长正在下降，这是政府在其他欧洲国家之前出台的限制活动的滞后效应。这一模式表明了之前概述的COVID-19小周期理论。
我们更青睐美国以外发达市场的股票，它们的周期性风险敞口更大。与10年前相比，欧洲反周期政策发生了翻天覆地的变化，这在一定程度上印证了这种观点。共同的冲击提高了欧盟成员国之间的凝聚力，降低了过早收紧财政和货币政策的可能性。过早收紧财政和货币政策抑制了全球金融危机后的复苏，进而降低了政治尾部风险。
虽然与2020年相比有所下降，但欧洲预算赤字预计将在2021年超过2009年复苏后的任何时候。
广泛的经济复苏有利于新兴市场的优异表现。中国经济复苏的相对地位也是如此，中国经济复苏处于比其他任何国家都要先进的阶段。只要社会融资、进口和库存总量的增长不会过快放缓，全球生产引擎的韧性和强劲的信贷冲动可能会继续提振全球经济活动。在我们看来，这种积极影响对全球市场总体前景有利，特别是对新兴市场和其他周期资产有利。
除了上述基于当前利差的美元计价债券的吸引力外，我们还看好新兴市场货币，相对于其他顺周期交易，新兴市场货币的追赶潜力更大。
图3：传统资产类别和货币——截至2020年11月6日
数据来源：UBS Asset Management’s Investment Solutions Macro Asset Allocation Strategy team，国泰君安证券
原文链接：
https://www.ubs.com/global/en/asset-management/insights.html
市场投资组合的概念最初由詹姆斯•托宾(James Tobin)在1958年提出，随后由威廉•夏普(William Sharpe)在1964年加以完善。鉴于其内在的多样化，市场投资组合只会受到系统性多资产类别风险——即影响整个市场的风险——的影响，而不会受到特定资产类别固有的非系统性风险的影响。
这一思想塑造了资产管理行业，对资本资产定价模型和资产配置概念的形成起到了至关重要的作用。该市场投资组合提供了对一系列全球资产类别和市场因素的敞口——例如股票风险溢价、利率期限溢价、信贷风险溢价，以及(在较小程度上)流动性风险溢价(通过纳入流动性较差的资产)。
2014年的一篇重要的研究文章提出了全球多资产市场投资组合的方法论，这是一个市场作为一个整体的总投资组合，包含了世界金融市场上可投资的所有类型的资产。本研究考虑了八种资产类别及其在资本方面相对重要性的比例加权。随着时间的推移，现代投资组合理论最初的基石逐渐成为有形的投资现实:投资者现在可以通过上市工具复制总市场投资组合中超过90%的敞口和构成。
GMP正变得越来越与投资者的投资讨论相关，特别是那些由于不同的目标和战略而希望分散其投资组合的人。我们相信它有助于在战略和战术层面上制定绝对和相对的投资组合决策。
按照类似的框架，我们将GMP定义为由所有可投资资本资产组成，即投资于每种资产的比例等于其市场价值除以所有资产的市场价值之和。控股的总和,因此集体决策的投资者和发行人以及供应商和资本的需求者,GMP可以被视为事实上的投资机会集的代理提供给所有投资者在全球范围内,权重函数各自的市值在任何给定的时间点上,从而为普通投资者合理的基准。我们将现金从这个投资组合中排除，因为我们关注的是资本和保值资产。
重要的是要理解在GMP周围有一个巨大的投资组合分散。不同的投资者有不同的投资偏好和目标，这就导致了不同的投资组合。例如，企业的固定收益计划将在长期债券中占相当大的比重，以与其长期负债相匹配，而银行的投资组合将主要由短期债券和针对短期负债持有的现金等价物组成。具有较长期投资眼光的捐赠基金和基金会可以利用非流动性溢价，将其长期资金用于非流动性投资，如私募股权(PE)。
在我们的框架中，我们使用广泛的指数来获得不同资产类别的投资市场资本化。为了关注资本和保值资产，现金和大宗商品被排除在外，黄金除外。我们感兴趣的是各国央行、主权财富基金、机构和个人投资者将黄金视为保值手段。据世界黄金协会估计，截至2019年底，人类历史上大约开采了197,600吨黄金。排除最黄金仍然是用来制造珠宝,以及少量中发现设备从手机到医疗设备,我们发现,大约39%的黄金可以被认为是总资本资产价值,公共和私人投资的总和所持有的黄金。
这种方法使我们能够监测GMP随时间的变化。我们给出了2020年9月30日GMP资本市场价值和权重的估算值，以及不同时期的预期风险和回报概况。然后我们评估每种资产类别对GMP的风险贡献占总方差的百分比。
图1显示了2020年9月30日GMP的组成和权重。其总价值估计为147.1万亿美元，自2020年3月新冠肺炎危机开始以来增加了22.3万亿美元，自2008年全球金融危机以来增加了74.9万亿美元。
股票是最大的资产类别，市值56.4万亿美元，占所有资产类别总市值的38%。政府债券的市场价值为40.1万亿美元，占总市值的27%。投资级(IG)信贷是第三大资产类别，价值25.3万亿美元，占17%。其他六个资产类别的规模相对较小，它们的总市值总计约占全球市场投资组合的17%。
图1：截至2020年9月30日的全球市场组合
数据来源：Thomson Reuters, Preqin, Bloomberg, the World Gold Council, State Street Global Advisors, 国泰君安证券
股票作为一种资产类别受到大流行的严重影响，股权占GMP的比重从2019年12月的40.3%大幅下降到2020年3月的34.7%。尽管股票权重5.6%的降幅仍低于2007年12月至2008年12月期间的降幅，当时股票权重在总投资组合中的比重从50%降至36%，但它代表了2020年第一季度近13万亿美元的损失。第二季度和第三季度股票市值强劲反弹，第三季度达到56.4万亿美元，比危机前水平高出2350亿美元，占GMP的38%。
随着股票市场价值的复苏，股票发行从2020年第一季度的1300亿美元大幅增长到第二季度的3190亿美元，第三季度的3790亿美元，这主要是受投资者信心增强和企业为避免流动性短缺而被迫进入市场的推动。在2020年前三个季度，估计股票发行达到8130亿美元，比2019年的6530亿美元增长25%。第二季度的增发达到2590亿美元，是2009年以来的最高水平。第三季度首次公开募股(IPO)达到1400亿美元，为2009年第二季度以来的最高水平，部分原因是投资基金(27.9%)和制造业(26.1%)的首次公开募股。
政府债券市值在2020年第三季度创下40万亿美元的历史新高，而2019年第四季度为35万亿美元，反映了自3月底以来大规模发行、前所未有的政策干预和主要央行流动性支持的影响。截至2020年第三季度，政府债券占GMP的比重为27.2%，低于2020年第一季度的29.1%，但高于2019年第四季度的25.1%。投资级(IG)债券也从这种流动性支持中受益匪浅，IG信贷在前三季度大幅飙升2.2万亿美元，到2020年第三季度达到25.3万亿美元，占GMP的17.2%。
过去20年，全球债券发行一直呈上升趋势。2020年前三季度债券发行总额为7.1万亿美元，为2000年以来的最高水平。2020年第二季度IG债券发行达到20年来最高水平1.6万亿美元，其次是1.2美元的第二和第三高水平。2020年第一季度和第三季度分别为万亿美元和1.1万亿美元。高收益公司的发行在2020年第二季度达到了1770亿美元，是自2014年第二季度1890亿美元以来20年来的第二高水平。
在2009-2019年期间，管理下的PE资产(AuM)呈增长趋势，到2019年底达到4.5万亿美元。2020年第一季度，由于新冠肺炎疫情的影响，资产管理规模小幅下降至4.4万亿美元，未实现价值从3万亿美元下降至2.9万亿美元。自2012年以来，“干火药”一直在稳步增长，在2020年3月达到1.5万亿美元，是五年前记录的总额(687亿美元)的两倍多。
尽管在2020年第一季度，大流行病对私募股权融资的影响相对较小，但随着全球封锁的开始，私募股权活动在第二季度显著放缓。1160亿美元的总融资额为2018年第一季度1100亿美元以来的最低水平。在2020年第一季度保持相对稳定之后，私募股权投资支持的收购交易在今年第二季度下降到近几年来的最低水平。
截至2020年第三季度，黄金预计占GMP的3.2%，而2008年这一比例为2.6%，黄金总价值从1.5万亿美元上升到4.7万亿美元左右。目前黄金的权重仍低于2011-2012年的3.7%，当时各国央行通过量化宽松政策购买资产，实际上是在印钞。
房地产市场价值从2019年12月的7.9万亿美元降至2020年第一季度的5.8万亿美元，降幅近27%。尽管市场在2020年第二季度和第三季度有所反弹，但预计市值仅为6.4万亿美元，比2019年12月的水平低11%。据估计，房地产在2020年第三季度占GMP的4.4%，比2019年12月的5.7%有所下降，但高于2008年3.5%的水平。
原文链接：
https://www.ssga.com/us/en/institutional/ic/insights/global-portfolio-changes-during-recent-crises
