研客专栏 | 铜：需要关注哪些风险？

自9月末以来，国内外铜价受到中国政策刺激预期快速上行，而后实际政策表现低于市场预期，铜价基本收复国庆节前涨幅。进入10月下旬，铜价步入窄区间震荡，沪铜持仓连续下滑，波动率持续下降，后市铜价走势分歧不断加大。我们认为，相较于三季度，当前铜的基本面并未出现显著转变，矿端供需预期愈发紧张的情形下，美国经济数据表现仍具韧性，国内政策底似已出现，铜价仍有上行空间。然而，站在当前时点，影响铜价的不确定因素增多，资金的行为更加谨慎，相对更青睐确定性更高的黄金，由此，铜价的表现越发纠结。对于可能扭转铜市当前格局的风险点，我们认为主要有以下三个方面。

当前美国选举对于特朗普和哈里斯的支持率依然胶着，而多类资产价格的表现均暗示市场预期特朗普当选的结果。对于特朗普的政策主张，大规模减税、加关税、支持传统能源、大力投资基建制造业等是为主要代表。若其当选，短期来看将推动美国经济增长及就业机会的增加，通胀中枢持续上移，以有色板块为代表的海外定价商品将得以支撑走强（参考2017年）。然而，中长期来看，贸易保护主义下的加征关税政策对美国经济及商品需求产生不利影响，有色金属价格将显著承压，整体进入震荡下行走势（参考2018年）。因此，临近美国大选，需密切关注选举结果，若特朗普当选，谨防其关税政策在先从而给予商品市场超预期的下行风险，同时，若通胀走缓预期被扭转，二次通胀持续时间较长，潜在的流动性风险同样将对商品市场造成较为沉重的打击。

图表 1：特朗普任期内铜价表现

数据来源：Wind，中粮期货研究院

一般情况下，每年11月中旬为全球大型铜矿企业和中国铜冶炼厂谈判次年的铜精矿长协加工费（TC/RC）的时点，当前仍处于双方博弈阶段。截至目前，进口铜精矿散单TC价格小幅回升至10.9美元/吨附近，铜矿供需偏紧预期使其上行空间依然有限。据了解，对于明年的长协价格，冶炼厂预期为35-40美元/吨，而矿商预期为20美元/吨甚至更低，根据测算，在当前价格水平下，我国冶炼企业的盈亏平衡线约为30美元/吨，因此我们认为，长协价格将大概率落于该水平附近。当然，若谈判结果低于这一预期，冶炼厂将面临小幅亏损，但因我国冶炼企业大部分属于国企性质，承担着完成地方保供及经济指标的任务，同时仍有再生铜作为原料补充，明年整体大规模减产的概率依然较低，更多的是推迟企业扩产计划，小幅调整在产产量。

图表 2：进口铜精矿冶炼利润

数据来源：SMM，Wind，金联创，中粮期货研究院

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