【招商策略】24年A股中报业绩解读：A股盈利持续分化，自由现金流收益率提升——A股2024年中报业绩深度分析之一

⚑ 利润端： 2024年上市公司中报利润增速低位波动，降幅小幅收窄。根据一致可比口径和整体法测算，中报净利润增速为-2.5%；非金融石油石化2024中报净利润增速为-6.4%。尽管仍然为负增长，但受金融板块（尤其保险、农商行）等贡献，降幅收窄；非金融板块承压，板块内部分化较大。剔除地产、电力设备相关个股后，A股24年中报净利润增速为2.3%，延续去年三季度以来的改善趋势 。

⚑ 收入端： 全部A股24年中报收入同比负值扩大。全部A股/非金融A股/非金融石油石化/金融板块2024H1累计收入同比增速分别为-1.7%/-0.7%/-1.0%/-7.5%，2023年报增速分别为0.9%/2.2%/3.1%/-7.4%。 海外营收增幅相比去年同期扩大，海外营收占总收入的比重持续提升。

⚑ 24年中报A股盈利低位波动，整体降幅收窄，非金融仍承压，板块之间分化较大，主要受以下因素影响： 1）内需增长动能偏弱拖累价格下行，收入端恢复不及预期；2）尽管费用增速有限，但占收入的比重仍然较高；3）银行、非银业绩相对较好，地产等权重板块业绩拖累较大；4）受新能源、地产链施工相关周期股拖累较大，如钢铁、建材、电力设备等盈利恶化拖累整体业绩修复。

⚑ 板块对比： 主板受金融行业支撑较大盈利有所改善，创业板与科创板业绩仍恶化； 但营收方面，24Q2主板收入增速负值扩大，创业板收入增速扩大，科创板仍然正增长。主板/创业板/科创板2024中报累计净利润增速分别为-2.3%/-2.5%/-22.1%，2024Q2单季度增速为0.0%/-4.9%/-33.0%。

⚑ 核心指数利润对比： 2024年H1主要指数净利润同比均下行，沪深300、中证500、中证1000等指数净利润增速均有改善。2024Q2沪深300/中证500/中证1000单季度增速为1.3%/-5.7%/-0.2%。

⚑ 净资产收益率ROE： 全A/非金融及两油ROE继续下降， 主要由于净利率（管理费用占收入比重提升、财务费用同比转正）、总资产周转率（收入端相对疲弱）形成负面拖累，另一方面持续去杠杆及盈利修复缓慢背景下资产杠杆率持续低位，后续有待收入、费用端的改善从而带来资产周转率和销售净利率的提升。

⚑ 现金流&产能变化： 自由现金流占市值比重稳步提升； 经营现金流整体同比转负，销售产品和提供劳务现金流同比降幅扩大，建筑装饰、地产等板块是较大拖累；筹资现金流占收入比重下降，非金融石油石化公司偿债增速提升；非金融石油石化投资现金流占收入比重提高。A股非金融资本开支增速在2023年二季度达到高点后持续下滑，在2024H1转负，在建工程增速同样处于收窄趋势。 主要指数和一级行业资本开支增速普遍下行，大多延续负增或转负。

⚑ 2024H1或者2024Q2业绩增长较好的行业集中在： 1）部分价格上涨的资源品 （工业金属、小金属、金属新材料、化学原料、化学纤维等）； 2）出口竞争优势行业 （白色家电、乘用车、航海装备、通用设备、风电设备、纺织制造、造纸等）； 3）稳健增长的必需消费 （休闲食品、白酒、调味发酵品、养殖业、种植业等）； 4）部分TMT板块 （半导体、元件、光学光电子、消费电子、通信设备、通信服务、计算机设备）等；以及保险、化学制药、互联网电商等。

风险提示：产业扶持度不及预期，宏观经济波动

一、 整体盈利：A股2024中报净利润同比窄幅波动，板块分化明显

1、利润概览：24H1全A净利润增速降幅收窄，非金融及两油盈利仍然承压

⚑ A股2024中报净利润同比负值收窄，非金融及两油单季度盈利增速负值扩大

截至8月31日上午，A股上市公司业绩披露率99.94%，根据一致可比口径和整体法测算， 2024中报全A净利润增速为-2.5%，2024Q2/Q1单季度增速为-0.8%/-4.3%；2023年累计增速为-1.1%， Q4/Q3/Q2/Q1单季度增速分别为-0.3%/1.9%/-7.6%/2.2%。

非金融石油石化2024中报净利润增速为-6.4%，2024Q2/Q1单季度增速为-7.1%/-5.6%；2023年累计增速为-3.5%， Q4/Q3/Q2/Q1单季度增速分别为5.7%/2.6%/-11.1%/-6.1%。

综合看，A股24年中报业绩仍在低位波动，尽管增速仍为负，但受金融板块（尤其保险、农商行）等贡献，降幅边际收窄；非金融板块仍承压，并且板块内部分化较大。

24年二季度A股盈利低位波动，整体盈利降幅收窄，非金融仍然承压，板块之间分化较大，主要受以下因素影响： 1）内需增长动能偏弱拖累价格下行，收入端恢复不及预期；2）尽管费用增速有限，但占收入的比重仍然较高；3）受益于拨备计提力度下降、不良率等改善以及债券投资正向贡献，银行、非银业绩相对较好，地产等权重板块业绩拖累较大；4）受新能源、地产链施工相关周期股拖累较大，如钢铁、建材、电力设备等盈利恶化对整体业绩修复造成拖累。

⚑ 金融盈利转正，地产盈利降幅较大

金融板块2024H2/Q1净利润同比为1.6%/-3.4%，2024Q2/Q1单季度净利润增速为7.4%/-3.4%。

受益于拨备计提力度下降、不良率等改善以及债券投资正向贡献，银行业绩稳健增长， 2024Q2/Q1单季度利润同比增速为1.7%/-0.8%。由于银行整体体量较大，板块盈利改善对整体A股业绩有较大支撑。此外， 保费收入较快增长、资产配置结构持续优化，非银尤其保险板块业绩转正， 2024Q2/Q1单季度利润同比增速为34.7%/-13.0%。

而受销售仍然低迷、资产减值损失计提等影响，地产板块盈利持续恶化，24年中报净利润同比降幅扩大至-109.7%，对整体A股业绩造成较大拖累 。

⚑ 剔除地产和电力设备等板块，业绩边际改善

考虑到地产、电力设备等权重板块亏损较为严重，并对整体业绩影响较大，这里我们剔除地产、电力设备相关个股后，计算A股24Q1/Q2净利润增速分别为-0.9%和2.3%，相比23年年报和24年一季报均有改善；剔除后非金融板块24Q2净利润增速扩大至2.9%，延续去年三季度以来的改善趋势，并且连续两个季度正增长。

2、收入概览：A股收入端承压，同比降幅扩大

全部A股24年中报收入同比负值扩大，非金融/非金融石油石化收入同比均转负。

全部A股/非金融A股/非金融石油石化/金融板块2024H1累计收入同比增速分别为-1.7%/-0.7%/-1.0%/-7.5%；2024Q2和Q1单季度收入同比增速分别为-2.1%/-2.1%/-2.1%/-2.4%和-1.2%/0.8%/0.3%/-12.1%，2023年报增速分别为0.9%/2.2%/3.1%/-7.4% 。

3、公司出海趋势：海外营收增幅扩大，海外营收占收入的比例持续提升

海外营业收入增速方面，受全球商品贸易企稳复苏以及出口竞争力提升驱动，海外营收增速扩大。 2024H1全A/非金融海外营业收入增速分别扩大至7.2%/7.2%，较2023H1同比提高5.9和4.7个百分点，较2023年末分别提高3.0和2.1个百分点。

海外营收占比来看，近几年随着我国上市企业对海外市场的拓展以及产品竞争力的提升，海外营业收入占总收入的比重持续提升。 2024H1全部A股/非金融上市企业海外营业收入占总收入的比重分别为10.3%和11.2%，较2023H1分别提高1.1和1.1个百分点，较2019年同期分别提高3.2和3.7个百分点 。

主要指数海外营收占比普遍提升，其中科创创业50过去三年海外营收占比提升较为明显。 海外营收占比较高的指数主要是科创创业50、创业板指、大盘成长、小盘成长、中证500等。过去三年来看，科创创业50指海外营收占收入的比例提升较为明显，由2019H1至2021H1年的均值14.6%提升至2022H1年至2024H1年的均值32.7%，其次大盘成长、创业板指、小盘成长、中证2000、中证500等指数过去三年海外营收占比的中枢也有所上移。

细分行业中，海外营收占比较高的行业主要有电子、家用电器、电力设备、机械设备、汽车、基础化工、美容护理等，过去三期（2022H1-2024H1）占比的均值分别为35.8%、29.9%、18.2%、17.6%、17.0%、18.9%、15.2%。

2022H1至2024H1年相比2019H1年至2021H1年，海外收入占比中枢明显上移的行业主要有美容护理、机械设备、电子、汽车、电力设备、纺织服饰、基础化工等，分别提升8.9、7.7、7.5、7.2、5.9、4.6、4.4个百分点 。

4、利润拆解：收入端疲软，成本压力缓解、税金支出下行为盈利提供正向贡献

由于需求端恢复有限，营业收入增速下滑 （↓） ；但随着原材料价格的下降，成本端压力继续缓解，为盈利增厚贡献了重要增量。 （↑）

费用压力边际上行，其中财务费用增速转正 （↓） ，销售费用增速转负 （↑） ，研发、管理费用增速放缓。 （↑）

营业税金及附加增速放缓 ，所得税同比延续下行 。 （↑）

公允价值变动相对较大，投资净收益延续负增长，对盈利有进一步负贡献。 （↓）

指数&板块对比：沪深300指数韧性相对较高，创业板与科创板单季度盈利下行

1、核心指数：主要指数盈利继续下行，沪深300降幅相对较小并收窄

沪深300/中证500/中证1000板块2024中报累计净利润增速分别为-0.8%/-8.2/-8.3%，2024Q2单季度增速分别为1.3%/-5.7%/-0.2%，降幅均有所收窄。

2024年二季度沪深300、中证500、中证1000等指数净利润增速均有改善。 综合前期相对抗压的表现，大盘股为代表的沪深300指数盈利更具有韧性；中证500指数和中证1000指数前期跌幅较大，二季度盈利修复斜率相对较高，但主要指数盈利仍承压。

2、板块对比：创业板与科创板盈利仍恶化，主板盈利改善

由于主板受金融行业支撑较大盈利有所改善，创业板与科创板业绩增速下滑；但营收方面，主板收入24Q2增速负值扩大，创业板收入增幅扩大，科创板延续正增长。

主板/创业板/科创板2024中报累计净利润增速分别为-2.3%/-2.5%/-22.1%，2024Q2单季度增速为0.0%/-4.9%/-33.0%；2024中报累计收入增速分别为-2.0%/2.8%/3.5%，2024Q2单季度增速为-2.5%/3.0%/1.5% 。

盈利能力：全A/非金融及两油ROE继续下降

2024Q2全部A股/非金融A股/非金融石油石化ROE(TTM)7.9%/7.3%/7.1%，相比2024Q1变动-0.1%/-0.2%/-0.3% 。

非金融石油石化ROE持续下行：

• 销售净利润略有下行

• 总资产周转率持续下行

• 资产杠杆率小幅上行

⚑ 销售净利率：费用占比提升，拖累销售净利率略有下降

2024Q2和Q1非金融石油石化销售净利率TTM分别为5.06%、5.15%。毛利率持续回暖，原材料价格的低位为毛利率提升创造空间。但管理费用占收入比例相对较高，财务费用、销售费用占收入比重边际下行，其中财务费用增速同比转正对净利率提升带来拖累。

⚑ 毛利率：资源品、出行消费等改善幅度较大

一级行业中毛利率居前的行业依次为美容护理、食品饮料、医药生物、传媒、煤炭、通信、计算机等；毛利率靠后的有钢铁、农林牧渔、交通运输、建筑装饰、有色金属。

2024Q2毛利率相比2024Q1出现明显提升的行业依次为农林牧渔、美容护理、有色金属、食品饮料、汽车、通信、社会服务、交通运输等。

毛利率明显弱化的有房地产、建筑材料、电力设备、计算机等行业。

⚑ 净利率：改善居前行业多为需求改善或成本下行行业

需求改善或成本下行的行业农林牧渔、社会服务、食品饮料、汽车、有色金属等，其净利率TTM均有明显改善。

2024Q2净利率居前的行业依次为食品饮料、煤炭、美容护理、公用事业、通信、家电、社服等。而2024Q2净利率相比2024Q1出现明显提升的行业依次为农林牧渔、社会服务、食品饮料等；净利率明显弱化的有房地产、电力设备、建筑材料、传媒等。

⚑ 总资产周转率：持续下行，资产和收入增速均放缓

非金融石油石化总资产周转率TTM由2024Q1的60.4%下降至2024Q2的59.6%。 由于内需增长动能不足拖累生产需求延续弱势，企业扩产意愿降低，导致非金融石油石化总资产增速进一步放缓；同时通胀上行不畅，收入端增速进一步放缓，并且收入增速低于总资产增速，使得企业总资产周转率下降。后续有待有效需求的进一步改善。

⚑  杠杆率：边际上行

2024Q2/Q1非金融石油石化资产杠杆TTM分别为237.2%/233.5%，小幅上行。企业产能扩张需求仍处于低位，加杠杆的动能仍需改善。

⚑ ROE：必需消费、部分资源品和TMT板块盈利能力修复

2024Q2ROE较2024Q1有所提升的行业多为必需消费，如农林牧渔、食品饮料等，部分资源品行业如有色金属、石油石化、基础化工等，以及电子、通信等TMT领域，此外，社服、非银、汽车等行业ROE有明显改善。

ROE居前的行业有大消费板块（食品饮料、家用电器、美容护理、纺织服饰、汽车）、上游资源品（煤炭、有色金属、石油石化）、银行、公用事业、通信等。

现金流：自由现金流占市值比重提升，非金融石油石化企业产能扩张增速放缓，经营现金流增速下行

⚑ 自由现金流占市值比重稳步提升

2014年以来整体自由现金流占总市值的比重稳步提升。2024H1全A非金融自由现金流(TTM)占总市值的比重为2.8%，相较2024Q1和2023年中报分别提高1.2和0.8个百分点，显示二季度自由现金流创造能力较去年同期增强。

指数方面，A股主要指数自由现金流(TTM)占总市值的比重普遍提升。 其中偏大盘和价值类指数自由现金流相对充裕，占总市值的比重较高，如大盘价值、红利指数、300质量、绩效指数、沪深300等指数。边际上，2024H1自由现金流占比较2024Q1占比提升较多的指数包括上证50、沪深300、大盘价值、300质量等指数

一级行业中，自由现金流(TTM)占总市值的比重相对较高的行业主要集中在中上游领域以及部分消费行业如：房地产石油石化、煤炭、交通运输、家用电器、商贸零售、建筑装饰。

边际上，2024H1相比2024Q1，房地产、建筑装饰、石油石化、建筑材料、交通运输等行业自由现金流(TTM)占总市值的比重有所提升。

⚑ 经营现金流整体同比回落，企业经营活动仍承压

2024Q2非金融上市公司、非金融石油石化经营现金流同比增速均转负，经营现金流占收入比重下降。2024Q2非金融上市公司经营现金流占收入比为4.3%，非金融石油石化板块经营现金流占收入比为3.8%。

2024Q2非金融上市公司销售产品和提供劳务现金流同比回落至-1.3%，非金融及两油销售产品和提供劳务现金流同比回落至-2.2%，降幅较一季度均扩大。主要受建筑装饰、地产等板块影响，经营活动现金流走弱。

⚑ 筹资现金流占比下降，非金融石油石化偿债增速提升

2024Q2非金融上市公司、非金融石油石化筹资现金流占收入比重下行至0.56%、0.98%。2024Q2整体A股非金融偿还债务增速提升，非金融石油石化偿还债务支付的现金累计同比增幅扩大至2.8%(前值为1.0%，去年同期为4.6%)，企业偿债意愿相对较强。

⚑ 非金融石油石化投资现金流占收入比重提高，企业产能扩张增速放缓

非金融石油石化2024Q2投资现金流占收入比重为8.2%（绝对值，去年同期为7.7%），由于收入端的下降，与往年同期相比非金融石油石化投资现金流占收入比重提高。非金融石油石化公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金同比增速收窄至-3.8%，产能扩张增速放缓。

资本开支和在建工程持续放缓

A股非金融资本开支增速在2023年二季度达到高点后持续下滑，在2024H1转负。 2024H1非金融/非金融石油石化上市公司资本开支增速分别为-4.6%和-3.8%，较2024Q1分别下降6.5和5.5个百分点，较2023年分别下降13.6和12.9个百分点。继2020一季度之后，非金融上市公司资本开支增速首次出现负增。

在建工程增速同样处于收窄趋势。 2024H1非金融/非金融石油石化上市公司在建工程增速分别为5.4%和6.6%，较2024Q1分别下降2.0和1.8个百分点，较2023年分别下降2.9和3.2个百分点。

主要指数资本开支增速延续24Q1的负增趋势且跌幅走阔。 小盘成长、红利指数、小盘价值、300质量、绩效指数、创业板指等指数资本开支增速出现两位数降幅。偏大盘、龙头白马类指数资本开支降幅相对较小，如大盘价值、科创创业50、沪深300资本开支分别同比下降2.6%、4.9%、5.6%，降幅相对其他指数偏低.

一级行业中资本开支增速普遍下行，大多延续负增或转负， 如资源品中基础化工、钢铁、煤炭、石油石化；中游制造领域的汽车、建筑装饰、电力设备；消费服务领域的农林牧渔、食品饮料、纺织服饰、社会服务；以及房地产板块。

资本开支增速为正且增速较2023年环比提升的行业主要集中在TMT领域如电子、计算机、通信，以及部分消费服务领域如家用电器、轻工制造和美容护理。

大类及细分行业

1、大类行业：消费服务、公用事业和信息科技实现正增长

2024Q2业绩强弱：消费服务>公用事业> TMT >医药>金融地产>资源品>中游制造。 消费服务受益于必需消费稳健增长、出行景气相对较高，2024H1利润同比增速为19.7%；其次公用事业受益于用电需求稳定增长和燃气价格持续上涨，2024H1利润同比增速达到15.5%，但高基数背景下增速有所收窄；TMT板块盈利增速扩大至5.7%；医药利润降幅扩大至-2.6%；金融地产和资源品盈利同比降幅收窄，2024H1净利润同比分别为-2.8%和-5.8%；中游制造利润降幅扩大至-15.4%。

业绩呈改善趋势的大类行业主要是消费服务、资源品、信息技术，中游制造受电力设备拖累，盈利恶化。

2、一级行业：消费以及部分TMT领域获得较高增速