【宏观】JacksonHole会议未提及货币政策展望，但欧元汇率依旧创新高

中信研究 · 公众号 · · 2017-08-28 08:27

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——诸建芳，崔嵘

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耶伦和德拉吉讲话未提及未来货币政策走向。本次会议上耶伦和德拉吉演讲均未提及未来欧美央行货币政策走向，这一点此前市场有部分预期。市场关注的重点在欧央行行长德拉吉的演讲是否透露更多欧央行缩减QE政策的信息（如2014年年会上，德拉吉表达了对通胀下行的担忧，这为后续欧版QE推出做了铺垫）。耶伦主席的讲话主要围绕金融稳定主题，而欧日央行行长仅在提问和讨论环节表达了当前低通胀需要保持货币宽松的立场，这一鸽派论调加之对全球经济复苏增强的言论，令欧元兑美元汇率创逾两年半新高。9月7日即将召开的欧央行会议很有可能对货币政策前瞻指引做一定修改，考虑到欧央行并不希望欧元过强（冲击出口）、避免缩减QE恐慌，德拉吉本次没有透露更多增量信息也在市场预期之中。美元持续走弱有利于缓和全球流动性整体趋紧的态势，但短期需要关注9-10月份美国债务上限、财政预算、税改政策的推进可能带来的资产价格波动风险。

耶伦演讲围绕金融稳定主题，不主张大幅放松金融监管。耶伦讲话没有谈及对美国经济的展望和美联储货币政策的细节。耶伦主张金融监管不可过度放松，应延续危机以来的金融监管框架，反对大规模撤销《多德-弗兰克法案》，这与美国总统特朗普放松金融监管的主张相悖（预计特朗普不会在明年2月提名耶伦连任）。因耶伦未谈及货币政策细节，美元指数大幅走低，跌幅约1%；美债收益率普遍下行。

德拉吉在问答环节流露出鸽派立场。德拉吉在演讲稿中并未提及欧央行未来货币政策细节，但在此后的问答环节，德拉吉表达了当前低通胀需要保持货币宽松的立场，较市场预期略偏鸽派。欧元区7月整体CPI回落，核心CPI环比下滑0.6%，而同比涨幅微升0.1个点至1.2%。欧元区核心通胀虽较前期改善，当仍低于欧央行2%的目标，并且其受能源价格的影响较大。我们认为，虽然由于通胀相对偏低，欧央行缺乏快速收紧货币政策的迫切性，但其边际收紧货币政策的趋势已经出现，这也是支持欧元汇率持续走高的主因。此外，日本央行行长黑田东彦也表达了对实现通胀目标的耐心，主张继续保持货币宽松。

学术讨论的议题由货币政策转向财政政策和避免贸易保护。JacksonHole年会通常是各国央行以学术讨论的方式对全球宏观经济焦点问题及未来趋势判断进行交流的盛会，但近年来全球央行不断调整和扩张货币政策，使得JacksonHole会议成为市场关注货币政策的更多线索的会议之一。本次年会没有关于货币政策的增量信息，但是其学术讨论的议题由前几年的货币政策转向财政政策和避免贸易保护。如何让全球经济增长更具活力和可持续性？各国央行关注的焦点已由此前的货币宽松转向了如果通过各国政府的财政政策、改革和合作、避免贸易保护主义的措施上来。这意味着全球央行货币政策边际收紧的趋势已经出现。此外，金融监管也是央行年会一贯关注的话题。虽然特朗普上台后主张大幅放松金融监管，但是耶伦和德拉吉讲话均不赞成这一主张。未来全球金融监管的方向或许很难如特朗普所希望的大幅放松，这有利于全球经济的长期可持续增长。在当前货币政策依然相对宽松的时期，大幅放松监管势必加剧未来金融危机的风险。

我们维持观点：美联储9月启动缩表概率高，但12月是否加息的不确定性仍存，我们倾向于认为12月暂停加息一次；预计欧央行将在9月之后会议中释放未来缩减QE（Tapering）的信号，并在2018年初逐步减少QE购买规模，加息进程可能最早在2019年启动。长期来看，美元难以重回强势（即使未来美联储加息缩表、税改方案通过可能带来美元汇率反弹）。美元走弱有利于缓和全球流动性整体趋紧的态势，但短期需要关注9-10月份美国债务上限、财政预算、税改政策的推进可能带来的资产价格波动风险。

本文节选自中信证券研究部已于当日发布的《晨会》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见《晨会》报告。

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