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金融交易的标的是利益、风险或其组合，从法律上看，金融产品（含金融工具）是一系列权利的载体。随着金融创新日益发展，人们发现：普通财产权的金融化迫切需要以解决其可交易、价值发现、流动性作为前提，资产证券化已成为“优选项”。财产权经过资产证券化的熔融之后，才能更加便捷的与金融交易的数字化、电子化要求相契合。
而当下中国资管产品及资产证券化产品越来越离不开“收益权”这一极具弹性又富有争议的概念。概言之，收益权是债权之一种。债权与物权相比，债权的创设、交易更加自由、便捷，富有效率。因此，大量的金融产品所内含的权利主要是债权及附属权利。收益权的丰富性与复杂性更是远超债权。比如，实践中收益权因基础资产（标的资产）的不同被相应细分为债权收益权、股权（票）收益权、租赁收益权、票据收益权、信用证收益权产品、有限合伙份额收益权、私募基金份额收益权、资管产品份额收益权、债券收益权、保单收益权、物业收益权、知识产权收益权、土地承包经营收益权、林地经营收益权、园区收费收益权、路桥隧收费收益权、海滩收益权、城市基础设施（电力、热气等）经营收益权、特定项目/资产（如PPP项目、房地产等）收益权等。
本文主要介绍收益权在金融创新中遇到的法律问题。收益权在中国目前金融领域“应用场景”最多的是信托投资以及资产证券化行业，排除归其为规避金融监管怪胎的诘问外，从建设性角度看，人们的问题也是一系列的，包括：究竟什么是收益权，能否作为信托财产，可否作为资产证券化的基础资产，司法界对此类纠纷如何定性，等等。此外，还有人将收益权与受益权不加区分的使用，造成一定混淆，有必要对两者进行辨析。概言之，与收益权属于约定权利不同，受益权则属法定权利，其大类主要是信托受益权、保险受益权。
收益权的规定散见于经济政策、司法解释、行业主管规定、金融监管规范。
在我国人大常委会制定的法律层面，并无收益权的直接规定，但因收益权为金钱债权，收益权可理解为该法《物权法》第二百二十三条第六项的“应收账款”范畴。
法律层面未直接规定收益权但对于公路收费权有规定。《公路法》规定，有偿转让公路收费权的公路，收费权转让后，由受让方收费经营。但是，收益权和收费权不可等同，收费权是收到行政法、经济法管理的权利，例如《公路法》规定：“受让收费权或者由国内外经济组织投资建成经营的公路的养护工作，由各该公路经营企业负责。各该公路经营企业在经营期间应当按照国务院交通主管部门规定的技术规范和操作规程做好对公路的养护工作。”由于收费的标准和期限等权利要素以及收费权益的转让程序、生效条件均由法律规定，属于行政性合同，并不允许当事人任意约定，因此，收费权本身的转让和收益权的创设和转让不可划等号。例如《收费公路权益转让办法》规定，“公路收费权益转让合同自公路收费权转让批准之日起生效。”
公路所有权、公路收费权、公路收费收益权是三个层次的权利形态，分别对应物权（有形物所有权）、收费权（行政合同权利）、金钱债权（现金流受让）。《收费公路权益转让办法》规定“受让方依法拥有转让期限内的公路收费权益，转让收费公路权益的公路、公路附属设施的所有权仍归国家所有。”
国务院办公厅2001年9月29日转发的《国务院西部开发办〈关于西部大开发若干政策措施的实施意见〉》（国办发〔2001〕73号）中提出，“对具有一定还贷能力的水利开发项目和城市环保项目（如城市污水处理和垃圾处理等），探索逐步开办以项目收益权或收费权为质押发放贷款的业务”，首次明确可试行将污水处理项目的收益权进行质押。
《收费公路管理条例》规定，收费公路权益，是指收费公路的收费权、广告经营权、服务设施经营权。“依照本条例的规定转让收费公路权益的，应当向社会公布，采用招标投标的方式，公平、公正、公开地选择经营管理者，并依法订立转让协议。转让政府还贷公路权益中的收费权，可以申请延长收费期限，但延长的期限不得超过5年。转让经营性公路权益中的收费权，不得延长收费期限。”
《担保法》司法解释第九十七条规定“以公路桥梁、公路隧道或者公路渡口等不动产收益权出质的，按照担保法第七十五条第（四）项的规定处理。”
第七十五条第（四）项的规定是一个补充性规定，即属于“（四）依法可以质押的其他权利”，给予经营权、收费权作为可以出质的权利留下了法律空间或法律依据。由于在物权法理上，质押的前提是质物的可让与，因此，转让这些收益权也符合司法解释所依赖的基本理论。
《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》，基础资产可以是企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托受益权等财产权利，基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权，以及中国证监会认可的其他财产或财产权利。
银登中心《信贷资产收益权转让业务规则（试行）》规定“本规则信贷资产收益权是指获取信贷资产所对应的本金、利息和其他约定款项的权利”。交易模式是按照由信托公司设立信托计划受让商业银行信贷资产收益权的模式进行，其效果相关资产不计入非标资产统计而是单独在理财登记系统中列示即“非非标”。
尽管资产收益权本身引发了和正在引发着各种争议，以资产收益权直接或者间接作为基础资产的ABS，已经成为资产证券化的一个重要板块。其情形分为：资产收益权直接作为基础资产，或者，资产收益权本身不适合作为基础资产，附加信托受益权将资产收益权作为底层资产而将信托受益权作为直接基础资产。
当前各类收益权ABS不断涌现，包括票据收益权、园区收益权、光伏项目收益权、基础设施收费收益权、学费收费收益权等等，层出不穷。监管部门因势利导，对此类业务展开定向督导。
深交所在《深圳证券交易所资产证券化业务问答》规定，“基础资产界定为收益权主要关注以下方面：（1）现行法律法规或司法解释已明确规定该财产权利为收益权，或者基础资产涉及的收费具有明确的法律依据；（2）法律意见书应当对该资产界定为收益权及其法律依据发表明确意见。”
由于法律意见书对资产收益权及其法律依据明确发表意见的前提，其实也是应该以法律法规的约定为准，所以，深交所其实就是要求资产收益权必须具有法律依据。
法律规范依据有两类：第一类直接明确“某收益权”的法律规范，前文已有总结。第二类是行政合同授权依据：某收益权虽然没有法律的明确界定，但所依据的收费权利有着充分的法律支撑，如供水、供热、公交、电力、污水处理等城市基础设施项目，这些项目的收益一般是基于行政审批具有行政许可的性质，具有垄断、排他的特点，因此也属于“基础资产涉及的收费具有明确的法律依据”。
如果将资产收益权直接作为基础资产，除了需满足上述特殊的具体的标准，还应该满足一般性的标准，针对所有资产证券化基础资产的共同标准，包括积极标准和消极标准。积极标准可概括为合法合规、权属明晰、可特定化等。消极标准即为不得为“负面清单”所禁止收益权，例如产生现金流的能力具有较大不确定性的矿产资源开采收益权、土地出让收益权；待开发或在建占比超过10%的基础设施、商业物业、居民住宅等不动产或相关不动产收益权；但当地政府证明已列入国家保障房计划并已开工建设的项目除外；以地方政府为直接或间接债务人，或者以地方融资平台公司为债务人的收益权。但例外的情形是，根据证监会《资产证券化监管问答（一）》，“退出类”平台公司的收费权满足了“为社会提供公共产品或公共服务，最终由使用者付费，实行收支两条线管理，专款专用，并约定了明确的费用返还安排”的相关条件，则以此类收费权为基础的收益权应可直接作为ABS基础资产。
对于既非法定收益权又没有明确的收费法律依据，但却具备收益性质的基础资产，可选择通过加设SPT（特殊目的信托）的方式将底层收益特定化为“信托受益权”，进而构建了“双SPV”解决“底层资产-资产收益权”的问题，以满足资产证券化中对基础资产的要求。
底层资产是指产生收益权等基础资产的设备、基础设施、路面资产、土地、物业等，如道路、桥梁、管道、供水、供电、供气设备等，也包括可产生现金流的各类不能或不宜交付、过户的权益。双SPV中的信托结构或私募基金结构对应的就是资产端，通过信托、私募基金等将原来不能转让的基础资产权益转化为信托受益权或私募基金份额，将分离出来的该类可转让权益作为基础资产进行证券化。同时，考虑对底层资产产生的现金流进行质押、专户管理等特定化、可对抗第三人的法律举措。
一般来说，双SPV的基础资产是信托受益权，信托资金的运用基本上是信托贷款，底层资产为资产收益权通常以质押以及监管现金流来完成特定化，透过这些信托受益权ABS产品法律文件的背后，看到的本质仍然是对底层资产的现金流的分割、管控和归集，而不是仅仅对信托受益权这个“名义基础资产”进行管理和分割，甚至不限于对信托受益权对应的“二层基础资产”例如信托贷款的管理。例如，星美国际影院信托受益权资产支持专项计划是首单集合信托受益权ABS产品，该ABS产品规模为13.5亿元，其中优先级规模为12.5亿元，由合格投资者认购，次级规模为1亿元，由北京星美汇餐饮管理有限公司全额认购；项目期限分为1-5年期五档，到期一次还本付息。基础资产为由华宝信托所设立的华宝星美国际影院集合资金信托计划的信托受益权，主要用于向星美13家院线及分公司发放信托贷款，还款来源为23家借款人因进行电影放映经营而对购票人所取得的票房收入。
信托受益权ABS的最本质要求仍然落脚到信托贷款背后的还款来源——包括第一还款来源和第二还款来源。尤其是第一还款来源，通常为企业主业的应收款，通过对底层资产的经营性现金流进行“质押”达到特定化和对抗第三人的效果，通过监管现金流设立各类账户以及设立层层监控和转付归集机制，将底层资产的现金流，如同地下岩层中的原油通过可控的管道安全进入炼油厂并最终进入油品销售环节，要通过收款权属的质押设计以及层层控制，最终确保最底层的现金流归入信托贷款还款池，进而实现信托受益权的兑付，以及相应的，完成专项计划ABS的兑付流程。如，星美国际影院信托受益权资产支持专项计划星美13家院线因进行电影放映经营而对购票人所取得的票房收入，成为需要最为关注的底层资产的现金流，该计划对此进行了应收款质押和现金流的各类管控设置。
鉴于信托受益权作为基础资产的ABS日益普遍，监管部门对信托受益权ABS进行督导，区分为单一信托受益权ABS和多笔信托受益权ABS，这些规定也体现了双SPV模式的产品合规要求。
对于单一信托受益权进行资产证券化，2016年证监会《资产证券化监管问答（一）》规定的关注要点包括：（1）基础资产满足现金流独立、持续、稳定、可预测的要求；（2）依据穿透原则对应和锁定底层资产的现金流来源，同时现金流应当具备风险分散的特征。（3）无底层现金流锁定作为还款来源的单笔或少笔信托受益权不得作为基础资产。
基础资产为多笔信托受益权的资产证券化项目，深交所发布了新修订的《资产证券化业务问答》建议依据“风险可控、底层穿透、一一对应、充分披露”的原则，重点关注以下方面：
（1）关注信托公司的信誉及责任：信托公司（即信托计划受托人）经营状况良好，内控制度健全，最近一年未因重大违法违规行为受到行政处罚；信托公司作为受托人、资产服务机构，负责收取信托贷款的本金及利息，与管理人（代表专项计划）签订《资产服务协议》，约定专项计划存续期间的有关贷款管理、权利义务关系、资产服务机构监督等内容。
（2）对基础资产的权属要求：原始权益人合法、独立拥有基础资产，能够进行完全控制和处置基础资产；原始权益人若为信托产品、基金子公司资管产品、证券公司资管产品或银行理财产品等，不得为专项计划提供差额补足、回购等安排，其运营状况不得对专项计划以及资产支持证券投资者的利益产生重大影响。
（3）底层资产的要求：入池资产底层法律关系简单明了，信托类型为资金信托或者法律关系清晰明确的财产权信托；依据穿透原则，信托计划可以一一对应到底层的债务人，债权债务关系明晰，标准化程度高；信托计划不存在现金流重构、结构化分层。
（4）资金投向合法合规：信托计划资金投向不得违反负面清单、国家产业政策及监管要求，借款人不得为融资平台公司；鼓励投向高新技术行业、绿色产业、产业结构调整重点支持行业等国家政策支持的行业。
（5）底层资产的分散性：信托受益权的底层资产应在地区、行业上具备一定的分散性；单一债务人未偿还本金余额占比超过10%的，应按照证监会《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》中重要债务人的标准进行披露，披露内容包括但不限于其所在行业的相关情况、偿债能力分析、项目发起机构对于该借款人的资信评价说明及还款来源分析、增信状况等。
（6）尽职调查：计划管理人应组织第三方中介机构（律师、评级机构、会计师等）按照严格标准对合格借款人进行尽职调查，包括但不限于对所有入池资产的原始审批文件、交易文件；管理人在专项计划存续期间，建立严格的管理制度，设置风险监测及防控机制，进行充分的信息披露。
（7）增信措施：对于存续期内出现不符合初始入池标准的基础资产或者底层资产发生违约情形，设置合理的资产替换或外部增信安排，触发机制和操作流程明确；设置合理的风险自留安排。
文章来源：ABS行业观察
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