中国企业海外并购交易中的并购贷款融资

中国企业的海外并购交易往往涉及大额的资金需求，银行并购贷款是企业解决并购资金问题的重要方案。本文重点介绍并购融资中的中国法监管规定以及并购融资中的主要融资文件和特殊条款，供开展境外投资并购的中国企业参考。

从并购方并购资金来源看，除了向银行筹集的优先级并购贷款，往往还配有资本金或股东借款，或者向第三方财务投资人筹集的股权投资或夹层融资。

从中资银行与外资银行参与国际并购市场的情况来看，中资银行通过其境内机构及境外分支机构为中国境外并购的企业提供了诸多便利。而外资银行凭借着多样化的融资产品、灵活的融资条件及市场化的银团份额分销能力也为很多海外项目提供了重要的资金支持。中国企业可结合项目实际情况，综合考虑融资成本、交易结构、财务标准等因素，选取具有不同优势的银行安排融资。下文将展开分析企业向境内外银行申请并购融资需遵守的监管规定和登记备案要求。

1、商业银行并购贷款指引

并购贷款所涉及的最重要的监管规定为《商业银行并购贷款风险管理指引》（下称为“ 《并购贷款指引》 ”）。

根据《并购贷款指引》第三条 [1] 和第四十一条 [2] 规定，并购贷款可以用于股权并购和资产并购。同时，并购贷款适用于实现合并、实现对目标企业的实际控制或维持对目标企业控制的并购，通常对于参股类并购交易的融资难以适用。对于实际控制的判断标准，结合《公司法》《上市公司收购管理办法》《经营者集中审查暂行规定》和《企业会计准则第33号——合并财务报表》中“控制”、“实际控制人”及“控股股东”的相关规定，可以从股比及表决权比例、特殊表决机制、董事以及高管的任命权、重大交易或经营活动的决策权等维度进行综合分析判断。对于维持控制，并购方已获得目标企业的控制权，出于避免丧失控制权或增强控制权的目的而进行的并购交易，我们理解均是银行并购贷款的适用情形。

此外，根据《并购贷款指引》的规定，商业银行并购贷款还需满足以下主要条件：并购贷款期限一般不超过7年，并购交易价款中并购贷款所占比例不应高于60%，且并购方自筹资金需已足额到位等内容。

2、国家发展和改革委员会外债登记

如向境外银行举借并购贷款，则可能涉及国家发展和改革委员会（下称为“ 发改委 ”）2023年发布的《企业中长期外债审核登记管理办法》（下称为“ 56号令 ”）项下的外债登记事宜。根据56号令的规定，境内企业/境内企业控制的境外企业向境外举债，且超过1年期的，应当依照发改委的规定办理外债登记。在中国企业施行海外并购时，如由境内企业控制的境外主体向境外银行申请1年期以上贷款的，则需遵守56号令项下的外债登记规定。如涉及外债登记事项，应由境内企业总部在实际提款前向发改委及时申报外债，完成外债登记。

3、跨境担保外汇管理规定

在举借并购贷款的过程中，还可能会涉及到跨境担保，其中最为常见的模式为内保外贷。根据《跨境担保外汇管理规定》（下称为“ 29号文 ”）第三条，“内保外贷是指担保人注册地在境内、债务人和债权人注册地均在境外的跨境担保。”如境内企业为并购贷款提供股权质押、保证等形式的担保，且并购贷款的借款人与贷款人均注册在境外时，则需要向外汇管理局申请内保外贷登记。需注意的是，在外汇管理局的监管口径下，境内银行自贸区支行发放的FT账户贷款不属于“外贷”，但境内银行离岸中心向境外借款人发放的贷款属于“外贷”，在构成内保外贷的情形下，需要办理内保外贷登记。

对于内保外贷登记办理的时限，根据29号文第九条 [3] ，担保人应当在签订担保合同后15个工作日内提交登记申请，但现行规定中对于内保外贷登记的办结时限并未明确规定，且在此类交易中，贷款人往往会将内保外贷登记作为提款先决条件。因此，并购方应事先与外汇管理局就申请登记事项进行沟通，以降低审核登记的不确定性。

除内保外贷外，中国企业在举借并购贷款的过程中还可能会涉及到外保内贷及其他形式跨境担保。如并购贷款的借款人、贷款人均注册在境内，担保人注册于境外，则构成外保内贷，该等情形下将由境内金融机构向外汇管理局集中报送相关信息。除内保外贷和外保内贷外，除非另有特别规定，其他形式的跨境担保不需要到外汇管理局办理登记或备案。

1、必备文件

并购贷款系围绕着贷款人与借款人的直接借贷关系而展开，因此贷款协议或授信协议是融资文件的核心。并购贷款的主要商业安排、权利和义务、控制的范围和程度均于贷款协议中进行详细约定。除贷款协议外，担保文件也是并购贷款必不可少的配套文件。担保类型可包括股权质押、保证担保、资产抵押、账户监管及账户质押等。

股权质押：并购贷款的主要目的系收购目标公司股权，因此，目标公司的股权质押通常是必要的担保安排。作为贷款所形成的核心资产，股权的分红收益及处置收益是清偿贷款本息的重要来源之一，在股权之上设立的质押成为限制借款人自由处分行为的重要保障。由于借款人在多数交易中都是基于跨境收购的税收筹划而设立的境外壳公司，因此股权的质押通常不仅限于目标公司股权，还包括多层壳公司的股权，甚至追溯到实际中国母公司跨境持有的第一级股权。

账户及资产抵质押：借款人和夹层壳公司的账户及资产通常需要全部质押予贷款人。并购贷款中的账户监管通常包括两个方面，其一是对贷款资金走向的监管，其二是对还款资金的归集和控制。分红、处置、股东支持等资金都应纳入贷款人监管范围并应用于还款或提前还款。就资产抵押，虽然夹层壳公司通常没有其他资产，但往往会基于避免其产生其他债务而影响并购贷款的回款现金流的考虑，亦对其设立资产抵押担保。

保证担保：虽然贷款人通过股权质押及资产抵押控制了贷款资金形成的主要资产，但实际收购方控股公司的支持亦常见于贷款人信贷要求。贷款人可能会要求母公司提供连带责任保证担保、以开立银行保函为目的提供反担保，或者要求母公司提供流动性支持承诺。

2、支持性文件

虽然银行并购贷款是杠杆并购的主要资金来源，但借款人也可能同时与其他融资方达成其他融资安排。银行贷款人为了确保其债权优先性，通常会与其他融资方间会签署一份债权人间协议，约定债权的优先顺位、担保物的持有和执行、收益的分配机制等商业安排。

费用函主要约定借款人与银行贷款人间的费用安排，虽然其内容篇幅不长，但却是商业银行的重要收入来源。有些费用由牵头行、安排行或代理行独享，有些费用在初始贷款行间分享，也有一些费用是由后续加入的贷款行分享。因此，对于借款人而言，在与贷款人协商融资成本时，不仅要关注贷款协议中约定的利率，还需要特别关注费用安排。

如果跨境并购涉及多币种融资安排，或贷款币种与目标公司所在国法定货币或还款资金来源的币种不一致，贷款人往往会与借款人达成对冲交易以确保还款资金来源币种与还款要求的币种相匹配。借款人也可以根据自身现金流测算，设立浮动利率和固定利率的互换等其他对冲安排。

此外，如果收购股权、壳公司现金流和母公司信用还不足以覆盖贷款人的授信风险，贷款人亦会要求母公司或其下属实业公司提供资产担保，包括授信中常见的不动产抵押、应收账款质押、其他股权质押和动产质押等，作为对前述必备文件中担保文件的补充。

相较于一般的银行贷款，银行并购融资在条款上有诸多特殊安排。本文拟选取部分有特点的技术性条款进行分享。

1、财务资助

“财务资助”（Financial Assistance）是并购贷款交易当中一种增信措施，其是指除了自有资金外，收购方利用目标公司提供的包括资金、信用、抵质押担保、保证担保、费用、补偿、赠予等财务方面的资助而获得融资，用于支付目标公司股权收购或目标资产收购对价的行为。2023年《中华人民共和国公司法》（下称为“ 《新公司法》 ”）修订，首次在法律层面引入“禁止提供财务资助原则”。在此之前，我国法律层面并未规定公司是否能为他人取得自身股份提供财务资助，而主要是在上市公司及非上市公众公司层面以部门规章形式明文规定禁止财务资助行为。根据《新公司法》第一百六十三条，原则上禁止股份有限公司为他人取得本公司或者其母公司的股份提供赠与、借款、担保以及其他财务资助。

“禁止提供财务资助原则”源于上世纪二十年代的英国法，并传播到其他英联邦国家，也被欧盟立法所接受。《1928年英国公司法》第十六条首次以专门的成文法规则规定了“禁止提供财务资助原则”，该原则核心目的在于保护公司资产不被用于可能损害公司、股东和债权人利益的股份购买行为。具体而言，其一，该原则用于限制杠杆收购，避免买方寻找有充足现金流或者容易变现的资产的公司作为收购目标，并从目标公司获取借款用于支付购入该公司股份的价款，进而损害了其他股东及债权人的利益；其二，该原则用于防止公司管理层运用公司资源对其特定的买方提供支持，从而干扰正常的公司股价；其三，该原则用于避免公司及相关高管操纵股份价值；其四，该原则用于维护公司的资本维持原则，即在公司存续期间不得以直接或间接的形式向股东返还资本，从而保护债权人的利益。

但由于“禁止提供财务资助原则”一定程度上增加了并购交易的成本并且影响了一些有利于公司利益交易的实施，大部分英美法系国家允许目标公司通过洗白豁免（Whitewash Waiver）提供财务资助。《新公司法》第一百六十三条第二款亦规定了相应的洗白程序，但目前对其的解释缺乏实务依据，需根据《新公司法》正式施行后的实践情况进一步明确合规要求。

实践中，为了规避融资文件适用法律对于“财务资助”的限制，各方通常会将目标公司提供的增信措施作为提款后续条件，在完成交割之后再由目标公司与贷款人签署相应的担保文件。但需要说明的是，在中国法下以交割后提供担保的形式规避“财务资助”限制存在一定违反法律规定的风险。

2、资金确定性（Certain Funds）

资金确定性（Certain Funds）是并购融资安排中的一个核心特征，资金确定性条款是为了确保在收购交易完成前，买方有足够的资金来履行收购义务。资金确定性条款会约定资金确定性期间（Certain Funds Period），在此期间内，只要买方满足了提款的前提条件、没有重大违约且重大陈述是真实的，银行就有义务放款，并且不能取消承诺额、终止贷款协议或采取其他任何影响放款的行为。而银行履行资金确定性义务的前提通常包括收购文件在资金确定性期间内不得修改、买方没有发生收购协议项下的重大违约且买方在收购协议项下重大陈述是真实的。从借款人的角度，借款人应将陈述事项和违约限定在重大陈述和重大违约，通常仅限于借款人可以履行和控制的内容。

3、清理期（Clean-up Period）

在并购融资交易中，通常允许在融资交割后设定一个清理期。在该期间内，目标公司及其子公司的特定行为不会构成违约事件，以避免在交割后的期间内目标公司轻易触发违约。但需注意的是，并非所有目标公司及其子公司的行为均可不被视为一项违约事件。一般情况下，银行可能会认为在以下条件满足时，才不构成一项违约事件：（1）该等行为仅因目标公司或目标公司子公司的原因造成；（2）该等行为能够被补救且目标公司或目标公司的子公司正在采取补救措施；（3）该等违反并非借款人故意促成发生或基于借款人的同意而发生；（4）该等违反不会产生重大不利影响。此外，并非清理期中发生的所有违约均不构成违约事件。例如，如果在清理期中发生未按时付款、破产程序等，亦会构成一项违约事件。

4、强制提前还款

在并购融资中，银行通常会要求发生特定情形时银行有权要求借款人提前偿还贷款。常见的情形包括：控制权变更、处置收益、保险收益、收购款项、超额现金流、借款人上市等。受篇幅所限，本文仅就前三种类型的强制提前还款情形进行简要的分析。

•控制权变更

“控制权变更”会作为一项单独的定义在贷款协议中规定，指初始投资人或其控制的基金不再有权控制借款人（不论是持有借款人的特定股权或是有权控制借款人的股东或股东会）。并购融资交易的贷款协议中，集团所有者和/或控制者的身份可能是贷款人在并购融资背景下关注的关键因素之一。因此，贷款人通常会要求在发生控制权变更时，其有权要求强制提前还款和取消承贷额。

•处置收益、保险收益

处置收益指任何类型的资产处置所得税后款项，保险收益指集团成员于任何保险项下所获得的保险赔款。银行要求该等收益用于提前还款的目的在于，如果资产已经变成现金，除非该等现金能被用于有效的再投资，否则，应将资产处置所得款项（或与资产有关的保险赔款）用于提前偿还贷款，以避免杠杆率上升。

•收购款项

收购款项是指因收购文件相关的索赔而取得的款项。例如，因卖方违反收购协议项下保证条款而需支付的赔偿款项，或者就收购相关的尽职调查报告主张的索赔款项。除特定的排除情形外（如用于收购价格的调整、解除第三方责任或恢复、维修或替代索赔相关的集团资产），该等收购款项应用于强制提前还款。

并购贷款融资是一项复杂且多层次的融资安排，不仅需要对底层并购交易的全面理解和融会贯通，还必须从金融机构风险控制的角度搭建完善的融资结构，同时满足各法域的监管要求。各方也经常需要在几百页的融资文件中反复推敲、调整数月，力求在并购交割日之前顺利完成融资。我们希望能够与中国出海企业一同，不断探索国内外并购贷款市场，助力中资企业境外并购业务中的资金融通与财务安全。