【招商军工|三季报点评】中航飞机：盈利能力显著提升，全年高增长可期

1、提质增效，公司盈利能力提升空间巨大：

期内公司虽然收入出现下滑，但是净利润大幅提升，主要受益于公司经营效率与盈利能力持续提升。具体来看，公司在报告期内虽然收入出现小幅下滑，但毛利率较上年同期提升0.35个百分点至6.29%。在费用方面，公司期内发生销售费用（2.6亿，-12.20%）；管理费用（5.6亿，-13.80%）；财务费用（-3613万，同比增加1738万）；研发费用（7263万，+19.67%）。期间费用率缩减至4.33%，净利润率为1.72%，提升0.9个百分点。今年以来，公司季度毛利率与净利率持续提升。公司三季度（单季）实现收入（49.9亿，-30.04%），归母净利润（1.19亿，+70%），虽然第三季度当季收入出现较大下滑，但公司第三季度单季毛利率大幅提升至8.16%，是近三年来单季最高值，净利润率2.38%，较去年同期大幅提升1.54个百分点，为近五年第三季度中盈利能力最好的一季。我们认为，公司作为我国重要的航空主机厂，但毛利率及利润率一直在行业中明显偏低，提升空间较大，预计随着公司落实提质增效战略，公司潜在盈利能力将不断释放。

2、调整关联交易额度显示公司订单饱满，全年业绩有望稳步增长。

根据公司公告，公司拟将2019年关联交易额度由478.87亿提升至495.01亿，其中向关联方销售产品额度由316.19亿提升至331.73亿，同比增加4.91%。公司2018年预计向关联方销售产品额度293.74亿，实际发生297.48亿。公司新的预计额度比上年预计值及实际发生值分别增加了12.93%和11.51%。我们认为，本次公司上调关联交易额度，显示出公司订单饱满，业务发展情况良好。公司的资产负债表显示：公司期末存货余额（184.1亿，4.37%），创历史新高。公司预收账款（9.7亿，+10.86%），预付账款（33.44亿，9.96%）。此外，公司20年预计向关联方销售产品337.85亿，继续稳步增长。我们认为，几项关键指标显示公司业务饱满，公司短期收入增长出现波动可能是受交付节奏影响，随着四季度进入军品交付高峰，公司将受益于收入、盈利能力的双重提升，助力公司业绩持续提升。

3、改革加速，公司迎来重要发展机遇：

今年以来，行业改革持续推进，2019年3月21日,据中国航空报报道,航空工业计划财务部在成都组织开展2019年装备价格业务工作培训，预计军品定价机制有望加速落地，公司盈利能力有望提升。2019年9月，我国三大航空公司公告购买国产支线客机ARJ-21共105架，中航飞机作为我国重要军用大中型运输机、轰炸机、特种飞机的制造商，同时也是我国国产民用飞机的重要零部件制造商，随着我国民机产业蓬勃发展，公司将盈利又一个重要发展机遇。

4、业绩预测

预计2019-2021年公司归母净利润分别为6.88亿、8.56亿、10.28亿，对应PE分别为62/50/42倍，维持“强烈推荐-A”评级！

风险提示： 重点型号进展低于预期，民机业务推进缓慢