专栏名称: 中信建投证券研究

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中信建投证券研究 · 公众号 · 证券 · 2025-02-11 07:27

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基金研究 | AI产业链投资指南：如何通过基金参与本轮行情？

宏观 | 近期大宗：牛市启动还是涨价行情？——宏观看大宗系列（六）

固收 | 杠杆策略缓慢回归，短券机会更大

公用 | 新能源全面入市在即，新旧项目分类施策

电子 | 比亚迪即将召开智能化发布会，看好智驾普及拉动产业链

通信 | 云厂Capex持续高增，关注Deepseek算力服务与端侧

人工智能 | 谷歌发布Gemini 2.0系列模型，OpenAI发布免费推理模型o3-mini

社服商贸 | 古茗即将上市，现制茶饮进入成熟竞争期

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AI产业链投资指南：如何通过基金参与本轮行情？

构建人工智能产业链股票池并编制相关产业链指数

构建涵盖400只个股的人工智能产业链股票池，覆盖电子、通信、计算机、传媒及机械等行业，并编制上中下游产业链指数。2021年2月至2025年1月，上游产业链累计收益17.45%，收益风险比最优；中游产业链累计收益-29.22%，但大模型中枢细分板块表现突出（区间收益204.32%）；下游产业链累计收益-20.16%，AI终端细分领域收益达95.77%。

基于事前分类的人工智能主题基金筛选

被动指数基金共8只，总规模166.29亿，跟踪指数包括CS人工智（930713.CSI）、中证人工智能产业（931071.CSI）及SHS人工智能50（931487.CSI）。CS人工智指数以上游配置为主（光模块占比12.36%），SHS人工智能50中下游占比最高（39.66%）。主动管理基金共5只，总规模102.82亿。

基于事后分类的类人工智能主题基金

筛选人工智能产业链仓位中枢≥70%的基金共60只，规模≥1亿的41只。其中大摩数字经济、诺安积极回报等表现突出，细分板块选股能力贡献显著。绩优基金持仓偏好上游算力芯片、光模块及中游大模型，下游AI终端（如AI眼镜、智能机器人）渗透率提升。

当前市场对人工智能产业链的配置还有多少空间？

基于最新的仓位测算，主动管理基金在人工智能产业链总仓位较2024年11月高点下降约10%，减仓上游光模块、半导体设备明显，增配AI服务器、边缘计算芯片及铜连接。DeepSeek概念个股持仓在细分类别里主要分布在中游大模型和数据中心领域，主动权益数据中心相关仓位目前处于较低水平，未来仍有较大增配空间。

风险提示： 基金过去业绩不代表未来收益，基于多种方法对基金收益处理后的收益数据同样不能代表基金未来业绩表现；量化模型存在失效风险，基金收益拆解仅为理想情况下的收益估计，不代表基金真实投资能力；基金标签仅为量化维度客观评价，不代表基金主观投资策略；基金仓位测算拟合程度受到多种结果影响，可能会和实际仓位产生较大差异；建模模型仅为估计理想情况，与现实世界可能存在较大差异，结果仅作为研究讨论使用，不构成投资建议。

近期大宗：牛市启动还是涨价行情？——宏观看大宗系列（六）

开年以来，大宗市场再次出现预热“通胀交易”倾向。

黄金交易紧缩缓和；铜交易政策预期差；原油交易定价纠偏；国内黑色交易库存偏低。

特朗普正式就任，去年11月以来“特朗普交易”的预期部分被纠偏，强美元格局暂缓，美债利率阶段性见顶。

特朗普预期交易告一段落之后，“通胀交易”阶段性升温： 一则关税的蝴蝶效应；二则地缘政治博弈尚未完全解除；三则国内政策交易窗口打开。

当前大宗的定价权仍在预期，当下情境类似去年3-5月，但工业品行情的持续性和反弹高度或不及去年。 当前本质上还是阶段性上涨行情。

商品定价趋势何时迎来逆转，本质取决于全球通胀是否已经发生转置，前置条件是流动性是否足够宽松。

风险提示： 消费复苏的持续性仍存不确定性；地产行业能否继续改善仍存不确定性；欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现；地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。

杠杆策略缓慢回归，短券机会更大

当前海外降息周期受阻或在一定程度上影响国内支持性货币政策推进节奏，但货币宽松的大方向仍未改变。总体来看，债牛趋势未改但节奏或不如去年顺畅，当前债券估值已经提前抢跑较大的降息幅度，短时间内继续大幅且快速下行的概率并不大，预计债市将在中期内呈现震荡缓下的趋势。

信用债方面，资产荒逻辑继续贯穿全年，票息资产抢配仍是机构趋势，节奏来看，一季度利差将基本消化完毕，信用债的配置窗口集中在上半年，后续波段操作成为增厚收益的主流策略，二永、固收+将成为下半年布局重点。

节后配置优先级来看，年前资金收紧导致负carry，机构迅速拆杠杆，节后市场整体转向再配置，随着资金面的缓释，料机构杠杆策略缓慢回归，短券配置机会更大。

风险提示： 股票市场的扰动；信用债违约风险；国内经济风险；数据整理的时效性。

新能源全面入市在即，新旧项目分类施策

上网电量原则全面入市，上网电价通过市场形成

近期，国家发展改革委、国家能源局发布《深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》,明确提出坚持市场化改革方向。具体来看，《通知》要求新能源项目（风电、太阳能发电）上网电量原则上全部进入电力市场，上网电价通过市场交易形成，其中新能源项目可报量报价参与交易，也可接受市场形成的价格。对于跨省跨区交易的新能源电量，交易机制按照跨省跨区送电相关政策执行。在现货市场交易方面，《通知》提出推动新能源公平参与实时市场，加快实现自愿参与日前市场，现货市场申报价格上限和下限考虑工商业用户尖峰电价水平和新能源电力市场外的其他收益等因素确定。在中长期市场交易方面，《通知》提出不断完善中长期市场交易规则，缩短交易周期，提高交易频次，实现周、多日、逐日开市。同时，允许供需双方结合新能源出力特点，合理确定中长期合同的量价、曲线等内容，并可根据实际情况进行灵活调整。总体来看，新能源全面参与市场交易是电改推进和新型电力系统建设的必然趋势，新能源上网电价将更多反映市场供求情况、承担电力系统调节责任。

差价结算提供收益预期，区域机制电价或有分化

针对新能源广泛参与市场交易后项目收益波动增加的问题，《通知》提出在市场外建立差价结算机制，保障项目收益稳定性。具体来看，省级价格主管部门会同省级能源主管部门、电力运行主管部门等构建机制电价水平、电量规模和执行期限等，对于纳入结算机制的电量，市场交易均价低于或高于机制电价的部分，由电网企业按规定开展差价结算，结算费用纳入当地系统运行费用。电网企业每月按机制电价开展差价结算，对于电力现货市场连续运行地区，市场交易均价按照月度发电侧实时市场同类项目加权平均价格确定；电力现货市场未连续运行地区，市场交易均价原则上按照交易活跃周期的发电侧中长期交易同类项目加权平均价格确定。差价结算机制通过确定机制电价为新能源发电项目提供相对稳定的收入预期，是新能源可持续发展的重要保障。同时，由于机制电价由省级单位确定，电源结构、电力供需的差异可能导致不同区域的机制电价出现分化，进而影响当地新能源项目的收益情况。

存量项目沿用现行政策，增量项目价格市场形成

《通知》以2025年6月1日为节点划分存量和增量项目分类施策。针对2025年6月1日以前投产的存量项目，机制电价按现行价格政策执行，不高于当地煤电基准价；电量规模范围与各地现行具有保障性质的相关电量规模政策相衔接，同时，新能源项目在规模范围内每年自主确定执行机制的电量比例、但不得高于上一年；执行期限则按照现行相关政策保障期限确定。总体来看，近年关新能源全面进入市场交易，但是存量项目机制电价和电量仍与当前政策相衔接，项目受新政影响较小。针对2025年6月1日起投产的新能源增量项目，首先机制电价由市场竞价确定，且竞价上限由省级价格主管部门考虑合理成本收益、绿色价值、电力市场供需形势、用户承受能力等因素确定，初期可考虑成本因素、避免无序竞争等设定竞价下限；每年新增纳入机制的电量规模由各地根据国家下达的年度非水电可再生能源电力消纳责任权重完成情况，以及用户承受能力等因素确定；执行期限按照同类项目回收初始投资的平均期限确定。对于增量项目来说，竞价机制和报价上限的存在使得电价波动性增加，同时，纳入机制电量规模也存在不确定性，受新政的影响较大。

风险提示： 新能源入市后上网电价下降的风险；机制电价波动的风险。

比亚迪即将召开智能化发布会，看好智驾普及拉动产业链

汽车电子：全球车企加速布局高阶智驾赛道，比亚迪即将召开智能化发布会，看好智驾普及并带领产业链爆发。

2025年将是智驾实现跨越式发展的关键节点，全球车企加速布局高阶智驾赛道。特斯拉在近期的业绩说明会上表示，今年6月将在美国得州推出不需要人类驾驶员监督的全自动驾驶（FSD）版本，并积极推进智能辅助驾驶系统（驾驶员监管版）在2025年进入欧洲和中国市场的工作，其革命性产品无人驾驶出租车Cybercab预计2026年投入量产。国内车企阵营同样动作频频——华为、小鹏、理想等品牌已在高端车型实现智驾技术落地。比亚迪本周宣布将于2月10日在深圳总部召开智能化战略发布会。比亚迪提出，希望通过“天神之眼”系统，让每一个人都能畅享高阶智驾。比亚迪的加入有望将智驾覆盖面拓宽至10万级价格带，加速智驾渗透率的提升。产业升级浪潮下，三大核心环节迎来发展机遇：算力层面，车载SoC芯片与域控制器迎来技术迭代窗口；感知系统方面，CIS图像传感器、光学镜头及激光雷达需求量增加；连接架构领域，高频高速连接器成为智能网联汽车标配。随着头部车企技术突破与价格下探形成合力，智能驾驶产业链即将进入黄金发展期。

风险提示： 未来中美贸易摩擦可能进一步加剧，存在美国政府将继续加征关税、设置进口限制条件或其他贸易壁垒风险；宏观环境的不利因素将可能使得全球经济增速放缓，居民收入、购买力及消费意愿将受到影响，存在下游需求不及预期风险；大宗商品价格仍未企稳，不排除继续上涨的可能，存在原材料成本提高的风险；全球政治局势复杂，主要经济体争端激化，国际贸易环境不确定性增大，可能使得全球经济增速放缓，从而影响市场需求结构，存在国际政治经济形势风险。

云厂Capex持续高增，关注Deepseek算力服务与端侧

北美四家云厂商相继发布财报，资本开支保持高速增长趋势。预计亚马逊、微软、谷歌、Meta 25年资本开支合计3227亿美元，同比增长29%。为满足不断增长的算力需求以及确保未来在AI领域的竞争力，云厂商资本开支屡创新高，建设AI基础设施，建议重视算力产业链。

DeepSeek R1模型在保持优异性能指标的同时大幅降低训练和推理成本。高性能、轻量化、低成本的模型能力将显著推动端侧AI产业发展。国内物联网模组厂商在端侧AI领域具备先发优势，并积极进行产业布局，建议重点关注。

三大运营商相继宣布上线 DeepSeek。DeepSeek作为开源AI大模型，云厂商或应用厂商可以选择进行本地化或云端部署，预计将拉动对于算力基础设施的需求，算力服务提供商、私有云/公有云服务商等有望获益。

风险提示： 国际环境变化；人工智能发展不及预期；市场竞争加剧；汇率波动；数字中国发展不及预期；下游资本开支和需求不及预期。

谷歌发布Gemini 2.0系列模型，OpenAI发布免费推理模型o3-mini

1. 谷歌发布新一代 Gemini 2.0 系列模型，包括 Gemini 2.0 Pro、Gemini 2.0 Flash 和 Gemini 2.0 Flash-Lite。这些模型在编程、物理模拟等多领域表现出色，支持长上下文窗口和多模态输入。Gemini 2.0 Pro 在编码和复杂指令任务中表现最佳，支持最长 200 万 tokens 上下文窗口。Gemini 2.0 Flash 和 Flash-Lite 则在性能和成本之间取得了平衡，适合大规模高容量任务。

2. OpenAI 发布了首个免费推理模型 o3-mini 系列，包括 low、medium 和 high 三个版本，旨在推动低成本推理。o3-mini 在 STEM 领域进行了优化，提供了更快的响应时间和更高的准确性。尽管性能有所提升，但价格仍高于 DeepSeek-R1。

风险提示： 北美经济衰退预期逐步增强，宏观环境存在较大的不确定性，国际环境变化影响供应链及海外拓展；芯片紧缺可能影响相关公司的正常生产和交付，公司出货不及预期。主要原材料价格上涨，导致毛利率不及预期；汇率波动影响外向型企业的汇兑收益与毛利率；人工智能技术进步不及预期；汽车与工业智能化进展不及预期。

古茗即将上市，现制茶饮进入成熟竞争期

2025年2月4日，中国现制饮品企业古茗正式发布全球发售公告，启动招股程序，宣布计划于2月12日在港交所主板挂牌上市；据飞常准，2025年春节假期间国际及地区航线实际执行客运航班量1.84万班次，同比2024年春节增长21.40%；2025年春节假期期间（1月28日至2月4日），华住集团旗下酒店累计接待人次同比增长18.6%。累计接待外宾人次同比上涨68.19%。

风险分析： 行业竞争加剧；渠道扩张不及预期；居民边际消费倾向下降；市场对于美元降息的预期可能过于一致，如果降息进度低于预期，可能影响短期金价走势以及对于外贸结汇相关的预期。

报告来源

证券研究报告名称：《AI产业链投资指南：如何通过基金参与本轮行情？》

对外发布时间：2025年2月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

姚紫薇 SAC 编号:S1440524040001

刘一凡 SAC 编号:S1440523070011

证券研究报告名称：《近期大宗：牛市启动还是涨价行情？——宏观看大宗系列（六）》

对外发布时间：2025年2月9日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

周君芝 SAC 编号:S1440524020001

陈怡 SAC 编号:S1440524030001

证券研究报告名称：《杠杆策略缓慢回归，短券机会更大》

对外发布时间：2025年2月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

曾羽 SCA编号：S1440512070011

庞谦 SCA编号：S1440521090002

曲远源 SCA编号：S1440524070011

证券研究报告名称：《新能源全面入市在即，新旧项目分类施策》

对外发布时间：2025年2月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

高兴 SAC 编号:S1440519060004

证券研究报告名称：《周报：比亚迪即将召开智能化发布会，看好智驾普及拉动产业链》

对外发布时间：2025年2月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

刘双锋 SAC编号：S1440520070002

庞佳军 SAC编号：S1440524110001

孙芳芳 SAC编号：S1440520060001

章合坤 SAC编号：S1440522050001

郭彦辉 SAC编号：S1440520070009

王定润 SAC编号：S1440524060005

何昱灵 SAC编号：S1440524080001

证券研究报告名称：《云厂Capex持续高增，关注Deepseek算力服务与端侧》

对外发布时间：2025年2月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

阎贵成 SAC 编号:S1440518040002

SFC 编号:BNS315

刘永旭 SAC 编号:S1440520070014

SFC 编号:BVF090

武超则 SAC 编号:S1440513090003

SFC 编号:BEM208

杨伟松 SAC 编号:S1440522120003

尹天杰 SAC 编号:S1440524070016

证券研究报告名称：《谷歌发布Gemini 2.0系列模型，OpenAI发布免费推理模型o3-mini》

对外发布时间：2025年2月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

于芳博 SAC 编号:S1440522030001

证券研究报告名称：《周报：古茗即将上市，现制茶饮进入成熟竞争期》

对外发布时间：2025年2月10日

报告发布机构：中信建投证券股份有限公司

本报告分析师：

刘乐文 SAC 编号:S1440521080003

SFC 编号:BPC301

陈如练 SAC 编号:S1440520070008

SFC 编号:BRV097

于佳琪 SAC 编号:S1440521110003

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