作者：陶川 邵翔 李潇宇 钟渝梅
政治局会议提出的问题，今天的经济工作会议给出了“由点及面”的答案。
面临外部不利影响“加深”，内部仍存“不少困难和挑战”的局面，政策是真的在主动求变、主动加力。例如
一个非常直观的体现是明年经济工作目标的定调就很不一样：
与此前不同，
物价稳定、国际收支平衡以及居民收入增长被拔到和稳增长、稳就业同样的高度
。
因此要把
握住明年的经济主线，我们认为以下六个信号非常关键：
第一，更加坦诚地正视外部及内部的问题与风险。
会议直指“当前外部环境变化带来的不利影响加深”，
对于经济运行困难的表述也从2023年的“一些”升级为“不少”
。面对明年特郎普新任期的挑战，国内的问题大概率会更加复杂，不过正视问题是有效解决问题的基本前提。
第二，直接“明牌”上调赤字，这是历史鲜少可见的。
中央经济工作会议通常是给政策基调，但这次财政政策却给了更明确的指引，尤其是直接给出明年要上调财政赤字率的信号，给市场吃下“定心丸”。
财政：从“积极”到“更加积极”。
政治局会议已将财政的基调从此前的“积极”正式变更为“更加积极”，
中央经济工作会议给予了“更加”二字更明确的指引——一是上调赤字率
（历史上鲜少在中央经济工作会议上明确说要提高赤字率，上次还要追溯到2015年）；
二是增加超长期特别国债和专项债发行规模；三是优化财政支出结构、加大对“三保”的支持。
在这样的财政组合下，我们预计2025年政府债规模很有可能从近12万亿元跨越到15万亿元。
2025年的财政脉络愈发清晰。
我们认为
上调赤字
主要对应“兜牢基层三保底线”、财政支出向民生等真正提振内需的领域倾斜；
增加超长期特别国债
主要对应“持续支持‘两重’项目和‘两新’政策实施”；
增加专项债
主要对应“推动房地产市场止跌回稳，稳妥处置地方中小金融机构风险”。
第三，提振消费的重视与决心空前
。除了在工作安排的首位，通稿在凝聚共识部分又二次强调“着力提振内需，特别是居民消费需求”，意味着提振消费已不仅仅是工作部署，可能更是政策思路上从“投资”向“消费”的范式转变。
大力提振消费，抓手在哪？
会议指明了刺激消费重点领域：一是“加力扩围”实施“两新”，二是惠民生，稳保障：比如推动“中低收入群体增收减负”、“提高养老金”——
通过财政转移支付、精准施策以解决民众消费的后顾之忧
。
明年怎么做？宜早不宜迟，规模要给足，范围要更广。
从2023年中央经济工作会议提出推动“两新”到今年9月3000亿元财政资金下达地方，政策传导存在一定的时滞，但明年有了经验和路径的疏通，“两新”的接续也有条件提前发力，覆盖全年。支持范围有望扩展到今年偏冷的家具、餐饮，以及具备换新潜力的通讯器材，我们测算在基准情形下，明年向新品类扩容财政资金1500亿元，则可对应拉动约4000亿元潜在销售空间，相当于2023年社零总额的0.9%。
第四，货币政策重在接续和加力，做好与财政的配合。
一是
为了保持流动性充裕，降准降息、买卖国债等工具力度会更大；
二是
面对内外部的压力，
可能还会提高汇率的“容忍度”，
但是在步子会依旧会比较稳慎
、依赖于“合理均衡水平”的调整。
货币“适度宽松”的含义在通稿中进一步阐明：
一是罕见地直截了当明示“降准降息”，意味着明年潜在的调降幅度可能超过今年；二是首提“中央银行宏观审慎与金融稳定”，宏观审慎政策的目标是防范系统性金融风险，再具体而言就是稳股市、稳债市，以及稳汇率。
面临明年关税的不确定性，汇率的容忍度有望“重新校准”，有望突破7.3
，打开货币宽松的空间。除此之外，汇率还可以通过“转锚”（转向锚定一篮子有效汇率），来提高对美元汇率的弹性，从而释放对内宽松的空间。
第五，稳住楼市、股市，明确底部当前可能最重要。
“926”政治局会议揭开了政策从重视负债端转向更加重视资产端的变化，而短期内工作可能是保证把市场底部筑牢，尤其是股市以及具有风向标意义的核心一线城市房价。
稳消费也得先稳房价。
只有对房价的预期企稳，家庭资产负债表不再缩水，居民消费才能更“放得开手脚”
。就政策而言，我们认为随着明年房贷利率进一步放松，房价有望在一线城市的二手市场初见企稳迹象；而地方专项债支持收储改造保障房项目或仍受到租金收益率、项目盈亏问题而推进偏缓，因此后续中央财政的参与可能政策加码的潜在方向。
第六，供给侧的新思路——整治“内卷”。
7月政治局会议上所提到的“内卷式竞争”再度出现，不同的是这一次用了“整治”二字。内卷和当前很多领域供大于求的局面密切相关，但是兼顾稳定就业和社会的目标，通过对存量进行结构性优化，比此前的“供给侧改革”更加合适。这可能也是深化零基预算改革、出口退税削减、延长假期不调休等政策出台的题中之义。
风险提示：
未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。
证券研究报告：
2024年中央经济工作会议点评：
经济工作会议：六大关键信号
报告撰写：
陶川 SAC编号 S0100524060005、邵翔
SAC编号
S0100524080007、钟渝梅 SAC编号 S0100124080017
民生证券研究院首席经济学家，北京大学光华管理学院经济学博士，美国布鲁金斯学会访问学者。历任东吴证券研究所首席宏观分析师、方正证券研究所首席宏观分析师、中信证券研究部高级宏观分析师、国信证券经济研究所高级宏观分析师，在《金融研究》等学术刊物上独立发表论文数十篇，专注于构建宏观经济和资产配置分析框架，著有《全球宏观经济与大类资产研究》。2022年Wind金牌分析师宏观研究第一名。
清华大学金融学硕士，六年宏观分析经验，曾任职于东吴证券研究所、兴业银行，主要负责海外宏观和大类资产配置。2022年Wind宏观分析第一名。
波士顿大学金融学硕士，东南大学经济学学士，曾就职于东吴证券研究所，聚焦国内货币政策、流动性、消费方向。
伦敦政治经济学院政治经济学硕士，曾就职于东吴证券研究所，专注于国内财政与实体经济方向。
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