CAS干货|绿色债及绿色ABS研究

第一部分：绿色债

相比于普通债券，绿色债券主要在四个方面具有特殊性：1）债券募集资金的用途；2）绿色项目的评估与选择程序；3）募集资金的跟踪管理；4）要求出具相关年度报告。

二、绿色债的市场概览

来源：Wind，广发资管整理

根据国际资本市场协会（ICMA）2016年发布的最新版《绿色债券原则》（Green Bond Principles，GBP），绿色债券外部评估认证主要分为四大类别，分别是咨询审核、稽核、评级和认证。

咨询审核：发行人向具备环境可持续性、相关专业知识的专家或机构进行意见咨询，咨询范围包括绿色债券整体发行流程，并由外部专家或机构出具意见，“第二意见”即属于此类评估认证形式。

稽核：发行人聘请具备相关资质的人员（如审计师）对绿色债券及其发行流程、募投资产等进行审核。与其他类别相比，稽核更注重比对绿色债券与内部准则或发行人提供准则的一致性、

评级：发行人聘请专业的研究机构或评级机构，对绿色债券的资金投向、使用等方面进行评估并出具等级，但该等级与绿色债券信用等级及发行人的环境社会治理（ESG）等级相互独立。

认证：独立第三方机构根据外部准则对绿色债券的发行流程、资金使用情况进行认证，所依据的准则多为外部认可的国际准则并会对绿色债券资金投向等方面提出明确要求。

绿色债的标准

国内外绿色债券标准在倡导绿色、可持续发展方面的宗旨是一致的。但由于国际绿色债券标准是全球性标准，未考虑中国在能源结构、社会发展阶段与政策推行方式上的特殊性，造成国内外绿色项目的界定标准有所不同。

国际标准将化石能源（特别是煤炭）使用及任何可能延长其使用生命周期的项目排除在绿色范畴之外，而国内标准考虑到我国“富煤、贫油、少气”的能源禀赋现状，仍包含部分煤炭等化石能源相关项目。

此外，国际标准更加侧重于应对和适应气候变化及直接减少出行需求的替代方式，国内标准更加关注废气、废水和废物的污染防治和环保出行本身。

最后，国际标准在绿色项目技术标准的选用上不具有强制性，而国内标准则具有较强的导向性和实用性，以对项目的筛选作出具体指导。

绿色债的制度体系发展建议

2017年12月26日，人民银行、证监会联合发布了《绿色债券评估认证行为指引（暂行）》（下称《指引》），对我国绿色债券发行过程中，对债券绿色属性的评估和认证工作进行了规范。

绿色金融与传统金融的本质差别，就在于其所能产生的环境与社会效益，但投资者和金融机构普遍缺乏环境、能源等相关领域的专业知识，环境与社会效益的评估和认定需要有专业的第三方机构和严格规范的认证标准和方法。《指引》的发布不仅极大地完善了我国绿色债券市场的基础制度体系，更为绿色金融体系整体的完善，做出了重要的探索。

而在《指引》的基础上，未来我国绿色债券制度体系还将进一步完善。首先，绿色债券标准亟待统一。未来我国绿色项目界定标准发展的一大方向是在适应中国国情的同时，逐步与世界接轨；从应对污染治理和改善环境，向全面应对气候变化和保护生态环境过渡，对污染防治类项目的要求将更为严格和完善；应确保认证标准与时俱进，反映行业政策的最新要求。

此外，需要进一步强化绿色债券发行人环境信息披露要求。《指引》及其他绿色债券相关监管规定中，对绿色债券的发行前和存续期绿色认证、募集资金使用管理等内容做了较为详细的规定，然而对于相关信息的披露却尚未有明确的要求。而绿色债券以及发行主体环境绩效相关信息的披露，对于提升绿色债券的市场透明度、优化绿色投资决策、推广绿色投资理念都有着深远的影响。

第二部分：绿色资产支持证券

目前国际国内发行的绿色资产支持证券产品，大致分为三种情况：1。基础资产为绿色项目，募集来的资金也明确直接投向绿色项目，即“双绿”资产支持证券；2。基础资产并不是绿色项目，但募集资金的投向为绿色项目，即“投向绿”资产支持证券；3。基础资产为绿色项目，但募集资金投向并不直接投向绿色项目，即“资产绿”资产支持证券。目前国内已发行项目以前“双绿”和“资产绿”为主，目前尚未有“资金绿”的发行产品。

以上三种绿色资产支持证券对绿色产业的发展都具有积极意义。在绿色金融刚刚起步的现阶段，不同的产品类型有助于给投资者提供多样化投资选择，从而推动着绿色金融市场走向成熟。但仍需注意，对于“资产绿”和“投向绿”这样的“单绿”项目，必须要求其非绿色的项目部分不能有环境负面影响及风险，否则将违背绿色金融的初衷。这就要求发行人需借助第三方评估机构等做好项目详尽而持续的信息披露。

相比于绿色债券，资产支持证券不以公司作为承担还款责任的债务主体，而是剥离出一部分基础资产形成资产池，作为将来的还款来源，并且可以设置分级发行等措施，这样的产品结构及特点使以“绿色”项目为基础资产的绿色资产证券化产品具有很多现实的优势。

首先，资产支持证券是以基础资产未来的现金流作为还款的来源，以太阳能光伏电站、风力电站及污水处理设施等为代表的绿色项目具有持续稳定的现金流回报，此类绿色项目的特点天然契合了资产支持证券的特性，是发行绿色资产证券化产品的优质基础资产标的。

其次，虽然绿色项目未来具有持续的现金回报，但绿色项目往往属于新兴产业，运营这些绿色项目的公司或由于成立时间、规模所限，无法以公司作为主体在市场中发债融资或发债的成本较高。资产支持证券产品通过资产池的剥离，分离了企业的主体评级和资产的信用评级，如果企业的绿色项目的信用等级较高，则企业就可借助发行绿色资产证券实现低成本融资。

另外资产支持证券常见的分级发行方式可以满足不同风险类型投资者的投资需求。一旦发生现金流不足，偿付困难，回收的现金流将优先偿付最优层级持有者，这意味着最优层级的信用风险加强。这样的增信方式使低风险偏好的投资者同样得以参与绿色产业投资。

来源：Wind，广发资管整理

从基础资产类型来看，大致可分为2类：一是绿色资产产生的未来收益权，二是绿色资产的既有债权。从募集资金用途来看，根据公开信息披露的情况，绝大多数的绿色ABS募集资金用于绿色项目，即“双绿”项目，例如特锐德应收账款一期绿色资产支持专项计划的募集资金用途为新能源汽车充电设施项目的建设运营、贵阳公交经营收费收益权绿色资产支持专项计划的募集资金用途为贵阳公交绿色产业项目的建设和运营。但是也有部分绿色ABS的募集资金用于补充公司的流动资金、偿还公司借款等，即“单绿”项目，例如金风科技风电收费收益权绿色资产支持专项计划的募集资金用于偿还项目公司的待偿还银行借款以及补充公司或项目公司的流动资金、北控水务(中国)投资有限公司2017年第一期绿色资产支持票据的募集资金的71.43%用于补充公司及子公司水务主业流动资金。

国际上除了以新能源电站作为基础资产发行的资产支持证券，其他具有代表性的绿色基础资产或者资金投向还包括新能源汽车贷款，建筑能效提升等。

有专家认为，可以发行绿色ABS的企业有：“绿色”企业和想开展绿色项目的、没有环境负面影响及风险的一般企业。

“绿色”企业因为其主要业务是绿色相关领域，所以自身有很多可以证券化的基础资产，且这些基础资产大多数“绿色”的。因此，绿色企业可以发行“双绿”ABS或者“资产绿”ABS。

对于没有环境负面影响及风险的一般企业，自身没有可以证券化的绿色基础资产，但依然可以发行绿色ABS，只是要保证发行绿色ABS募集的资金一定要用于符合要求的绿色项目。因此，对于想开展绿色项目的、没有环境负面影响及风险的一般企业可以发行“资金用途绿”ABS。

怎样确定绿色ABS的基础资产？

发行绿色ABS的第一步也是最重要的一步是选择基础资产。因为绿色ABS对基础资产是否绿色没有特意要求，所以符合证监会《证券公司及基金公司子公司资产证券化业务管理规定》和交易商协会《非金融企业资产支持票据指引》中关于基础资产规定的都可以成为绿色ABS的基础资产。基础资产分为两类：既有债权类基础资产以及未来收益权类基础资产，既有债权类基础资产包括企业的应收账款、租赁债权等，未来收益权类基础资产包括门票、基础设施收费权等。值得注意的是，交易商协会更倾向于绿色ABS的基础资产是绿色的。

从政策上看，交易商协会和证监会都鼓励第三方认证机构对发行的绿色ABS进行认证评估。第三方认证机构会考察募投项目是否绿色，并从募集资金管理、信息披露和职能保障等方面来评估绿色ABS的绿色等级。第三方认证评估可以为发行人提供规范、全面、细化的认证评估标准，能辅助和引导发行主体在项目的筛选、审批、设计、建设、运营等各个阶段减缓环境影响，可有效促进绿色产业实现持续健康发展；对投资者来说，第三方认证评估能帮助投资者更加清楚地了解相关业务或项目的环境影响，为投资决策提供更为全面的参考依据。因此，在绿色ABS发行及存续期对其进行第三方认证评估是有必要的。

投资者的关注对于绿色资产支持证券的发展至关重要。而吸引投资者的关注可从利益和义务两方面着手：一方面通过增信、补贴等方式提高绿色金融产品的收益率满足投资者的利润最大化诉求，并持续加强对具有环境风险企业的处罚力度，引导投资者将环境风险考量加入投资决策，促进资金向绿色产业流动；另一方面要激发投资者在社会责任、环境效益方面的诉求。目前投资者对于绿色投资领域的关注还是基于产品本身的风险和回报，对于社会责任的“绿色溢酬”的关注虽开始出现，但相比于责任投资发达的国外市场还有很大差距。需要培育投资者认可投资过程中创造的社会价值、环境价值，并促进企业加强社会责任意识，让投资行为做到寓利于义。