【浙商 轻工造纸】 中顺洁柔盘中创新高点评；中泰化学深度报告

2015年渠道变革后，不断的建立与完善营销网络。经销商数量显著提升，华中、华东及华北薄弱区域网点数量快速增加，GT渠道开拓开始发力。不断的细化和扁平化市场经营，渠道直销到县，分销到镇的下沉战略，使销售渠道无论效率上，还是规模上，都得到了显著的提升。

依仗强大的产品研发能力和生产制造工艺，产品创新持续不断：将品牌定位进一步细分，差异化产品对应不同的消费者需求，提升非卷纸占比，推动产品结构优化。公司非卷纸的比例逐年上升，其中16年已达到53.5% 。

参加本次员工持股计划的员工包括公司董事、监事和高级管理人员和核心人员等10人员工持股计划的逐步落地将绑定公司上下员工一致利益，有利于团结股东和管理层及核心骨干，激发团队积极性，提高经营效率，利于公司长期稳步发展。

产品价格已穿越浆价牛熊边际，基本形成这样的良性局面:浆价上涨,公司提高产品终端售价及加强成本控制压力抵御成本上涨风险;浆价下跌,公司利用已持续优化的产品结构，产品均价依然维持上扬态势。

公司预计17年将新增14.5万吨的产能（云浮12万吨和唐山2.5万吨），17年后还将陆续投放近65万吨的产能，最终将形成破百万吨的有效产能，形成全国型的战略布局。新增产能投放将缓解产能紧张局面，并降低因跨区域调运货源产生的物流成本。

预计: 2017-2019年公司分别实现营业收入46.6亿元、56.4亿元和67.8亿元。同比增长22.31%、20.97%和20.32%。实现公司净利润3.81亿元、5.31亿元、7.17亿元，同比增长46.15%、39.56%和34.98%。对应EPS分别为0.50元、0.70元和0.95元。给予买入评级。

近年来，国家不断推进氯碱行业供给侧改革，低端产能逐步退出。目前，全国共计PVC产能2286万吨，氯碱行业经过大规模的整合，行业集中度不断提升，下游需求仍然稳定增长。历经多年全行业亏损后，氯碱行业从15年下半年以来盈利能力逐渐得到恢复，西北地区企业表现出较强的盈利能力。16年公司年产PVC 170万吨，烧碱120万吨，依托新疆低廉的能源成本，上游配套建有240万吨电石、210万KWh热电。且随着一体化程度的不断提升，近几年公司PVC单位成本不断降低，统计结果表明中泰化学在氯碱行业中生产成本最低。

2015年完成对新疆富丽达的并表后，增加粘胶短纤业务，目前全资子公司新疆富丽达具备黏胶短纤产能40万吨；控股公司阿拉尔富丽达10万吨改造到了14万吨，未来扩建到30万吨；18年底规划形成90万吨粘胶产能。上游配套有10万吨浆粕、烧碱装置，下游配套236万锭纺纱产能，形成“烧碱、浆粕-粘胶短纤-纺纱”产业链，大大降低了运费及其他成本费用，增强公司的盈利能力，分享新疆纺织大发展战略。

公司规划在吐鲁番市托克逊县建设高性能树脂产业园及配套基础设施项目，投资金额32.87亿，新建年产30万吨特种PVC树脂项目、60万吨电石项目。特种PVC盈利强, 有利于优化公司PVC产品结构，往差异化、高端化方向发展，提升公司的整体盈利能力。在碳减排的大趋势下，国家对电石实行配给制，电石也将成本一种稀缺资源，“电-电石-PVC”产业链一体化的企业受益最显著，而需要外购电石的PVC成本企业在高成本下会继续逐步退出。

预计17、18、19年收入分别为346亿元、372亿元和387亿元，同比增长48.1%、7.4%和4.1%；预计17、18、19年归属母公司净利润分别为29.0亿，35.3亿和40.1亿元，对应增速分别为57.1%、21.8%和13.6%，17、18、19年EPS为1.35、1.48元和1.68元，当前股价对应17、18、19年PE分别为12、9.7和8.5倍PE，首次覆盖，给予“增持”评级。
 

PVC价格大幅下跌、粘胶价格下跌、特种PVC拟募投项目不达预期。