【东吴商社吴劲草团队】厦门象屿 | 2023年年报点评：Q4利润环比大幅改善，期待公司经营触底回升

业绩简评 ： 公司发布 2023 年年报。 2023 年公司收入 4590 亿元， yoy-14.7% ；归母净利润 15.7 亿元， yoy-40% 。 公司归母净利润基本符合我们的预期。 其中 20 23Q4 ，公司收入 904 亿元， yoy-38% ；归母净利润 3.9 3 亿元， yoy-15.3% ， qoq+35.5% ，环比有 明显 改善。公司 年报 拟分红 6.82 亿元，分红率为 43% ， 4 月 24 日收盘价对应 股息率为 4.4% 。

2023Q4 的改善主要 来自 利润率环节 ： 20 23Q4 ，公司 毛利率为 3.2% ， 同 / 环比 +1.46 / +1.88pct ； 销售 净利率为 0.95% ， 同 / 环比 +0.45pct / +0.6pct 。 我们认为公司利润率提升主要受益于：①从传统贸易模式切入到利润率更高的全产业链服务模式；②提升经营效率， 管理 费用率下降。 2023Q4 ，公司销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率为 0.48%/ 0.24%/ 0.02%/ 0.59% ，同比 +0.06/ -0.14/ 持平 / +0.24pct 。

2023 年公司净利润下滑，主要受短期因素及宏观环境影响 ： ①公司 农产品板块毛利润率下降， 2023 年为 -0.89% ，同比 -3.61pct ，主要原因为谷物原粮价格下行、下游客户降低库存等， 2024 年 随经营环境改善及公司调整经营策略，农产品利润有望恢复；②大宗商品有效需求不足，大宗品运营板块单价下降；③公司确认了较大金额的信用减值损失，主要为计提坏账准备。

分业务板块看： 2023 年， ① 大宗品经营 实现收入 4392 亿元，同比 -15 .6 % ； 毛利率为 1.40% ，同比 -0.3 3 pct ；其中金属矿产 / 农产品 / 能化 / 新能源收入为 2715/ 607/ 868/ 192 亿元，同比 -22%/ +17%/ -6%/ -23% ；毛利率为 1.9%/ -0.9%/ 1.2%/ 1.8% ，同比 +0.3/ -3.6/ -0.6/ -0.1pct 。 ② 大宗商品物流 收入 70.85 亿元，同比 -7.8% ；毛利率为 9.9% ，同比 -1.9pct 。 ③ 生产制造板块 收入 108.7 亿元，同比 +33% ；毛利率为 12.1% ，同比 +3.6pct 。其中造船收入为 47.4 亿元，同比 +43% ；毛利率为 22.6% ，同比 +13.6pct 。

长期仍看好行业龙头企业集中度提升的机遇 ： 随我国 B2B 供应链提质增效不断推进，效率更高的龙头公司市占率持续提升。 据公司年报，以货量口径测算，我国大宗供应链 CR5 市占率从 2021 年的 4.81% 快速提升至 2023H1 的 5.46% 。 2023 年公司 大宗商品经营业务的整体 经营货量 （按吨计） 同比 +13.74% ，市占率持续提升 。

盈利预测与投资评级： 公司 估值低 、 分红 率股息率高、 短期业绩 有望触底 修复 、 长期成长逻辑明确 。考虑公司经营环境， 我们将公司 2024~25 年归母净利润从 26.3/ 30.4 亿元，下调至 19.2/ 23.3 亿元；新增 2026 年归母净利润预期为 26.9 亿元。 2024~26 年同比增速为 22%/ 21%/ 16% ， 4 月 24 日收盘价对应 P/E 估值为 8/ 7/ 6 倍。维持“买入”评级。