【中信证券电子研究】传音控股（688036）投资价值分析报告：非洲手机之王，强壁垒、稳增长

核心观点： 传音控股为“非洲手机之王”，并开拓印度等其他新兴国家市场。 公司在产品、销售、运营等维度深度本地化，构筑较强竞争壁垒。 伴随新兴市场手机渗透率持续提升、新开拓地区市场份额上行，叠加功能机向智能机转换带来的均价提升，我们看好公司市场地位及业绩增速。 此外，公司布局数码配件、家用电器及移动互联网服务，打开未来更大增长空间。 首次覆盖，给予“买入”评级。

公司概况： 非洲手机之王，拓展配件、家电、互联网。 2018年公司营业收入226亿元，扣非归母净利润12.2亿元，手机销量1.24亿部，来自非洲的收入占比76%、印度及其他市场占比22%。 其中，功能机收入60亿元，销量9022万部，均价66元； 智能机收入155亿元，销量3407万部，均价454元。 根据IDC数据，2018年公司在全球出货市占率达7.04%，排名第四； 在非洲市场占48.71%，排名第一。 此外，公司围绕主营业务布局智能配件（配件品牌oraimo）、家用电器（品牌Syinix）及移动互联网等领域，2018年收入7亿元 。

壁垒： 目标市场定位精准，深耕本地化壁垒高筑。 全球手机市场进入存量阶段，新兴市场尚存结构性机遇，国内手机厂商纷纷出海。 我们测算了几大主流地区的手机市场规模： 国内1490亿美元、印度507亿美元、西欧559亿美元、非洲102亿美元。 HOVM一致选择印度、西欧作为海外主力地区，主要因为市场规模较大、货币较为统一。 传音选择差异化竞争 策略，深耕非洲市场，并拓展印度等其他新兴市场，主要因为人口基数较大、手机行业发展相对滞后但快速成长。 公司在非洲的本地化优势明显：1）品牌知名度，公司旗下三大手机品牌TECNO（中产）、itel（经济）、Infinix（互联网）适配不同客群，分别入选最受非洲消费者喜爱品牌百强的 第5/17/26位； 2 ）产品定制化， 深肤色拍照、超长待机、防抖降噪等软硬件创新形成差异化卖点； 3 ）渠道、售后 本地化，非洲地区合作经销商360个、线下渠道覆盖率80%以上，全球超过2,000个维修网点；4）运营团队本地化，截至2018年，公司全体员工1.43万人，其中境外7370人，管理、销售、生产团队中境外人员占比分别为20.8%，91.0%、44.5% 。

核心动能：销量受益于新兴市场渗透率提升、市场份额上行，均价受益于从功能机向智能机的升级切换。 1）非洲市场： 公司自2013年起持续增长，相继在功能机、智能机领域赶超HMD（诺基亚的品牌运营商）和三星，2018年出货份额分别为58.73%、34.27%，且份额增速超过TCL和华为； 公司产品由功能机向智能机逐步升级，2016年智能机出货量占比22%、2018年27%，2021年有望达36%，结构性切换带来手机均价上行。 2）印度及其他市场： 公司2016年进入印度市场， 2018年功能机、智能机出货量份额分别为8.45%、4.50%，公司在当地合作经销商已快速拓展至超2000家，主攻低线城市、低价手机，有望推动市场份额上行 。

其他增量：依 托庞大的 用户基础，互联网及配件 家电可期高速增长。