【兴证交运】国庆中秋长假，铁路旅客发送量再创新高——交通运输行业周报(09.30-10.07)_兴业证券交通运输与物流研究的专栏文章_微信文章

投资要点

近期重点报告及纪要。 从固收角度分析高速公路集团、中远海特深度报告；飞马国际调研。

本周行情回溯。 节前最后一周上证指数下跌0.11%，交通运输板块下跌0.79%，板块表现弱于大盘。个股中，新宁物流、圆通快递、华北高速、万林股份、粤高速A等涨幅居前。

本周要闻简评。 国庆中秋期间，铁路旅客发送量再创新高，10月1日至6日全国铁路旅客累计发送量达到7474.3万人，同比增加7.5%。此外，全国公路客运整体平稳，1日-3日公路客运量同比增长0.08%。随着高铁路网络的逐步贯通，高铁的准点性、舒适性、快速性，综合来说相较其他交通方式具有较为显著的优势。预计十三五期间，全国高铁路网，特别是城际线路会继续贯通，高铁运量将继续增长。随着客运密度不断增加，高铁线路的边际效益将迅速提升。

航运高频数据跟踪。 本周干散货BDI收于1405点，周涨3.6%；油运VLCC TD3 TCE收于24447美元/天，周涨36.7%。上海航交所国庆假期不发布集运运价指数。

航空高频数据跟踪。 （最新数据尚未发布，仍为节前最后一周）航空旅客量1097万，同比+7.5%，环比+1.3%；收入客公里180亿客公里，同比+12.2%，环比+1.5%；平均票价961元，同比-2.6%，环比+8.0%。机场国内线，一类/二类/其他机场，旅客量同比-2.1%/+6.4%/+20.7%，座收入同比-8.1%/-12.4%/-19.5%。节前错期是数据回落的主要原因。

快递月度数据跟踪。 2017年08月单月快递业务量为32.6 亿件，同比增长29.4%；业务收入完成404.0亿元，同比增长27.2%；从业务类型来看，同城、异地、国际件的收入同比增速为42.1%、22.6%、29.3%；而业务量的同比增速分别为30.8%、29.0%、27.1%。而从地区业务来看，东部、中部、西部的业务量同比增速分别为30.2%、28.3%、22.3%。

本周观点： （1）我们坚定看好航运业复苏， 需求超预期、供给低于预期以及中远海控、中远海特Q2业绩超预期率先验证了集运业复苏 ，供需关系改善，运价和利润的弹性正大幅提升，核心标的：中远海控、中远海特；（2）看好铁路改革，改革箭在弦上，中国铁路是中国最核心资产，通过改革，业绩和估值提升空间很大， 标的广深铁路、铁龙物流、大秦铁路； （3） 航空运输板块， Q3人民币大幅升值构成对四大航直接的财务利好，中期汇率会通过出境游增长进而影响国际航线需求增长；二三线城市居民消费升级带来需求量大增，预期持续性较强，首选二三线布局较早、因私出行占比较高的春秋航空和南方航空；（4）17年快递增速下滑，但高增长特征依然明显，且龙头公司之前分化已经出现，建议布局市场份额明显扩张以及成本管控优秀的 韵达股份； （5）上市的 枢纽机场是硬资产，供给具备天然垄断性，机场收费提升和免税重新招标是机场流量变现的重要体现 ，随着流量增长枢纽机场价值空间依然很大；

本周推荐组合： 深高速、龙洲股份、中远海控、春秋航空、建发股份、广深铁路

风险提示：人民币贬值，油价暴涨，国内经济失速，经济转型失败

报告正文

一

近期重点报告摘要

高速公路集团深度分析——从固定收益的角度

摘要： （1） 从历史发展阶段看，随着路网的成熟完善，我国高速公路已经进入了平稳发展期。 从未来规划来看，“十三五”期间高速公路网络将继续完善，到2020年高速公路建成里程将由2015年的12.4万公里提高至15万公里，年复合增速为3.88%。（2） 盈利情况方面，全国高速公路整体收支情况尚不乐观。 2013-2016年高速公路行业整体收不抵支，收支缺口由13年的617亿扩大到16年的3821亿。投融资情况方面，13年-16年我国高速公路年复合增速达到12%，资金来源以银行贷款为主。 行业债务负担偏重，整体资产负债率达到66%。 （3）行业政策方面，2015年发布的《收费公路管理条例（修订征求意见稿）》对行业影响较大，该政策 明确了政府还贷高速统贷统还、新增资本开支可延长经营期等政策 ，一定程度利好高速行业。（4） 高速公路行业发债主体经营风险较低。 当前全国集团路产平均剩余收费期限为14.7年，总体经营可持续性较好。多数集团通过寻求多元化经营来破除公路主业发展困局。（5） 财务风险方面，东部地区较优、中西部地区承压。 资本结构方面，行业整体资产负债率上行，个别西部地区集团财务杠杆攀升幅度较大。盈利能力方面，东部经济发达地区的集团路产收益质量占有绝对优势。现金流量方面，西部地区已连续四年利息保障倍数小于1。随公路十三五投资加码，预计2020年西部地区9家集团的经营性净现金流均将无法覆盖当期利息支出，付息缺口将进一步放大。偿债能力方面，行业整体短期偿债能力较好，但西部地区长期偿债能力承压。（6） 投资策略。 高速公路行业整体已进入成熟期，政策方面偏向利好，预计未来行业经营波动性较小。 分集团看，北京、江苏、浙江等东部发达地区高速集团在路产质量、盈利能力、偿债能力等各个方面，优势都明显强于西部地区。中西部经济欠发达地区的高速集团未来经营风险与财务风险相对较大，风险点主要在于债务负担逐渐加重、盈利能力较差、未来经营性净现金流可能无法覆盖利息支出、长期偿债能力偏弱等方面，后续发展很大程度上还要看地方政府支持力度。

中远海特（600428）：底部造船铸造龙头，BDI周期向上提升盈利

摘要： （1）中远海特是中远海运集团旗下专业从事机械设备等特种杂货运输的公司，特种船队规模和综合实力世界领先，船队结构持续优化 。受益市场回暖，2017年上半年公司业绩大幅改善，扣非后净利润为1亿元，同比增加1.2亿元，为2011年以来的最好业绩。（2）公司的主力船型多用途及重吊船将受益于干散货市场复苏及“一带一路”带来的中国设备出口增长，同时对公司盈利贡献最大的半潜船于2018-2020年的收益有重要合约保障。（3） 盈利弹性估算。 公司多用途船收益水平与BDI指数具备较高的相关性，受到干散货市场的滞后影响。我们基于一定假设，估算BDI指数波动带来的公司盈利弹性，BDI指数波动100点对应4200万元年度净利润。（4） 投资建议。我们继续看好航运大周期 ，而公司 特种船队规模和综合实力世界领先，经营管理优秀 ，在行业低谷多数航运公司持续亏损时仍能保持盈亏平衡，并利用低谷持续优化船队结构，提升竞争实力。 自身实力的不断提升叠加行业回暖，盈利有望持续改善 ；同时“一带一路”国家战略将带来持续的发展机遇，建议投资者积极配置。 我们假设18-19年BDI均值1500、2500点，预计公司17-19年EPS为0.1、0.22、0.42元，对应PE为68、32、17倍，对应17年PB为1.5倍，维持“增持”评级。

飞马国际调研纪要

摘要： 公司战略是未来形成供应链 + 环保的双主业布局。目前供应链板块是收入和利润的绝对主力来源，其中煤炭占比约 20% ，主要是动力煤，公司不承担价格风险，主要提供洗选、掺配、物流等服务，运输方式陆运为主。有色金属占比 80% ，铜铝铅锌锡镍，是标准化期货产品，带有金融属性， 20% 保证金交易，上游是贸易商、冶炼企业，下游是加工企业，同样不赚价差波动。环保方面，以垃圾发电为龙头项目，做循环经济产业园，目前运营的有山西大同项目， BOT 模式，未来也有几个项目即将上马。

二

本周交通运输板块行情回溯

（仍为节前最后一周数据）

本周上证指数下跌0.11%，交通运输板块下跌0.79%，板块表现弱于大盘。个股中，新宁物流、圆通快递、华北高速、万林股份、粤高速A等涨幅居前。

三

本周行业要闻简评

事件：国庆中秋期间，铁路旅客发送量再创新高，10月1日至6日全国铁路旅客累计发送量达到7474.3万人，同比增加7.5%。此外，全国公路客运整体平稳，10月1日-3日公路客运量同比增长0.08%。

点评：

10月1日至6日全国铁路旅客累计发送量达到7474.3万人，同比增加7.5%。其中1-6日每日分别客运量为1502.5万人、1263.6万人、1190.2万人、1079.7万人、1201.5万人、1236.8万人，同比增速分别为4.2%、10%、9%、1.5%、12.3%、8.5%。随着高铁路网络的逐步贯通，高铁出行越来越成为民众出行的偏好方式，高铁的准点性、舒适性、快速性，综合来说相较其他交通方式具有较为显著的优势。近几年高铁新增线路逐渐通车，且高铁线路列车开行密度增加，使高铁出行更为方便快捷，高铁良好的体验不断升入人心，导致近几年全国高铁客运量增速持续保持两位数增长，拉动了全国铁路客运量的增加。我们预计十三五期间，全国高铁路网，特别是城际线路会继续贯通，高铁客运量将继续增长。随着高铁客运量密度的不断增加，高铁线路的边际效益将迅速提升，继京沪、京津、沪宁、沪杭、广深等项目盈利之后，预计武广等线路也即将进入盈利期，未来核心区位的高铁资产将是铁路资产中最为优质的一部分。

四

本周行业数据跟踪

4.1、航运高频数据跟踪

国庆假期期间，BDI指数小幅回升，原油VLCC运价继续旺季反弹，上海航交所不发布集运运价指数。

从季节性规律来看，四季度集运将逐步进入淡季，干散货、油轮进入旺季，运价短期会有季节性波动。供求关系周期性改善带来航运业自然复苏，我们认为行业复苏才刚刚开始，继续强烈看好行业复苏，航运业已经出现了长周期向上的拐点，可以利用短期的波动加仓龙头公司中远海控、中远海特。

4.2、航空高频数据跟踪

（最新数据尚未发布，仍为节前最后一周）

受国庆长假错期及高基数影响，国内需求增速回落。 由于本周数据截止周五，尚不包含国庆高峰，而去年国庆日为周六，周五已有大量出行人流，受到错期和高基数影响，本周国内需求增速显著回落。本周国内旅客量同比增长6.88%，环比增长0.81%，旅客周转量同比增长10.09%，环比增长0.88%。近期受益于人民升值，国际航线增速有抬升趋势，本周国际旅客同比增长10.30%，环比增长3.99%，国际旅客周转量同比增长16.79%，环比增长2.97%。收益水平同比也出现了显著下滑，国内客公里收益同比下滑8.68%，国际客公里收益同比增长1.76%，但裸客公里收益同比下滑4.68%。

预计在民航局调整航班总量、提升准点率新规将影响行业短期供给 。新规要求要严把时刻协调机场的容量标准关，自2017年冬春航季起，主协调机场取消非协调时段，实施24小时全时段航班时刻协调分配管理，重点机场实施航班时刻总量管理。主协调机场和辅协调机场，航班时刻协调分配以上一个同航季的时刻总量为基准，严格执行机场容量标准，增量控制在3%以内。针对优化始发航班结构这一点，按照运行普遍规律，单跑道机场最大起飞时刻安排，一般不超过机场容量标准的80%，双跑道及多跑道机场最大起飞时刻安排，一般不超过机场容量标准的75%。由于主协调机场和辅协调机场的吞吐量在全国民航中占据了加高的比例，针对这些机场的总量调整、机构优化等措施，预计将使行业的短期供给受限。

二三线改善&一线时刻扩容，中期持续推荐南航、春秋。 我们判断在十三五期间随着二三线航线持续改善和一线时刻放量，二三线航线占比高的航空公司有望显著收益，推荐南方航空、春秋航空。通过遍布全国各级城市的航空网络，南方航空将持续受益未来二三线城市消费升级，南航作为国内目前体量最大的航空公司，受益于其三四线城市相关航线收益的改善，业绩弹性最大；一线机场时刻大释放带来低成本航空历史机遇期，高铁普铁提价带来未来票价底部抬升，春秋航空市值处于中期底部，长期趋势向好，短期和中期业绩拐点临近。

4.3、快递行业8月数据点评

快递件数： 2017年01-08月，全国快递服务企业业务量累计完成237.9 亿件，同比增长30.2%；其中，同城业务量累计完成55.6 亿件，同比增长25.2%；异地业务量累计完成177.4 亿件，同比增长31.9%；国际/港澳台业务量累计完成4.9 亿件，同比增长28.6%。

快递收入： 2017年01-08月，全国快递业务收入完成2976.9亿元，同比增长27.0%；其中，同城业务收入完成434.6 亿元，同比增长30.4%；异地业务收入完成1515.2 亿元，同比增长21.1%；国际/港澳台业务收入完成324.5 亿元，同比增长22.5%。

快递平均单价分析： 2017年01-08月，整体平均快递单价为12.5 元，同比增速-2.4%。从类型看，同城快递平均单价7.8 元，同比增长4.1%；异地快递平均单价8.5 元，同比增长-8.2%；国际及港澳台快递平均单价65.8 元，同比增长-4.7%。从区域看，东部平均快递单价12.5 元，同比增长-2.6%；中部平均快递单价11.6 元，同比增长-0.7%；西部平均快递单价14.1 元，同比增长-3.9%。

类型占比： 2017年01-08月，同城、异地、国际/港澳台快递业务量分别占全部快递业务量的23.4%、74.5%和2.1%；业务收入分别占全部快递收入的14.6%、50.9%和10.9%。与去年同期相比，同城快递业务量的比重变化为-0.9 个百分点，异地快递业务量的比重变化为0.9 个百分点，国际/港澳台业务量的比重变化为个0.0 百分点。

区域占比： 2017年01-08月，东、中、西部地区快递业务量比重分别为81.0%、11.7%和7.3%，业务收入比重分别为81.0%、10.8%和8.2%。与去年同期相比，东部地区快递业务量比重变化为-0.1 个百分点，中部地区快递业务量比重变化为-0.1 个百分点，西部地区快递业务量比重变化为0.2 个百分点。

单月数据分析： 2017年08月单月快递业务量为32.6 亿件，同比增长29.4%；业务收入完成404.0亿元，同比增长27.2%；从业务类型来看，同城、异地、国际件的收入同比增速为42.1%、22.6%、29.3%；而业务量的同比增速分别为30.8%、29.0%、27.1%。而从地区业务来看，东部、中部、西部的业务量同比增速分别为30.2%、28.3%、22.3%。

单月平均单价分析： 2017年08月，整体平均快递单价为12.38 元，同比增速-1.7%。从类型看，同城快递平均单价8.20 元，同比增长8.6%；异地快递平均单价8.41 元，同比增长-5.0%；国际及港澳台快递平均单价65.49 元，同比增长1.7%。从区域看，东部平均快递单价12.38 元，同比增长-2.5%；中部平均快递单价11.42 元，同比增长0.0%；西部平均快递单价13.89 元，同比增长5.3%。

数据点评： 从整体业务量和收入来看，2017年01-08月的快递票件量累计增速为30.2%，收入累计增速为27.0%，总体行业增速仍然在30%左右稳定。从业务类型来看，01-08月异地快递的业务量增速为31.9%，仍超过同城及国际件的25.2%和28.6%，代表占我国最大比例的异地件规模仍在继续扩大，将保持其最大占比地位。而同城快递的收入规模增速则是各类业务之最，超过30%的增速超过国际件与异地件7个百分点左右，同时又是唯一一个单价同比正增长的业务，这也与我们在行业新增长点中对于同城配送业务保持高增速、高利润率预期的判断相一致。

而从单件价格走势来看，自2010年起，同城件的单价变化一直不大；而从异地件单价趋势来看，下跌的速度也有所放缓，甚至出现了企稳。从整体快递单价来看，我们可以明显看出自2015年末，快递单价降幅收窄，这也与我们“快递价格战企稳”的观点相吻合。我们进一步预期，由于各快递企业也同样面临成本端的压力，缺乏继续调价的内在动机，相信未来价格将逐渐回到“稳中有升”的状态。

我们判断，2017年快递行业增速虽然会较去年下台阶，但仍能稳定保持相对高的30-35%左右的增速。这样的行业增长速度，对于龙头企业来说，有足够的空间去进行管理提升、业务拓展。按照邮政局十三五规划，2020年全行业700亿件、8000亿收入，则2017到2020年业务量、收入复合增速分别为22%、19%。快递行业的竞争环境将由“高速增长下拼价格”逐渐向“中速增长下拼成本管控与服务”过渡。目前时点随着行业增长预期逐步稳定，成长股企稳，快递板块整体估值增速匹配度合理，建议对板块可相对积极起来。推荐韵达股份，圆通速递，申通快递。

五

本周观点及推荐组合

5.1、本周观点

我们重申看好航运业复苏，明后年会更好。需求端 ：欧美经济回暖，中国制造业挤出，在中国“一带一路”推动下，全球贸易活动增强，航运中长期拐点出现， 供给端： 集运集中度大幅提升、交付低于预期以及干散货产能利用率的反转是运价弹性向上的条件，航运业复苏已经开启。中远海控Q2业绩超预期即验证了这一点。短期受人民币升值和环保因素影响，出口增速回落，但上述因素将加速中国产业转移，利好全球贸易复苏。建议买入 中远海控、中远海特 。

国企改革板块：看好铁路改革（铁龙、广深、大秦）和外运发展。 中国铁路是中国最核心资产，通过改革，业绩和估值提升空间很大，目前改革已经箭在弦上。 高铁和普客提价、资产收购实现线路网络化及混改实现经营机制变革是铁路改革提升业绩和估值的主要途径。看好今年业绩大幅回升，有望获得混改的 铁龙物流 ，受益于提价和资产注入的 广深铁路 以及今年业绩大幅回升并有望整合货运资产的 大秦铁路 。 外运发展 今年受益于外贸回暖，主业回升，招商局入主中外运后，有望实现物流资产整合，冲击世界500强。

航空板块： 短期人民币升值利好板块，中期二三线改善&一线时刻扩容，利好南航、春秋。 人民币大幅升值，对航空公司当期财务影响显著 ，从2017年半年报看，受持有美元负债影响，人民币每升值1%，对国航、东航、南航、海航的净利润增长分别为2.9、3.2、2.7、3.1亿元，而春秋和吉祥受人民币汇率影响几乎中性。但汇率中期会通过出境游增长进而影响国际航线需求增长。17 年上半年受到汇率压制，出境游增速5%，创金融危机以来新低。但随着人民币强势反弹，出境游将恢复。18-20年即将迎来干线机场时刻大释放，原来一线占比低的航空公司在枢纽机场的市场份额有望出现明显提升；二三线城市消费升级和高铁提价将带来二三线持续改善。首选机队规模最大，二三线布局在三大航中比重较高，业绩弹性最大的 南方航空 ；推荐市值处于中期底部，长期趋势向好，短期和中期业绩拐点临近的 春秋航空 。

尽管17年快递单量增速有所下滑，但快递高增长、真成长特征依然明显。2017年半年报显示，快递龙头公司的集中度大幅提升，且龙头公司之间增速也出现分化，建议布局成本优化和服务治理提升明显，市场份额快速扩张的 韵达股份 。

上市的枢纽机场是核心资产 ，供给具备天然垄断性，但需求空间巨大，机场商业重新招标和机场收费提升是枢纽机场流量变现的重要渠道，未来随着时刻瓶颈的打开以及机场商业的开发， 枢纽机场价值空间依然很大 。我们对于中期（十三五末）枢纽机场的市值空间保持乐观：上海机场看到1000亿市值，首都机场看到700亿市值，白云机场看到400亿市值，深圳机场看到300亿元市值。