专栏名称: 曾宁黑色团队

做前瞻性的研究——蛤蟆蛙蝇，日夜恒鸣，口干舌擗，然而不听，而观晨鸡，时夜而鸣，天下振动，多言何益？为其言之时也！

2020黑色金属策略二季报——双焦篇：需求整体走弱，警惕成本坍塌

曾宁黑色团队 · 公众号 · · 2020-03-30 09:11

正文

文：曾宁黑色团队

转自于中信期货黑色建材组 03月30日专题报告

转载请注明：来源于中信期货黑色团队公众号“曾宁黑色团队”，严禁删改正文内容和文章标题，并附上公众号原文链接。

报告摘要

钢材：需求全面下滑，踏入熊市拐点。疫情的冲击将使得国内需求全线下滑，海外疫情将通过钢材直接出口和间接出口。在需求全面下滑的背景下，今年铁元素供需趋于宽松，废钢作为高成本的铁元素将首先受到打压，钢价将真正踏入熊市周期的拐点。二季度在阶段性赶工和终端补库支撑下可能出现价格反弹，建议以逢高做空为主，建议05/10分别依托3500/3400压力位逢高做空。

铁矿：短期库存平稳需求下滑打压远期。二季度铁矿的核心仍然是强现实和弱预期之间的博弈。二季度国内港口库存仍在1.2亿吨左右的低位运行，但若疫情不对供应端产生重大影响，则供应将保持回升。海外疫情将导致海外钢厂减产，国内终端需求下降也将影响铁矿需求。但这两种路径均将较为缓慢，预计铁矿现货价格将从当前的区间震荡下行，二季度预计波动区间70-85美金，09合约受压制明显，建议在600左右逢高做空。

焦炭：需求整体走弱，警惕成本坍塌。短期内高炉提产，焦炭供需边际改善，价格逐步企稳。从中长期来看，随着终端需求的走弱，焦煤成本的下移，预计焦炭价格弹性则将进一步缺失，将跟随黑色产业链价格重心下移，去产能并不会对焦炭有太多驱动。预计二季度波动区间在1500-1900，利润区间在0-200。

焦煤：回归钢价主导，重心继续下移。中长期来看，焦炭从供给偏紧转为过剩，这将长期影响焦煤价格。随着海外需求的回落，国际煤价进入下行通道，而进口焦煤的涌入，国内焦煤产量的释放，下游终端需求的走弱，仍处在较高位的焦煤价格难以维持。预计焦煤主力合约运行区间在1000-1300元/吨。

铁合金：回归需求主导，高价难以长期维持。硅铁、硅锰供给潜力较大，受到的供给扰动略有差异，需求侧共同面临终端需求走弱的压力。硅铁成本相对刚性，行业已进入盈亏附近，涨跌空间或不大。南非进口锰矿的减少抬升了硅锰成本，叠加钢厂提产，短期相对偏强，后期将回归需求主导，高价难以维持。

风险因素：地产调控大幅放松；货币政策大幅宽松

正文

2020年风云突变，一场突如其来的新冠疫情使得全球金融市场巨变。我们在疫情刚开始爆发时于1月21日发布了专题报告《疫情能否成为压垮钢价的黑天鹅？》，第一时间提示了投资者关注疫情这一黑天鹅事件。事后来看，我们的预言不幸成为现实，且疫情的发展远超我们的预期，已经发展成为百年一遇的全球性公共卫生事件，对黑色以及全球金融市场将产生深远的影响。我们在春节后紧跟疫情以及黑色基本面变化，发表了一系列专题报告，本文我们将综合各品种的基本面，对黑色金属市场未来进一步的发展进行全面展望。

第三部分焦炭：需求整体走弱，警惕成本坍塌

疫情的发生影响了煤焦的供需，也改变了焦炭市场的运行节奏，更改变了市场参与者的心态预期。2020年一季度，焦炭现货从相对坚挺到四轮提降的弱势运行，而焦炭期货则在预期的主导下波动较大。二季度的焦炭行业将如去何从？行业供需格局有哪些变化？焦煤成本、终端需求如何影响焦炭价格？我们同样从供需两个方面进行分析：

一、焦炭需求：需求总体下滑，供需两弱持续

2020年1-2月份，全国生铁累积产量13233万吨，同比增长3.1%，同比高于焦炭，因此焦炭2月份抗跌，但3月份焦炭供需转入宽松。进入二季度，如上文所示，由于疫情的长远影响，终端需求可能进入负增长，铁水端也将受到冲击，影响焦炭需求的主要因素将是需求压制下的高炉提产空间有限以及海外市场疲弱导致的出口资源回流。

1、终端需求走弱，焦炭需求总体下滑

根据上文钢材供应部分分析，在疫情冲击下，房地产行业可能加速迎来拐点，海外疫情持续发酵对出口需求也会产生较大冲击，基建虽然有一定增长空间，但独木难支，钢材终端需求不容乐观，可能转入负增长。

从生铁产量的影响因素来看，终端需求及利润将是调节钢厂高炉开工的核心因素，环保限产、产能变化等政策端扰动将大幅减少。4月份终端需求仍在恢复期，长流程钢厂也保留部分利润，开工意愿较高，高炉铁水产量有望继续提升，日均产量或增至220万吨以上，同时短流程废钢用量也在提升。在4月份需求集中释放后，持续性或不强，叠加海外疫情对终端的压力传导，钢铁需求或有回落，产量的进一步提升将受到需求侧的压制。

因此，综合终端需求及钢材利润来看，2020年二季度焦炭需求将总体保持平稳，伴随高炉提产幅度的停滞，或有焦炭消费需求的减弱。

2、海外疫情更为严重，出口持续疲弱

在国际焦炭贸易中，中国是重要的出口方，2019年全球焦炭贸易约2400万吨，中国出口653万吨，占世界贸易量的27%，2019年以来，海外市场焦炭需求的低迷，导致出口的持续疲弱，这也是影响国内焦炭需求的重要原因。

2020年1-2月份，焦炭累计出口仅36万吨，较去年同期减少104万吨，创近五年来最低位，累计进口15万吨，较去年同期增加14万吨，累计净出口21万吨，同比去年减少118万吨。出口情况较差的原因，一是出口价格不合适，造成出口窗口未能打开；二是出口需求减弱，企业并没有出口订单可接，2020年海外市场同样受到新冠疫情的影响，且二季度影响量可能大于中国，国际钢铁产量仍面临下降，印度、日本等传统等地区需求低迷，甚至有日本、澳大利亚、蒙古等国家焦炭开始向中国出口，这与2019年港口焦炭库存的累积有几分相似之处，但今年的出口形势更加恶劣。

预计二季度净出口仍将维持在相对低位，月均出口量可能在20万吨以下，出口需求的降低将导致出口资源回流，由于海外焦煤原料价格更低，焦炭进口量可能进一步增加，均在一定程度上加大焦炭的供给压力。

3、高库存长期压制焦炭价格

2019年以来，焦炭库存总量一直保持在较高位，在2月份供应偏紧，经历短暂的去库后，3月份库存又大幅累积。整体而言，焦炭供需处于平衡偏宽松的状态，进入二季度，由于终端需求的部分恢复，长流程钢厂维持提产，且山东产能或有减少，焦炭库存可能有小幅去化；进入5-6月份，在海外疫情的冲击传导下，终端需求或不及预期，高炉产量难以持续提升，焦炭需求仍将受到抑制，届时焦炭仍有累库风险。

预计二季度焦炭总体库存将维持相对高位，如若终端需求走弱，下游钢厂将控制库存水平，行业可能逐步进入主动去库存的状态，较为类似的情形发生在2014年-2016年，行业持续主动去库，这也将长期将压制焦炭价格。

二、焦炭供应：去产能扰动减弱，供应能力整体充足

2020年1-2月份，全国焦炭产量7064万吨，同比减少325万吨，降幅为5.5%，从样本焦化厂的周产量来看，三月份产量也低于去年同期，焦炭产量出现下降的原因有两方面：一方面是由于疫情影响了焦化行业的正常生产，既有炼焦煤的短缺、又有物流中断导致的焦炭产成品、化产品的胀库，均导致了焦炭产量的被动下降；另一方面原因在于需求的疲软对产量的压制，在疫情的影响下，终端需求大幅延迟，这也导致了铁水产量在一季度维持在相对低位，进而一定程度上压制了焦炭的需求和产量。

从焦炭的整体供应能力来看，2019年全年焦炭产量达到4.7亿吨，产量大幅增长，这反映了焦炭供应能力的相对充足，一季度供给的短暂下降，更多是受到了疫情的扰动。进入二季度，影响焦炭供应因素主要有疫情影响下的焦炭复产进度、疫情稳定后去产能可能带来的边际扰动、利润驱动下的产量变化等几个方面，接下来我们予以详细分析阐述：

1、政策维稳、供给能力强，去产能扰动减弱

去产能一直是焦炭供应的边际扰动，但焦化去产能缺少全国性的政策要求，实际的执行在于各地方省份，主要的地区有山东、山西、江苏、河北等。
2020年，疫情的爆发改变了经济发展的正常节奏，这也将影响焦化行业的去产能政策执行。目前，海外疫情正处于加速蔓延时期，特别是欧洲、美国等主要发达国家疫情严重，根据钟南山院士对国外疫情的预估，全球疫情至少持续至6月份，由此来看，疫情将会对全球经济造成重大影响，而疫情对经济的负作用时间可能更长，这将进一步影响到国内。

总体来看，无论是全球经济、还是国内经济，均面临较大的下行压力。受国内外经济下行的影响，失业率上升的风险加大。从近期的政策导向来看，中央坚持强调“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”，仍把稳就业放在首位，焦化行业作为传统产业，同样承担着社会就业的责任，在经济下行压力大，稳就业成为政策重点的情况下，去产能、环保等问题将边际弱化，实际的去产能执行可能推迟或打折扣。

（1）山西省：去产能延迟，新增产能投产待定

山西省现有焦化产能13575万吨，一季度山西焦化行业也受到了疫情的冲击，从产量来看，1-2月份山西省累积焦炭产量1468万吨，同比减少5.4%，虽然在三月份焦炭产量不断恢复，但总体仍低于去年同期。

2020年3月12日，山西省印发《山西省打赢蓝天保卫战2020年决战计划的通知》，继续提到焦化去产能问题，提出在采暖季前淘汰全省压减焦化产能2000万吨。但这2000万吨的量，既包含部分2019年已淘汰的产能量，又包含部分从未投产的“僵尸产能”，根据mysteel的调研，实际的在产产能量在仅1148万吨。另外，山西在2019年已经把5.5米及以上焦炉占比达到60%的目标从2021年改为2022年，再结合山西对时间节点“采暖季前”的表述，以及当前国内面临的经济与社会压力，山西焦炭去产能在2020年大概率将继续推迟。

疫情不仅影响了去产能的政策，也影响了新增产能的建设投产进度，由于焦化产能的建设往往配套建设化产线，所需投资较大，每百万吨的焦化项目投资在10-20亿元，疫情的发生既压缩了焦化的利润空间，同时也导致了焦化企业现金流紧张，焦化项目的实际进度受到影响，在市场环境面临诸多风险的情况下，预计二季度焦炭新投产能也较少，能够投产的多为19年已建设完成的企业，预计投产量在300-500万吨。

（2）河北：产能淘汰延迟，在产产能或增加

河北省是第二大焦炭大省，也是主要的焦炭消费地区，目前河北省焦化在产产能8329万吨，2019年5月，河北省曾印发《关于促进焦化行业结构调整高质量发展的若干政策措施》，要求2020年底前全省所有炭化室高度4.3米的焦炉全部关停，涉及约1000万吨产能，但目前来看二季度并没有执行的迹象，而纵横焦化200万吨已烘炉，在二季度可能投产，因此河北地区二季度产能总量可能增加。

（3）江苏：产业转型攻坚期，焦炭产能继续减少

目前江苏省焦化产能在产能约2300万吨，主要集中在徐州和张家港、南京，其中徐州多为独立焦企，张家港、南京为钢厂配套焦化。江苏焦炭产能的变量主要是徐州，2020年3月19日，徐州市印发《2020年五大行业整合整治工作方案》，要求焦化企业退出城区，将全市11家焦化企业优化整合形成3家综合性焦化企业，到2020年焦化产能压减50%，2020年6月底前关停，包括东兴、中泰、伟天、龙山、观茂5家焦化企业，如若执行，徐州市焦炭产能将减少600万吨左右，将对行业供给有部分利好，但整体仍存在变数，也不排除再次推迟执行的可能。

（4）山东省：政策力度较大，仍有边际扰动

山东省2019年焦炭产量4921万吨，在焦化行业去产能方面，山东省政策力度一度超出市场预期，经历了2019年的去产能，山东焦化产能总量已大幅减少，根据mysteel的调研，截止2020年初，山东省在产焦化产能已缩减至4611万吨，4.3米及以下焦炉产能仅剩550万吨左右。

根据山东省2019年12月30日印发的《关于压实责任确保按期完成焦化产能压减工作的通知》要求，在2020年3-4月份，分别有180万吨和430万吨的去产能任务量，目前山东焦化企业处于正常生产状态，但均已做好了按计划关停的准备，去产能有按原计划执行的可能，山东省焦炭产量将进一步减少，即使去产能按计划执行，但对于此次山东去产能，下游钢厂已有部分预期，有充足的时间从山西、河北等地寻找供货商，因此实际对市场的冲击力度并不大。

（5）2020年二季度焦炭产能变化总结

综合各省份的去产能政策分析来看：二季度在产能淘汰方面，主要变量在山东和江苏，去产能政策仍有执行的可能，在产产能将继续减少，而山西、河北等地产能淘汰的概率偏小；在新增产能方面，主要的产能增量将来自于山西、河北、以及广西等省份。

总体来看，全国焦化产能的变化，取决于政府产业结构调整的决心、政府与企业的博弈、市场环境的变化等几个方面。政府面临经济、就业、民生等多方面压力，去产能的执行将是渐进式的结构调整，焦化企业缺少资金，市场环境并不乐观，实际投产量将明显小于项目建设量。

我们倾向于认为二季度的在产焦化产能总量将总体稳定，并不会出现过大的波动，即使出现某一区域的产能减少，市场的自我调节能力将显著加强，即使考虑去产能严格执行，以500-1000万吨的净产能压减、75%的产能利用率推算，日产减量在1-2万吨，各区域间资源的调配、生产效率的提高将弥补产能减量带来的冲击。焦炭整体供给能力仍较高，在利润适中的情况下，焦化行业仍面临较大的高供给压力。

2、环保让位于经济，限产影响减弱

焦化行业属于典型的高污染、高耗能行业，经过2018-2019年的环保投入，行业环保水平已有了大幅提高，煤焦企业多为地方支柱性企业，若不触及环保红线，地方政府也不会过分干预企业正常的生产经营，因此环保对焦炭生产的影响在减弱。

2020年是三年蓝天保卫战的最后一年，虽然不能完全排除环保对焦炭供给的扰动，山西省在3月份也曾发布《山西省打赢蓝天保卫战2020年决战计划的通知》，但结合当前国内外面临的疫情、经济复杂形势来看，短期环保或让位与疫情防控、复工复产等关键要素，从生态环境部的工作动态来看，近期的主要工作是辅助企业复产，因为我们认为，二季度环保不会对焦炭供应产出实质影响。预计焦炭产能利用率仍将维持相对高位，行业利润及需求的拉动将成为供给调节的关键。

3、焦炭持续提产空间不大，供应同比减少

一季度以来，原料煤的短缺以及运输不畅导致的焦炭、化产品的胀库，是限制焦炭产量的主要因素，随着煤矿的复产、交通运输的恢复，焦化厂的原料煤库存回升至安全水平，产成品发运还受到了高速公路免通行费的优惠，生产也趋于正常，焦炭产量不断提升。但截止3月27日，230家焦化厂焦炭日产量63万吨，但仍未回到春节前的水平，更是明显低于去年同期，分区域来看，主要是河北、山东地区产量偏少，在2019年下半年去产能执行以来，山东、河北的焦炭生产能力有所下降。

虽然3月份以来焦化利润受到了较大压缩，但在盈亏附近，焦化厂并不会主动限产，因此焦炭产量难以出现大幅减量，考虑到疫情对黑色终端整体需求的影响，高炉产量也难以提升至去年同期，预计焦炭产量也难以超过去年，230家焦化厂焦炭日产量可能提升至65万吨左右，二季度焦炭产量将低于去年同期，产量降幅或在3%左右。

4、2020年二季度焦炭供需总结

整体来看，2020年将是焦化行业的变局之年，疫情的发生则是加快了行业变局的节奏。二季度，去产能与新增产能并举，产能总量可能变化不大，实际的供给能力仍较强。在国内外经济面临较大下行压力的情况下、环保或让位于经济，扰动因素减小。

在供给端的扰动减弱的情况下，行业利润将成为产量的重要驱动力，而总需求则是焦炭产量的压制力，预计二季度产量较2019年减少300-500万吨，降幅为3%左右，而我们在钢材供应部分对生铁产量减量预估也在3%左右，叠加部分出口资源的回流，焦炭将总体处于平衡偏宽松的状态。去产能的阶段性执行，行业利润引导下的钢焦产量变化，将导致焦炭出现短期的供需错配，进而影响库存的变化、价格的涨跌。

三、焦炭展望:需求整体走弱警惕成本坍塌

3月份以来，高炉与焦炉提产节奏的差异，导致了焦炭供给的宽松，现货也已经历了四轮提降。从焦炭的价格驱动来看，终端需求、焦煤成本与供给扰动仍将是影响焦炭市场的主要影响因素，当前焦化利润已接近盈亏平衡，而下游高炉积极复产，山东去产能仍有执行的可能，供需方面促使焦炭具备筑底企稳的驱动。但焦煤供给的宽松，使得焦炭成本线不断下移，行业较高的库存也有待消化，这将使得焦炭难以有趋势上行，即使有短暂的供需错配、山东去产能的供给扰动，焦炭反弹的空间不会太大。

从中长期来看，焦炭价格弹性则将进一步缺失，将跟随黑色产业链价格重心下移：一方面是供给端的驱动总体在减弱，无论是去产能，还是环保都不会对供给造成太大的冲击；另外一方面，焦煤总体将进入供应宽松格局，也降低了焦炭的成本。我们预计二季度焦炭价格区间将进一步下移，焦炭波动区间将进一步下移至1500-1900，利润区间维持在0-200，节奏上跟随钢材，若终端需求阶段性好转带动焦炭价格走高，可能是逢高做空的机会。

第四部分焦煤：回归需求主导，重心继续下移

2020年一季度，无论是国内焦煤供给，还是焦煤进口，均受到了疫情的冲击，煤矿复产延迟，进口通关限制，导致了焦煤供给的整体偏紧，目前国内供给已基本恢复，蒙煤通关也开始恢复，二季度焦煤供给是否会向宽松格局转变，海外疫情与终端需求的变化又将如何影响焦煤价格，在此我们予以梳理分析：

一、焦煤需求：终端压力向上游传导，需求整体走弱

1、焦煤需求总量减少，增速阶段性下滑

由于焦煤的下游产业链较为单一，即焦炭是焦煤的唯一下游，如上文焦炭供给部分所述，虽然3月份以来焦炭产量、不断提升，但目前焦炉产能利用率仍低于去年同期水平，即使考虑的高炉仍处在复产周期，对煤焦需求有部分带动，但在终端总需求有限的情况下，黑色产业链内部原料、产成品供给的增加，将进一步加剧产业链的供需矛盾，另外废钢价格的大幅下跌，使得电炉钢厂仍有利润保持生产，这将挤占高炉生铁的空间，焦炭也将跟随钢材利润收到挤压，进而压制焦煤需求的总量空间。

2020年二季度焦炭产量或进入负增长状态，我们预计减量在100-300万吨，对应焦煤实际需求减量在130-400万吨，焦煤将受持续受到下游需求侧的压力传导。

2、下游囤货意愿降低，行业有去库存风险

2020年一季度，随着焦煤供给的恢复，下游焦煤采购难度降低，并不需要囤积过多的原料库存，由于疫情的持续影响，在黑色各品种利润压缩后，也将影响生产企业的现金流，因此终端企业主动囤货的意愿降低，煤焦行业有被动去库存的风险。

二、焦煤供应：产量持续恢复，供给转向过剩

1、国内供给能力提升，焦煤产量维持高位

2019年，全国炼焦精煤产量4.7亿吨，同比增加3555万吨，累计同比为8.2%，高于同期焦炭的产量增幅。这反应的是国内焦煤供给能力的提升，而供给能力提升的原因既有下游焦炭需求的带动，又有焦煤行业利润对供给的正向驱动，供给侧改革以来，焦煤行业500元/吨以上的高利润也刺激了焦煤企业的提效增产。

（1）国内疫情影响已减弱，产量恢复至正常

由于国内疫情的爆发在春节前后，出于对疫情管控的需要，煤矿复产时间大幅延迟，同时各地实施道路运输管控，焦煤运输也受到了很大影响，这共同造成了2月份焦煤供应的偏紧。虽然统计局未公布细分煤种的产量，但由于焦煤的煤炭属性，从国内原煤产量、周度焦煤开工等数据，均能够反映焦煤供应的减量。2020年1-2月份，国内原煤产量为4.89亿吨，同比减少6.3%，从周度的煤矿权重开工率来看，2月份开工率仅为去年同期的80%。

整体而言，煤炭行业受疫情影响大，但生产的恢复也较快，3月份以来已快速恢复至去年的同期水平。根据汾渭能源的调研统计，截止3月21日，煤矿的权重开工率已恢复至110%，实际焦煤产量也有了大幅提高。当前焦煤利润较高，煤矿企业保持较高的生产积极性，各大焦煤集团仍然维持年初的生产目标，且经历供给侧改革以后，先进产能不断释放，因此，预计二季度国内焦煤产量仍将以高位稳定为主。

（2）煤矿安全生产扰动，“两会”影响可能较小

焦煤作为产业链上游品种，开采生产主要在井下进行，对焦煤供给扰动较大的政策因素是安全生产，特别是适逢 “春节”、“两会”等特殊时段，安生生产往往影响焦煤的短期产量。2月份，山东、山西、云南发生较大煤矿事故，国家煤监局也于3月18日下发《关于汲取近期煤矿事故教训，切实做好煤矿复工复产安全生产工作的通知》，山西省也要求从3月25日至4月30日在全省重点行业领域开展安全生产专项检查，安全生产仍是煤矿的重点工作之一。

由于疫情的原因，今年“两会”推迟召开，但经过供给侧改革，30万吨以下小煤矿关停以后，大型煤矿安全生产能力也有了较大提高，若发生煤矿事故，停产时间一般在一周以内，停产范围一般难以扩展至全国，安全监管对产量的冲击影响也相对较小。预计二季度，在两会期间焦煤产量或受到部分抑制，但总体减量不会太大，不影响国内焦煤的高供给状态，二季度国内焦煤产量有望与去年同期持平。

2、国际焦煤市场低迷，对国内有冲击加大

（1）国际焦煤贸易总体情况

从国际焦煤出口市场来看，2019年，全球冶金煤贸易出口量约3.3亿吨，主要出口国家有澳大利亚，美国、加拿达、蒙古、俄罗斯等国。其中澳大利亚是最大的焦煤出口国，2019年焦煤出口量1.84亿吨，约占全球总量的55%。澳大利亚、美国、加拿大是主要的海运煤出口国，而蒙古国由于地缘原因，出口主要通过口岸陆运的方式流向中国。

从国际焦煤进口市场来看，2019年全球冶金煤进口贸易量约3.2亿吨，主要的进口国家有中国、印度、日本、韩国等，总体来看，世界焦煤贸易流的走向是从发达国家资源集中地流向长流程钢厂国家集中地。

（2）国际焦煤需求疲弱，价格难有明显起色

由于炼焦煤的最终消费在高炉，在全球焦煤需求中，海外需求占比约35%，中国需求占比约65%。从2019年以来，虽然世界生铁产量仍在增长，但主要的增量来自中国，除中国以外的世界生铁产量已呈负增长状态，主要长流程钢铁国家的生铁产量增幅均有所放缓。2020年疫情的全球蔓延，更是严重影响了全球经济，焦煤的下游产业受到较大冲击，多家汽车工厂关停，受制于终端需求的萎靡，主要的海外钢铁企业，如安塞乐米塔尔、新日铁、浦项制铁、蒂森克虏伯等，均有计划压减高炉生产计划。因此，在疫情尚未得到有效控制，全球经济仍处于危机下行的状态下，二季度国际生铁产量仍将下行，焦煤需求的减量或将扩大，预计海外焦煤需求减量在10-20%。

而海外焦煤的主要供给国家产量基本稳定，主要出口国家澳大利亚疫情感染人数也已达到2799人，但澳洲焦煤矿多为露天开采，机械化程度较高，人员集中度小于下游制造业，当前澳煤的发运尚未受到明显影响，目前BHP仍维持4100-4500万吨的年度生产目标未变。因此，综合疫情对国际炼焦煤的供需来看，虽然不能完全排除供给端受疫情的冲击，但需求端受疫情影响的概率更大，持续时间也更为长久，海运煤市场或向供应宽松方向发展。

我们假设海外焦煤需求减量10-20%，中国需求减量在0-5%，全球海运煤需求综合减量可能在5%-15%，而供给在疫情影响下也有部分减量，假设供给减量0-5%，那么二季度焦煤过剩幅度在800-1000万吨。

从供给成本的角度来看，2019年焦煤价格下跌较多，已处于2017年的价格低点，但仍明显高于其成本，在原油价格下跌后，焦煤成本也有下移，因此我们认为在总需求大幅萎缩，供给面临过剩的背景下，海运焦煤价格仍有部分下跌空间，或回落至140-150美金甚至更低，进一步的价格下行可能导致海外高成本供给的减少，对海外焦煤价格有部分支撑。

（3）进口价差存在，刺激进口资源涌入

从进口利差的角度来看，虽然一季度进口价差收窄，随着进口价格的回落，预计二季度进口价差仍将存在，虽有政策上的不确定性，但在利润刺激下，进口可操作空间较大，这将刺激进口资源的涌入。

（4）焦煤进口量增加，对外依存度提高

进口焦煤是国内焦煤市场供给的重要补充，进口量在焦煤总供给中的占比超过15%，2020年1-2月份，由于年后焦炭的集中通关，进口量大幅增加，达到1516万吨，同比增长47%，焦煤的进口依存度进一步提高。

无论是煤炭进口总量，还是进口通关时间，均受政策影响较大。当前各港口仍限制异地报关，进口政策也可能由“总量平控”改为“月度平控”，但由于进口需求及利润的存在，预计二季度进口量仍将维持相对高位。而通关时间的限制拉长了焦煤的供给周期，即从进口变为有效供给的时间延长。

从国别进口量数据来看，2020年1-2月份，澳大利亚焦煤进口量达到1038万吨，同比增长68%，既有年前资源量的集中通关，又有年后进口的增量，由于国内焦煤的紧缺，港口进口焦煤紧俏，预计二季度海运煤进口仍有优势。

古焦煤进口量则大幅缩减，主要是受到疫情的影响，中蒙各口岸一度处于关闭状态，经历了多次的通关时间变化，甘其毛都口岸已于3月24日开放。目前口岸日通关车辆低于100车，整体通关效率较低，但蒙古煤矿仍维持生产，随着蒙古总体的访华，中蒙关系也释放出积极信号，且蒙古国经济对煤炭出口的依赖度较高，预计二季度蒙煤进口将有较大增长空间。

总体来看，进口焦煤潜在供给量较大，随着蒙煤进口的恢复、海运煤的增多，焦煤进口有望快速恢复，对供给的补充加强，低价焦煤进口资源将持续涌入国内，持续冲击国内焦煤市场，焦煤供给将逐渐转为宽松状态。

三、焦煤展望：回归钢价主导，重心继续下移

在焦煤供应短缺以及运输的矛盾接触后，随着焦炭价格的不断下跌，国内焦煤价格由高位回落，当前高炉、焦炉均在提产状态，但焦煤供给同样在增加，边际需求的改善不足以对冲供给宽松、产业链整体下行的压力，焦煤的成本支撑或并不稳固，焦煤价格也面临下跌压力。

2020年是焦煤供需格局转变的一年，逐步从供给偏紧转为供给过剩，这种宽松的供给格局也将长期影响焦煤价格。随着海外需求的回落，国际煤价进入下行通道，而进口焦煤的涌入，国内焦煤产量的释放，下游终端需求的走弱，仍处在较高位的焦煤价格难以维持，焦煤行业利润将有一定的压缩空间，预计焦煤主力合约运行区间在1000-1300元/吨。

首发自中信期货报告20200330

【曾宁黑色团队现提供“研究外包”服务】

若需了解更多信息，欢迎垂询团队成员或当地分支机构

联系方式（同微信）：

曾宁：18610553233

周涛：18621669729

辛修令：13020265317

李世朋：13051178065

任恒：17725356894

姜秀铭：13262797785

【曾宁黑色团队介绍】