东吴计算机点评【用友网络：回购彰显发展信心，ERP龙头迎来布局良机】

回购金额市场领先，公司对发展充满信心 ： 公司本次回购股份资金总额不低于 6 亿元不高于 10 亿元，既保持了市场的领先水平，也与公司行业地位和市值规模匹配，彰显公司发展信心，我们预计公司未来会全力按回购金额上限开展实施。此次回购期限不超过 6 个月，短于规则上限，向市场传递出公司坚决执行回购的决心。此轮回购股份价格不超过 42 元 / 股，价格上限高出现价 26.85% ，我们预计将有效提振市场信心。此轮回购股份主要用于未来的员工股权激励，今年 YonBIP 和整个研发团队有超千人扩充计划，因此通过股权激励将进一步促进员工和公司股东的利益一致。未来 6 个月董监高和控股股东没有减持计划，体现了其和全体股东利益高度一致的资本市场形象与价值 。

大客户领域优势明显，YonBIP客户数量行业领先： 用友在高端市场中市占率国内厂商第一，2020年成功签约了国家电网、中国海油、贵州茅台、国家开发银行、大疆创新等一批大型综合性集团企业和标杆客户。大型客户市场是国内云计算市场的主要阵地，这类客户更倾向于使用私有云部署的ERP产品，因此大客户主导的客户结构间接降低了用友的公有云占比，但反而体现了用友的大客户竞争优势。目前YonBIP的客户数量已超过4000家，且在央企客户中应用广泛，在同业里遥遥领先。2021年用友制定了新的考核机制，鼓励客户采用年服务费的收费方式，客户的订阅型付费意愿持续提升。

云业务增长迅速，投资价值持续提高： 今年国内大型企业的国产化需求旺盛，我们预计用友网络2020、2021年云业务收入分别实现34.5、62亿元，同比增速为75%、80%，实现高速增长。目前用友2021年整体PS仅10倍，显著低于云可比公司：恒生电子17倍、广联达15倍、金山办公42倍、金蝶国际18倍、明源云25倍、微盟集团11倍（传统业务占比较高）。公司作为国内ERP绝对龙头，目前是A股甚至全球云计算公司的价值洼地，尚未享有龙头估值。

盈利预测与投资评级： 我们预计公司 2020-2022 年收入 85.59/99.96/133.23 亿元，归母净利润为 8.91/8.95/18.49 亿元，对应 PS 为 13/11/8 倍，相对目前 A 股其它云公司和港股金蝶国际处于折价状态。用友在大型企业优势明显，成长性领先行业，同时考虑 YonBIP 平台还具有互联网属性，龙头地位也应该给予一定溢价，公司合理市值在 2500 亿左右，对应目标价 76.45 元，维持“买入”评级 。

风险提示： YonBIP 发展不及预期；宏观经济对传统 ERP 业务产生影响。