大摩邢志强-中国经济刺激政策与关税_三思行研的专栏文章_微信文章

今天，我们邀请到了摩根士丹利首席中国经济学家Robin。

Robin，自去年 9 月政策发生重大转向以来，北京方面加大了政策刺激力度。在你看来，这些政策的成效如何？今年我们又可以期待哪些政策出台呢？

去年 9 月，北京方面进行了第一轮刺激政策，重点是地方政府债务置换。这是一项旨在重组地方政府隐性债务的救助计划。然而，这些举措不足以有力地推动中国经济回升。鉴于中国房地产市场下滑、工资通缩、消费者陷入下行螺旋，再加上美国可能提高关税等潜在外部风险，这些政策更像是在填补漏洞。我们认为，中国需要更多的刺激措施，目前正在筹备第二轮刺激计划，该计划将于 3 月的全国人民代表大会上公布。我们预计中国的广义财政赤字将扩大 2 万亿元。在这 2 万亿元中，三分之一的资金将用于刺激消费。所以，第二轮刺激计划将更侧重于消费驱动。然而，正如我们所说，2 万亿元仅占中国国内生产总值（GDP）的 1.4%。这个规模仍然太小，不足以拉动经济。所以，我的答案是，这些政策不足以让中国摆脱通缩困境。

那么，中国要如何才能有力地拉动经济呢？为什么北京方面仍有所犹豫？

要有力地拉动中国经济，政策的规模和组合都很重要。我们估计，中国需要推出一个规模达 10 万亿元人民币的刺激计划。其中，约 7 万亿元，即 70% 的资金将用于社会福利改革，为 2.5 亿农民工提供养老金、医疗保健、教育和公共住房，以释放他们的消费潜力；而剩下的 3 万亿元将用于房地产行业，试图从市场回购房屋，减少库存积压，从而稳定中国的房地产市场。这就是我们所期待的刺激计划的规模和资金分配组合。然而，要实施这一计划，中国需要打破传统观念。传统观念中存在道德风险方面的担忧，比如如果用政府资金从开发商手中回购房屋，那么应该回购哪些开发商的房屋？以什么价格回购？这是否是在帮助那些过去因无序扩张而获利的大亨们？这是典型的道德风险顾虑。其次，还有一种传统观念认为，如果实施刺激政策，应该侧重于供给侧和投资端，因为从长期来看，这将产生有形资产，提高生产力。

要知道，将重心转向消费和社会福利并不容易，这需要时间。所以，尽管我们有一个理想的方案，即合适的资金规模和分配组合，但要达成共识还需要时间。这可能要等到对社会不稳定的担忧加剧时才会触发。这就是为什么在摩根士丹利，我们构建了一个名为 “中国社会动态指标” 的工具。这个指标基于收入预期、就业情况以及劳动纠纷事件数量。如果该指标再次恶化，达到警戒阈值，我认为这可能会促使北京方面重新思考其政策措施，有力地拉动经济。

那么最后，Robin，你认为北京方面会如何应对可能的关税上调呢？

这是个好问题。回顾 2018 - 2019 年的第一轮贸易战，中国采取了国内刺激、基础设施建设以及货币贬值等一系列措施来应对关税带来的影响。如今，我们认为中国仍会采取刺激措施，但会更具针对性。我们之前提到的 2 万亿元人民币刺激计划将于 3 月在全国人民代表大会上公布。我们认为，他们不会仅仅因为关税问题就在 3 月将赤字规模扩大到 2 万亿元以上。他们可能会先观察关税对中国就业市场和社会稳定预期的影响，然后再采取进一步行动。在货币贬值方面，鉴于中国经济目前较为疲软，北京方面可能更担心过度贬值会引发自我实现的资本外流。所以，我们在模型中考虑了一定程度的货币贬值，但贬值幅度预计不会超过个位数。我们预计今年美元兑人民币汇率目标为 7.6。这意味着从当前水平来看，人民币将贬值约 3.5% - 4%。这比 2018 - 2019 年人民币约 11% - 12% 的贬值幅度要温和得多。就是这样。

非常感谢你抽出时间，Robin。

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