医药A+H周观点 || 逐步布局Q3估值切换，医药策略三问三答（2017.7.31-2017.8.6）||【兴证医药】

过去一周大盘先扬后抑，全周涨幅不大，在各个板块中，周期全周依然表现亮眼，受周边局势影响军工板块周五也出现大幅上涨。医药板块从全周而言表现依然平淡，列各个一级行业中下游水平。从板块内部而言受到周期股大涨+环保限产提价的影响，偏周期属性的原料药企业股价表现强劲，部分Q2业绩表现良好的公司（如安图生物等）也位列涨幅榜前列。

进入7月份以来，医药板块的走势较为孱弱，一些行业数据与政策也引发了投资者的担忧， 那么医药何时才是医药板块的买点？如何看待当下的行业政策与相关数据？哪些品种值得投资者关注？ 本期周报我们也将用简练的语言对上述问题进行讨论。

正如我们此前月报和周报中所阐述的，医药板块近期的走势偏弱有内外两方面的原因—— 外在：周期金融强势，医药板块“失血”+ 内在：行业政策与部分公司业绩不达预期引发担忧。

从行业比较角度来看，周期股前期无论是价格还是业绩都处于向上过程中，在当下市场存量博弈的背景下，周期股和金融股的上涨对于医药板块的资金配置也带来的“跷跷板”效应。而从行业内部角度，由于前期医药公司中报确实出现了部分公司业绩不达预期的情况，这也就更加剧了投资者的担忧。

但我们需要指出的是，随着周期、金融板块的持续上涨，医药板块的估值溢价率已经回到了近几年来的低位（基本去除了2010-2014年医药板块牛市时期的估值溢价）， 板块的性价比正在悄然提升。 而如果投资者仔细分析上市公司中报业绩就会发现， 大部分“低于预期”的医药企业业绩或是小幅低于预期或是被市场过度解读 （这里既有一些前期市场预期偏高的因素，也有一些是去年单季度高基数的因素）。我们认为， 随着8月中下旬医药企业业绩正式公布的高峰到来，投资者的预期会趋于稳定，如果周期金融板块出现阶段性的调整，那么医药板块的性价比将会更加突出，Q3的估值切换行情是值得期待的。

在政策方面，我们认为，尽管行业依然面临控费降价的压力，二次议价和医保支付价的推广对企业的影响也存在不确定性。特别是随着药品加成的逐步取消，二次议价现象有普遍化的趋势，可能会给商业企业及工业企业带来阶段性冲击。但我们也需要看到， 这种冲击具有一过性 （即每次进院一般只进行一次议价）， 且对于不同产品的影响有一定差别 （临床必须的专科用药受影响较小），产品具有定价权的企业有能力消化政策影响。同时在医保控费方面，经过过去多年的控费，医保收支平衡的情况正在好转（2015、2016年全国医保收入增速均微幅支出增速）。

而数据方面，我们既要看到IMS的数据的确增速有所下滑（1-5月份IMS样本医院药品增速下降为3.45%，全年同期在5-6%），但更需要注意到IMS数据可能存在的样本偏差（我们此前在周报中也予以了阐述，包括原料药板块、处方外流、分级诊疗带来的基层医疗机构方面等）。相比之下，当下医药板块上市公司增速处于近两年来的相对高位（Q1利润扣非增速22%，收入18%），国家统计局的医药制造业数据收入和利润增速增速则持续攀升，分别达到了11.90%和15.40%。板块增速呈现底部逐步复苏的状态。可以说， 尽管行业依然面临一些政策压力，但整体增速已经触底回升，对于产品具有定价权的优秀企业而言，更有望超越行业平均增速获得加速发展。

1、前期下跌细分市场龙头

我们注意到，在过去一个月医药板块的下跌中，部分业绩预期良好的细分市场龙头也跟随板块出现了一定幅度的下跌。我们依旧看好同时符合以下三方面条件的品种：

细分市场龙头： 行业地位稳固，不存在明显的业务瑕疵，业绩增长稳定确定性强。

估值合理： 历史估值下限一般不低于30倍（当年动态估值），2017年动态估值在30-35倍，估值切换后2018年估值处于25-30倍区间（或更低，即估价上有估值切换的空间）

前期涨幅不大： 过去1年中处于估值收缩状态，累计涨幅不大。

从这三个角度衡量，我们较为关注的品种包括：

高端治疗性药物企业， 恩华药业 （精麻龙头企业，二线品种增长加速，竞争格局良好）、 长春高新 （生物药龙头企业，金赛药业业绩超预期），关注 京新药业 （瑞舒一致性评价受益，大股东参与定增价提供安全边际）；

行业地位稳固，业绩增长较快的医疗器械企业， 迈克生物 （化学发光龙头，渠道持续拓展）、 山东药玻 （激励机制改善业绩超预期的细分领域龙头），关注 安图生物、乐普医疗

受益于处方外流和行业并购整合的药店行业，推荐 老百姓 （估值业绩匹配，大股东定增价给予安全边际），关注 益丰药房 及 一心堂 。

2、确定性稳健增长的白马品种

对于白马品种，我们认为虽然其在前期上涨后性价比较年初有所下降，但从估值、政策和增量资金的角度而言，其依然是投资机构较为理想的配置型品种。从估值业绩匹配的角度而言，大中型市值的白马品种较中小创仍有较明显的优势，且当下较快的IPO发行速度也会导致中小创的中期估值压力持续存在。在新的医药行业政策下（如一致性评价和临床核查带来的研发成本增加、全国招标价格联动和二次议价带来的价格体系维护难度的增加等），在位的龙头企业较小型企业的优势会更加明显。此外，包括QFII、陆股通在内的增量资金对于白马品种的配置偏好也使得其高关注度得以维持。因此， 在当下白马品种只是前期有一定程度上涨，而非估值泡沫化的情况下，我们认为其仍是理想的配置型标的。 建议关注 华东医药、上海医药、国药一致、中国医药、济川药业 等估值业绩匹配的品种。

华东医药：

业绩稳定增长，估值合理，潜在看点较多的白马品种

恩华药业：

估值合理，未来两年确定性增长改善的精麻龙头企业

长春高新：

估值合理，金赛收入快速增长的生物药龙头企业

山东药玻：

业绩高增长，激励机制明显改善的药用玻璃龙头

绿叶制药（2186.HK）：

公司向山东博安生物技术有限公司（控股股东绿叶投资间接拥有66.7%的间接附属公司）收购两项在研生物抗体产品（即LY01008及LY06006）以及其各自之技术、数据连同该等产品附带之一切权利（包括但不限于临床试验批件），总支付价格为人民币4.5亿元，分阶段支付。

简评： LY01008为重组抗VEGF人源化单克隆抗体注射液，目前处于一期临床试验阶段，预计有望于2021年上市。LY06006重组抗RANKL全人单克隆抗体注射液，目前已获批一期临床试验，预计有望于2022年上市。纵观公司现有和在研品种，肿瘤线在产品数量方面略显单薄。此次收购两个品种，标志着公司进军单抗领域的同时，将在未来丰富公司肿瘤线的产品组合。

丽珠药业（1513.HK）：

公司控股子公司珠海市丽珠基因检测科技有限公司收到执业许可证。

石四药集团（2005.HK）：

公司发布半年度盈利预增公告，预计2017年上半年归母净利润同比增长不少于30%。其增长主要原因为：1、大输液平均销量及售价增加；2、集团整体毛利率增加；3、相较于去年同期，公司今年无出售股权开支。

神威药业（2877.HK）：

公司发布半年度业绩预告，预计2017年上半年归母净利润同比下降约35%。其主要原因为公司医药产品的平均售价和销售量均同比下降。

和美医疗（1509.HK）：

公司发布半年度业绩预告，预计2017年上半年归母净利润同比下降约70%-75%。其主要原因为：1、整体毛利率下降；2、当期并购及新建医院导致行政费用同比增加；3、因美元及港元兑人民币的汇率贬值，导致公司出现较大幅汇兑亏损。

石药集团：

港股通医药龙头标的，净利润维持较高增速

东阳光药：

业绩保持高速增长，在研产品梯队完善，估值存在提升空间

上海医药：

工商业龙头，业绩稳定增长，港股折价较为明显

丽珠医药：

业绩稳健较快增长专科制剂企业，港股折价较为明显

本周大盘先扬后抑，医药生物板块走势类似。本周医药生物板块全周下跌0.61%，沪深300指数全周下跌0.38%。自2017年年初以来各细分子行业涨跌幅分化，其中医药板块涨幅暂时位于各个行业板块的中下游水平（以中信行业指数计，2017年初以来医药板块指数下跌4.31%，跑输沪深300指数16.32个百分点，列29个一级子行业第19位）。

个股涨跌幅排行：

本周兴业医药小组共撰写报告6篇。

部分公司业绩低于预期、医药行业政策重大变化。