刘洪光：各位下午好！我是锦天城律师事务所的刘洪光，有幸作为主持人跟各位分享一下关于汽车金融资产证券化相关的一些心得体会。我先抛砖引玉一下，目前在“互联网+”这么一个大的背景之下，说一下关于汽车金融的资产证券化。这是资产证券化基础资产里比较常见的一个大类的基础资产，目前在“互联网+”的背景之下，对整个汽车金融行业的格局来说有什么大的影响？在资产证券化投融资的角度，对企业本身，包括评级公司、投行这些专业人员有哪些需要特别重点关注的地方。
我们都知道汽车金融在市场上原来有三类主要的玩家，现在“互联网+”概念的兴起又新增加了一类。传统的是银行系，银行自己有车贷这块，另外是主机厂商，另外一块是我们常见的汽车融资租赁公司，这算是三类比较常见的，在目前“互联网+”的大背景之下，很多资本借助互联网平台，也做了汽车金融的项目、比如说瓜子二手车、冯总的花生好车，还有毛豆新车等等。“互联网+”在消费金融的大背景之下，一些新资本的强力注入，对整个市场的格局还是有一些大的影响的。
首先，有请冯总为我们介绍一下，从一个汽车金融新的玩家的角度，您是怎么看目前汽车金融的新格局的。
冯春霆：从2004年第一家主机厂汽车金融公司成立开始到现在，基本上各家机构都在尝试、不停地调整业务模式，形成一个逐步相对稳定的格局，这个格局也在变化。在这之前，从四大行开始，他们就开始做车贷，中间潮起潮落，经历过行业的调整，中间也有些停滞。这几年随着消费升级，我们的银行体系也在慢慢地补这块，或者是与新的汽车金融公司进行合作，或者是对传统主机厂的支持。以自己雄厚的资金实力切入这个市场。
目前整个汽车金融的格局，先定一个基本面，就是此消彼涨。以花生、瓜子、淘车来说，他们也在慢慢地向西部地区、三四线城市下沉，这方面释放的量，在去年是1%。目前按照发达国家走过的路来说，未来应该在40%。所以，到2025年，整个格局也在不停地扩张。三方格局至少会慢慢地平衡。
上周我走访了8家传统的主机厂、经销商体系，他们也在根据市场做调整，甚至是主动拥抱汽车金融公司，甚至现在也有很多想加入我们。即便如此，我相信三方也是互相去弥补自己的一些短板，或者是不足。但是，我们的优势是什么？我们是灵活、多样、对客户的感知度更灵敏。
就像是一个4S店，它的成本在北京5000万是起步，宝马的4S店都是1、2个亿的，这种店去中西部也不可能实现，肯定是亏本的。我也认识一个主机厂的老板，他花了2个亿在三环建一个主机厂，最后也很难盈利。这种东西要拿到西部去也不可能成型。
我也走访过好多西部地区，他们的整个市场空间非常足。这也是新的汽车金融从西部地区把这个格局做大的一个基本情况。
今年资本的格局对新的汽车金融的模式也注入了很大的力量，我判断今年汽车金融是一个鏖战的一年，到今年年底会形成一个汽车金融整体领先，也会出现3、5家企业带着一批汽车金融形成一个基本分立的阶段。
刘洪光：谢谢冯总，给我们简单总结了一下目前的市场概况，我也听了几个关键词，去年市场汽车金融释放的量仅有1%，按照发达国家的经验，未来应该在40%，这么看来，我们在座的各位从业人员在未来还有大把的机会。
下面有请东方花旗的陈总，从投资和投行的角度，您怎么看目前汽车金融的新格局？
陈卓：感谢主办方给我这次机会坐到这里跟大家聊一聊我对汽车金融新格局的理解。我在东方花旗证券从事一级市场的发行与承销工作，东方花旗是东方证券和花旗银行合资成立的证券公司。从2012年资产证券化启动以来一直持续参与资产证券化业务，在消费金融和汽车贷款领域发力早，积累了相对丰富的经验。从我这几年的从业经验上来看，通过观察auto-abs发行情况发现近几年汽车贷款有2个显著的变化，不知道大家有没有观察到？
第一、整个汽车金融行业的利率在下降，我们就以银行间市场为例，因为它是最大的发行场所。2014年的时候，我们看到全市场资产的加权平均收益率在10.68%，2015年直接下降到8.57%，2016年进一步降到7.37%，到2017年时仅有6.49%。每年大概以100到200BP的速度在持续下降。整个基础资产端利率的下降和我们业务开展有什么契合？从业务上来讲，目前银行间市场主要发力的是汽车金融公司，主机厂为了配合自己的品牌做促销，为了扩大销售额，整个品牌都在做一些贴息和免息的活动。这样对于我们产品端来说，车贷产品的次级从光鲜的高利率产品降到了目前勉强维持正利差，是否会发展成负利差还有待继续观察。
第二点显著变化是发行规模增长快。截止到2017年底银行间的累计发行规模2349.66亿元，其中仅仅是2017年就完成了1129.47亿元的发行，这个发行速度非常快。
2016年当年只有587亿，到2017年的时候直接翻了一倍。在这里面有两方面，一个是汽车金融公司把资产证券化作为主要的融资手段，他通过这种融资手段更好的发展了自己，体现了自己的实力。另一方面，汽车金融公司做资产证券化的时候是不出表的，这种情况下资产负债表就会有一个比较快速的增长。在这种增长的情况下，他的业务是否能够保持稳定；贷前、贷中、贷后的管理是否能够跟得上；后续的发展是否合理需要进行持续观察。所幸观察2017年以及最近一段时间的数据，违约率比较稳定，目前在1%附近，都是可控的。
从投资方面来看，基础资产分散度很高，买车行为是自然选择客群的，这样我们的客群是非常优质的。这种优质的底层消费资产受到各大投资方的欢迎。目前市场上发行的产品利率低于其他类型资产的收益率水平，主要的投资群体也被自然选择，主要是国有银行、大型股份行。
同时，因为它更标准化，也被一些境外投资者所接受，如果产品有国外评级，通常可以获得外资银行、境外投资者的青睐。
刘洪光：市场的情况、销售的情况也是受大环境的影响，也像刚才冯总介绍的一样，新的玩家的进入，整个格局正在发生变化。
刚才陈总也提到了，汽车金融从资产证券化的角度来说，最大的特点是基础资产的小额分散性，这类资产从评级的角度来说是比较有利的。从大的方面，罗总怎么看目前汽车金融的新格局？会不会有一些新的变化？
罗伟成：我是联合评级的罗伟成，也是ABS行业的老兵了。我们联合评级最近两年也是致力于ABS评级行业的技术方面的提升，做了ABS市场普及的一些工作。我们在联合评级官微开了一个栏目叫《闲话ABS》，在座的不少人也应该都看过我们写的关于ABS普及的一些文章。我们的目的是想给大家说清楚，我们评级是怎么看ABS的风险，让大家了解我们ABS产品的评级逻辑、方法和标准，逐步揭开所谓的评级“黑箱”。然后，ABS报告看不懂的这种情况可以逐渐的改善，，从而获得广大市场投资者、发行人的认可。我们共同把这个市场做下去，这都是我们在座这些人的饭碗，只有做大了我们未来的职业生涯才有饭可吃。
我现在就刘律师刚才提的这个问题做个简单回答。汽车金融资产是非常适合证券化的一种资产，因为什么？因为它小额、分散、有首付、有月供！它的首付是购车人已经付出的成本，是贷款购车者的违约成本，有点类似我们在ABS里的劣后。还款方式不是让你一次性还十几万，而是每个月让你还几千块钱，这种还款方式的设计减轻了购车者的还款压力，有助于按时还款，有助于他守约。这两天都在说这个违约、那个违约，其实最直接的原因是流动性出了问题。有的是因为经营的恶化导致流动性出了问题，有的是债务结构设置不合理造成了流动性的问题。如果我们把偿债时间拉长，给他一些时间，以时间换空间，其实这些违约有很多是可以避免的。别小看这个还款方式，其实也是有作用的。
互联网金融介入到ABS，在评级方面有什么新的东西？首先，我认为，互联网公司的介入提高了汽车金融业务的效率。为什么这么说？原来传统的汽车金融公司，或者是租赁公司，其实都是通过4S店获客，这种获客的渠道本身也没有那么高的效率。我们现在通过互联网、APP，很多互联网汽车金融公司是通过淘宝、京东导流的，那上面的客户有多少？这个流量导过来，其实获客的效率是大大提升的。
在风控手段上跟传统的汽车金融公司不同，由于他的流量特别大，这就要求他在风控手段上要做到标准化、效率高。互联网金融公司都强调客户体验，这样才可以做到好的客户体验。我申请买一台车十天半个月都批不下来，那我还不如去找4S店、主机厂商去申请，我就不可能用互联网金融的模式。所以说，互联网获客渠道加上更先进的风控手段，其实就使得互联网汽车金融资产的质量，只要你真正的用心做了，其实还是有一定保证的。
说一下大搜车，它是从支付宝导流量的，他是利用了蚂蚁金服车秒贷来筛选客户的，本身有风控的技术，又有风控的产品，这样一来他的效率就会非常高。
我们在评级当中经常遇到的比较头疼的事情就是数据，因为什么？小额分散的资产池里有几万笔甚至是几十万笔资产，我们的评级不会去看每一个借款人的信用风险到底怎么样，太多了，要一个一个去看成本太高了，同时也没有必要。这种小额分散资产池，我们利用大数定理看资产池的整体表现，主要是累计违约的分布、回收率。我不需要考虑每一个人会不会违约，违约的可能性有多大，我看中的是这个群体的特征，而不是单个个人的特征。互联网公司在数据处理这块有天然的优势，我们遇到的情况是，传统的汽车金融公司提数据的时候很困难，数据都有，都在我的底层系统里，我要通过什么样的方法把它提取出来，这是很困难的，有的时候提一两个月都提不出来。这是互联网汽车金融的优势之一。数据准确意味着评级会更准确，整个作业的效率也提高了。有的时候我们长时间的在等待数据，刘律师肯定也有这方面的经历。
互联网公司因为要客户体验好，所以他就比较灵活。比如说，现在已经有的公司出现了零首付、低月供，他不叫月供了，他叫低租金，到一年以后可以选择是全款把车买下来，还是不要车了，就是退给互联网金融公司，这跟传统的汽车金融做的业务就不太一样了。这相当于说，前期的现金流比较少，另外，客户在期末也会有选择权。
主要是这几点吧！更多的还是在市场方面给大家带来的惊喜更多一些。
刘洪光：谢谢罗总从大的方向跟大家做了一个分享。第一轮的问题相对比较宏观一点，接下来我问一些比较干货的问题，也希望三位嘉宾可以跟大家做一个比较实在的分享。
我想跟罗总再请教一个问题，“互联网+”在这个大背景之下，汽车金融的玩家们也是刚刚进入，他们成立的时间都比较短，注册资本也不高，虽然有A、B、C轮融资，但是总的资产规模还是比较小的。
大家都知道，公司的评级如果要上得去，第一、成立时间要长；第二、总资产高；第三、还有其他的一些因素。在“互联网+”的大背景之下，比如说花生好车，刚刚成立一年左右的这些公司，他的资产是足够分散的，也没有什么问题，但是我们之前碰到的一个项目是刚刚成立一年半，资产也足够分散，单个项目5到10万之间，足够分散，但是评级的时候还是上不来，次级评到28%，优先级只能评到72%，在这种情况之下，他们的发起人可能就不太会考虑用这个方式融资，在这块罗总有没有需要跟我们分享的地方？
罗伟成：在多年前做汽车主机厂商、汽车金融公司ABS的时候也遇到过，国内成立最早的是通用汽车金融，是2005年还是2004年成立的，那是第一家成立汽车金融公司的，我们证券化是在2005年就有了，真正试点是从2006年开始的。第一个发行ABS的汽车金融公司是通用，也是07、08年左右的。最初发行汽车金融ABS时，只有通用经营满三年。现在的互联网汽车金融公司成立的时间也挺短的，他还不是金融持牌机构。
大家都知道，我们做ABS的得这样一个概念，ABS不是债，是资产的交易，我们是把一包资产卖给投资人，不是拿这一包资产去抵押，跟投资人融资。做到风险隔离、破产隔离的情况之下，我们对于汽车金融公司的主体级别，对ABS产品有没有影响？但影响的比例、程度没有那么高。我们更多的还是看资产的信用。
看资产的信用无非就是判断现金流。基于现金流ABS的评级，它的逻辑，不管你用什么方法，都是先搞清楚资产包现金流的特点是什么样的，然后再在这个特点的基础上，对它进行加压。加压后的现金流入量会随之减少，在现金流减少的情况下，还能不能覆盖要评的那档证券的本息？简单来说就是这样我们做CDO产品评级的时候，会采用蒙特卡罗模拟，我们做汽车金融ABS评级的时候会采用静态池方法，是为了摸清楚它的现金流的特点，都是针对现金流入的。
当原始权益人历史业务数据不足的时，会给资产池的信用表现带来不确定性，我们会把这种不确定性放在我们的量化测试里，加大它测试的要求。我们在报告里有一个概念，叫资产服务机构系数，我系数用1.2，相当于增加20%风险加压的幅度。我们现在是不确定的，不是说他就是差，就是不好，我们只是说因为数据不多，还了解的不够清楚，所以我们额外加20%的压力的要求来对冲这种不确定性。如果这个企业的数据渐渐地丰富了，我们就会逐渐的取消这个额外压力要求。
另外，互联网汽车金融公司后续是作为服务机构的，服务机构的能力会影响我们基础资产的表现，在这个上面，我们一方面是看它本身风控的能力，风控的能力其实就是产生基础资产好坏的问题，以及后续的催收、后续的管理、效率的问题。其实这些会有一个综合的定性评价，有了这个定性的评价之后，最终还会体现在我们刚才说的资产服务机构的系数里。所以说，资产服务机构系数额外的加压也包含了一些数据上短缺造成的不确定性，以及我们对于原始权益人主体的担忧。通过这种定性的问题，定量化来解决评级的问题。
