【晨会聚焦】结构性慢牛格局继续

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►【固收】齐晟：重新审视脱离资金面的存单价格&对资管新规的再思考-中泰证券固定收益专题研究报告-20171120

重新审视脱离资金面的存单价格。

近期同业存单近期价格出现明显上行，突破6月的发行高点可能性很大。这次存单价格上行起源于十一之后，上涨时间起点有所提前。我们认为，存单价格上涨的原因可以分为内生和外生两个方面，内生因素主要反应在发行规模和发行结构上；而外生因素则主要反应在存单价格变动幅度和利差上。总结发行端的量价及其结构，我们认为发行总体变动平稳，且结构调整符合规律，不能成为价格明显上行的主要原因。同业存单存在配置价值，具备资产属性。

对资管新规的再思考：关注资管新规给债市带来的摩擦性风险。

我们建议从长期和短期两个维度来考虑资管新规对债券市场的影响。尽管我们依然坚信长期来看债市必将回归基本面，随着经济增速的继续下滑目前收益率仍有下行空间，但在摩擦性风险释放完毕之前，债市形成趋势性逆转的“拐点”难以出现。建议关注以下信号：新规细则的落地，保险机构的入场，银行对业务的谨慎态度何时出现改观。

风险提示事件：监管风险超预期，资金面收紧超预期。

►【机械-杰克股份(603337)】王华君：深度：工业缝纫机国内龙头：逐步迈向全球巨头-20171120

杰克股份：工业缝纫机行业龙头，步入快速发展通道。缝制机械：产业迁移新增需求；低端产能出清，行业集中度提升。公司裁床产品市场空间广阔，有望迅速抢占市场。公司渠道建设成果斐然，海外收入比重持续增长。大额员工持股计划、实际控制人增持体现发展信心。

公司有望成长为全球工业缝纫机巨头。我们判断公司在国内市占率不断扩大，裁床产品发力，海外出口持续提升，业绩有望持续超市场预期。预计2017-2019年EPS分别为1.59/2.12/2.71元。

风险提示：服装行业景气度低于预期；海外市场扩展低于预期；裁床产品销量增速低于预期。

►【传媒】康雅雯、宋易潞：电梯广告的空间探讨-20171120

我们对电梯广告提价的空间、点位扩张的空间和投资成本、二代屏广告效果的提升、海外市场空间以及现金流和投资的分析表明：

电梯广告作为品牌广告，与电视台和视频网站竞争预算，电梯广告CPM较卫视和网络视频平台均有优势，未来提价空间仍大。当前电梯媒体安装率30%，未来点位扩张仍有空间，且扩张所需成本较低。屏幕技术升级有望提升广告互动反馈和精准投放。

业务出海具备潜力。电梯广告媒体现金流相对较好，在手现金对外投资可补充收益。

作为全国性电梯广告媒体的资源垄断价值，持续看好分众传媒，预计公司 2017/2018 年归母净利润55.3/65.5亿，EPS 分别为 0.45/0.54元。

风险提示：广告行业增速放缓风险，海外经营及汇率风险。

►【策略】唐军、王仕进（联系人）：结构性慢牛格局继续

白马股的回调以及媒体对市场风险的提示是导致近期市场调整的主因，此外，市场在宏观层面也存在两点担忧，一是近期公布的宏观数据也引发了市场对经济边际转弱的预期，二是国债利率持续高位震荡对估值抬升的预期也产生了一定抑制；政策层面，资管新规出台再度强化了市场对监管趋严的预期。

11.12周报中我们指出白马股或已步入过热的状态。6月下旬的时候，我们提出白马行情远未达到疯狂的阶段，主要理由是我们认为最终制约白马股的继续上涨的因素是估值，尽管当时股价连续创新高，但是多数白马股的估值只是步入了历史分位较高的区间，而且从量价等指标来看，白马行情也远为到达疯狂的时候。根据我们的统计，当时白马股PE估值达到历史分位80%以上的比例只有25%。目前来看，这一比例已经达到42%，同时股价达到历史分位80%以上的比例超过83%。我们认为部分白马股的走势可能已经步入过热状态，建议投资者结合市场表现和业绩情况，谨慎对待部分估值和换手率等指标已经达到历史高位的白马。

结构性慢牛的格局仍将继续。尽管10月经济数据普遍走弱，但是从广义社融数据来看，同比增速继续以缓慢的姿势下降，说明近期利率的抬升幅度还是不够压制实体融资需求，参考历史经验，临近年底，宏观环境一般不会有大的变化，经济层面与流动性层面的风险无需过度担忧。股价的核心驱动力是盈利，在经济增速缓下，企业ROE回升，宏观去杠杆、紧信用的背景下，我们认为结构性慢牛的格局仍将延续，而资金抱团的方向将是盈利确定性更强的行业，由于小盘股的行业属性较差，我们认为未来一段时间仍将延续大盘股占优的局面。从资金面来看，短期增量资金有限，主要依赖存量融资盘或者低仓位投资者加仓，新发基金、新开户、外资都是偏中期趋势，从这个角度，市场不存在快速向上的推动力，但是今年本来就是大盘股行情，只要大指数稳住，慢牛的姿态仍然能维持。而且地产调控从来不是抑制股市上涨的理由，政策收紧的时点一般处在经济景气度的相对高点，10年、16年地产调控升级后，股市均迎来一波上涨行情。

两大政策或将逐渐壮大公募与社保的增量资金。资管新规对股市而言，一方面，限制分级基金，提高私募基金门槛，都将有助于推动高风险高杠杆资金涌向低风险层面，如公募基金；另一方面，打破债券市场刚兑，限制发行短期理财，亦将推动低风险资金往较高层面扩展，如公募基金。对于国企股权10%划转社保，财政部官方解释是主要针对非上市公司，而且有三年禁售期，对股市影响不大，但是我们认为，非上市国企在本轮盈利复苏周期下将为社保基金贡献较多分红收益，未来社保将获得巨额的增量资金，综上来看，机构投资者主导的秩序仍将持续。

白马股估值洼地填完之后，建议关注两个方向。与以往同涨同跌的局面不同，今年市场的结构性分化非常明显，造成这种分化的原因，可能有几方面原因：一是IPO提速叠加监管趋严，小票的稀缺性下降，外延并购的逻辑受到遏制；二是今年以来外资和北上资金对新兴市场的配置需求对A股价值投资风格起到一定引领作用。短期来看，消费板块有加速上涨的趋势，此前涨幅较低的品种也纷纷开始补涨，这一轮低估值白马洼地被填完之后，我们建议重点关注两个方向。一个是金融股，一方面金融板块依然具备较大的估值修复空间，业绩与估值匹配的性价比更高；另一方面，配置金融可以有效对冲潜在的市场风险，具备较强的安全边际，建议重点关注受益利率上行的银行和保险；另一个方向是科技股，参考国际经验，经济换挡期，一般大消费板块和科技蓝筹股表现较好，而且近两年TMT板块表现相对低迷，中小创行业平均估值水平已经处在历史估值下沿，而此同时公司业绩增速却已有明显好转，三季度虽然环比低于二季度，但去年的基数较高，增速仍然较为可观，许多个股已经具备较高的投资和配置价值，建议重点关注芯片、5G和AI等题材龙头。

风险提示：经济大幅下滑，监管超预期等。

►【非银】戴志锋：大资管统一监管，行业回归本源-关于规范金融机构资产管理业务的指导意见征求意见稿点评-20171119

上周五，一行三会一局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见征求意见稿，对资管行业实施统一监管，规范业务，更好地支持经济结构调整和转型升级提出相应意见。 我们认为，征求意见稿意在为统一同类资产管理产品监管标准，有效防范和控制金融风险，引导社会资金流向实体经济提出框架性、方向性标准，后续业务层面有待细则进一步落地。

首先，对资产管理业务进行定义，大资管业务框架包括银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理机构等金融机构受人委托，代为投资和管理的金融服务。

其次，坚持有的放矢的问题导向，重点针对资产管理业务的多层嵌套、杠杆不清、套利严重、投机频繁等问题，设定统一的标准规制，同时对金融创新坚持趋利避害、一分为二，留出发展空间。

总体来看逐步引导大资管回归行业本源，并给予较为充分过渡期至2019年6月30日。我们认为，意见稿推出的意义更多的在于作为框架性文件引导资管行业发展方向，后续对各业务影响需一行三会具体细则推进落实，短期对业务层面影响较为有限，中长期看利好行业健康发展。

就券商资管而言，我们认为征求意见稿短期影响有限。首先，征求意见稿为框架性文件，后续仍有细则进一步落地，短期对具体业务冲击有限；其次，券商资管自年初以来受到资金池、通道业务监管预期已经较为充分，此次意见稿整体较2月对嵌套略有放松，对券商资管短期业绩影响较小；第三，行业发展主动管理，提升管理能力，或将倒逼能力不足机构退出市场，有利于主动管理能力突出特色券商发挥业务优势，以及主动管理规模优势券商，随着管理能力提升，其业务收入存在进一步提升空间。

建议关注：主动管理佼佼者东方证券，具有规模以及占比双优势的广发证券。

风险提示事件：二级市场持续低迷，监管发生超预期变化。

►【电子】郑震湘：关注几大创新方向-20171120

大陆IC设计砥砺前行， 继续保持高速增长。本周ICCAD年会顺利召开，根据行业协会统计，2017年大陆设计业产值预计达1946亿元，同比增长28.15%。前十大设计企业销售总额达893.15亿元，同比增长28.35%与产业增速持平。同时预计有191家企业销售超1亿元，较去年增加30家。我们认为AI、IoT、物联网时代将带来海量终端应用，应用领域更加广泛和发散，对于定制化服务的IC设计厂商来说，具有更多崭露头角的机会。

风险提示：半导体投资规模下滑。

►【电新-天赐材料(002709)】邵晶鑫：全球龙头再布局，高举高打表决心-20171120

事件：公司董事会审议通过投资建设年产20万吨电解液项目（一期），设立全资子公司安徽天赐作为项目实施主体。项目一期建设周期12个月，产能规划10万吨电解液，总投资16,403万元，其中建设投资为12,901万元，铺底流动资金为3,502万元。项目二期（年产电解液10万吨）具体投资安排将结合项目需求经另行履行公司内部决策程序后投资建设。

规划扩产20万吨彰显龙头决心，扩大市场份额势在必行。安徽天赐志在华东，全国布局已近完善。电解液行业竞争加剧，未来电解液加工净利率将降低到4%左右。公司已全面布局六氟磷酸锂（6F）、添加剂产能，并综合利用副产硫酸，具备强成本竞争优势与盈利能力。新能源车补贴加速退坡预期下，行业优胜劣汰加速，低成本要求下公司优势愈发凸显。

我们预计公司 2017-2019 年分别实现营业收入22.53、40.31和56.49亿元，同比分别变化23%、79%，40%；EPS 分别为1.13、1.89、2.77元。

风险提示事件：新能源车发展不及预期、国内外政策不达预期、大客户流失风险、项目推进不达预期、原材料价格波动风险。

►【机械】王华君：挖掘机：预计2018年销量增速有望超30%重点推荐三一重工、徐工机械、恒立液压-20171121

中国挖掘机年会：预计2018年行业增速为10-30%2017年11月18日，中国挖掘机行业年会在江苏徐州召开。卡特彼勒、三一重工、徐工机械、小松等，主机厂家对2018年挖掘机增速的预测基本在10-30%之间，各大代理商预测的数据基本在30%左右，相比之下更为乐观。我们预计2018年挖机销量有望增长30%以上2017年年初市场预计全年挖掘机市场销量增长20%左右，1-10月我国累计销售各类挖掘机达11.25万台，同比增长98%；我们预计2017年挖掘机行业全年同比降增长90%以上，超过13万台。我们同时坚定看好明后年更新及新增需求，预计2018年挖机销量有望增长30%以上（根据中泰挖掘机预测模型推导出），高于市场预期。行业逐步进入龙头企业竞争时代，市场集中度仍有上升空间当前主机制造企业约35家，而在行业高峰期为70家，降幅为50%；在过去的十年间，我国挖掘机市场前六名企业市场占有率总和从2011年52.87%上升到了2017年（截止10月累计）65.72%，行业集中度明显上升。

驱动因素：基建房地产投资拉动、更换需求、全球基建、竞争格局改善。

重点推荐：三一重工（中泰5月、11月金股）、徐工机械、恒立液压（1）三一重工：混凝土机械、挖掘机销量国内排名第一（10月份挖机市场占有率已达24%，强者更强）；起重机销量国内排名第二或第三。国际竞争力日益提升，有望打开市值空间：2017年业绩爆发，发展后劲更足。（2）徐工机械：发力高端制造及国际化，最能发挥国企优势。徐工集团挖掘机业务，在内资企业中仅次于三一重工。（3）恒立液压：我国液压系统龙头，目前公司的挖掘机专用油缸国内市场占有率高达50%，且高端泵阀开始突破，公司前3季度盈利创历史新高，毛利率大幅提升12个百分点，达到31.38%。

风险提示：宏观经济形势及行业因素风险；海外国家政治、经济（尤其是汇率）波动风险；生产成本上升风险。

►【食品饮料-香 飘 飘(603711)】范劲松：新股研究报告：聚焦奶茶细分行业，募投产能有望提升市占率-20171121

核心观点：香飘飘是奶茶细分行业中唯一上市标的，长期品牌培育形成先发优势，在杯装奶茶市场中占据近60%的份额。随着国内消费水平的提高和英式文化的渗透，软饮料行业消费结构在逐步升级，奶茶消费成为新时尚。公司渠道体系布局完善，具备长期稳定的经销基础，随着募投项目杯装奶茶与液体奶茶的后续投产，我们认为淡旺季产品互补优势将得到体现，公司市场份额有望进一步提升。

风险提示：行业竞争加剧、募投项目不达预期、食品安全风险。

►【传媒-幸福蓝海(300528)】康雅雯：事项点评：拟收购笛女传媒80%股权，影视剧业务实力有望大幅提升-20171121

事件：幸福蓝海发布公告，拟以7.2亿现金收购重庆笛女阿瑞斯影视传媒股份有限公司80%股权。笛女传媒管理层承诺2017-2021年实现净利润（扣非归母净利+影视剧相关的政府补贴和奖励）分别不低于7500万元、8500万元、9500万元、10000万元、10500万元。

公司影视剧业务竞争力有望大幅提升，实现跨越式发展。笛女传媒多年来深耕于电视剧的投资、制作及发行业务领域，尤其在正剧领域处于市场领先地位.成功推出《母亲母亲》、《双枪老太婆》、《雾都》、《义勇义勇》、《突围突围》、《三妹》、《我的仨妈俩爸》等电视剧，获得了金鹰奖、“五个一工程”奖等较多殊荣。

在内容创作、发行渠道、管理等方面相互补充，充分发挥协同效应。

题材协同：幸福蓝海与笛女传媒均在战争、革命、年代、情感等反映时代特征、弘扬社会主旋律的正能量题材作品的制作运营方面拥有丰富的经验，二者合力有望成为正剧领域的龙头公司。

内容创作：笛女传媒创始人傅晓阳在影视行业从业逾30年，系国家一级编剧、享受国务院政府津贴，中宣部“四个一批”人才，多部剧的编剧和制片人。笛女传媒已具备较为高效的剧本孵化体系，拥有经验丰富的文学、编剧团队及外部合作资源。本次交易完成后，公司将在创作、策划及项目选择能力方面得到有效补充。

发行渠道：笛女传媒多年来与各大电视台、网络媒体等开展业务合作，交易完成后公司将实现电视剧发行渠道的更全面覆盖，发行能力进一步增强。

增强公司盈利能力和抗风险能力，提升公司整体价值。并购完成，笛女传媒将为公司业绩带来较大增厚，2017年承诺业绩7500万相对幸福蓝海2016年归母净利润占比达到67%。笛女传媒擅长制作的主旋律影视剧在行业中具有良好的市场前景，目前笛女传媒储备了近30部正在拍摄、筹划拍摄剧目或剧本，持续产出和发展能力较强，为完成未来几年的业绩承诺打下坚实基础。

“双轮驱动”深化推进，受益电视剧行业内容精品化与渠道集中化趋势，有望享受电影市场以及所占份额双增长的“戴维斯双击”。（1）幸福蓝海实施精品化战略，立足正剧。背靠江苏广电，大部分作品有机会在央视及江苏卫视播出。《于无声处》等多部作品获得国家级奖项。（2）电影市场经过多年高速发展，2016年出现增速放缓，银幕数量高速增长，单屏产出却在下降。我们认为影院的野蛮生长期已过，产业将迈入整合期。公司作为区域龙头，将受益这一过程。

盈利预测：不考虑并购，我们预测幸福蓝海2017-2019年实现收入分别为17.64亿元、20.56亿元和23.14亿元，同比增长分别为14.66%，16.58%和12.53%。实现归母净利润1.35亿元、1.62亿元、1.92亿元，同比增长20.35%、19.49%、18.38%；对应EPS分别为0.36元、0.43元、0.51元。若考虑并购，则2017-2019备考归母净利润为1.95亿元、2.30亿元、2.68亿元，备考EPS分别为0.52元、0.62元、0.72元。

风险提示事件：政策风险；并购失败风险；行业竞争加剧风险；市场风险偏好下行。

►【传媒】康雅雯：电影市场跟踪点评：票房突破500亿，3-5线城市增长明显-20171121

事件：根据国家新闻出版广电总局的数据显示，2017年11月20日下午6时57分，2017年中国电影票房达到500亿，观影人次达到14.48亿，同比增长19%，国产片票房262亿，占比为52.4%，进口品票房238亿，占比47.6%。

3-5线城市贡献票房增量部分。院线行业仍处于跑马圈地状态，银幕数量持续高增长，1线城市逐渐饱和。行业回暖，期待快速扩张后的业绩释放。我们重点推荐光线传媒，关注上海电影、幸福蓝海。

光线传媒：1）短期看，新猫眼存在持续的价值重估，并且盈利出现拐点（17年1-5月实现净利润7300万）；2）电影票房持续回暖，看好18年光线电影投资发行增长，年初至今光线投资发行电影总票房24.47亿元，今年产品线还有引进片《烟花》，相比16年64亿总票房有所下降，但前三季度电影发行业务收入增长25.54%，光线工业化投资发行体系初显，18年相比今年整体产品储备更丰富，有望推动其业绩持续增长；3）目前光线已布局包括动画、电视剧、直播、衍生品、实景娱乐等领域，未来将成为具备全球竞争力的传媒集团。根据Wind一致预期，2017-2019年公司EPS分别为0.3、0.37、0.46元/股。

风险提示：1）票房增长低于预期；2）政策监管风险。