【恒立液压*陈显帆团队】中报业绩超预期，受益于下游强势复苏

恒立液压

2017中报业绩超预期发展，油缸业务大放异彩

公司营收大幅增长原因有三：1、油缸板块尤其是挖机油缸和盾构机油缸的持续增长，挖机油缸收入同比+163%，盾构机油缸收入同比+137%；2、小型挖掘机因用泵阀实现量产而导致销售增长101%；3、面向新兴行业的液压系统保持良好的增长势头，同比+154%。

盈利能力大幅上升，规模效应效果显著

2017年上半年综合毛利率达28.09%，较去年同期+8.15pct，主要系收入规模效应显现（营业成本增长速度小于销售收入增长）。期间费用率合计14.27%，同比-5.12pct（其中销售费率、管理费率、财务费率分别为3.14%、8.91%、2.22%，分别-1.63pct、-7.2pct、+3.71pct），是公司加强管理和降本增效取得成效（销售费用率和管理费用率较去年同期-8.83pct）。预计随着传统油缸业务的放量和新产品泵阀的客户认可，公司毛利率和净利润率将会继续提高。

海外业务成为公司新亮点，高端客户市场空间巨大

公司产品远销欧美、日本等发达国家和地区，上半年度国外销售收入同比+52%，出口占公司总收入的比例超过25%。公司依托美、日子公司积极拓展稳定合作伙伴，依托收购的德国哈威开设海外研究中心，积累了一批卡特彼勒、神钢、日立等欧美高端客户，加速推进向全球领先液压系统集成商进军。预计未来公司客户逐步遍及各大海外工程机械巨头，海外业务占比将会继续提高至50%。

下游工程机械行业强势复苏淡季不淡，液压龙头显著受益

H1公司产品销量实现大幅增长，主要受到下游市场需求强劲增长的拉动。受宏观经济和固定资产投资增速影响，国内工程机械行业出现向好， 2017年1-7月挖掘机销量累计销量增长幅度超过100%，累计销量为7.5万台。预计从8月开始，受到2016年基于高基数影响，销量同比增速将会放缓。但根据最新调研情况，恒立的油缸排产仍然是满产状态，预计下半年房地产投资平稳，基建投资呈较强托底作用，全年挖掘机销量预计为70%的增长（12万台）。目前恒立的挖机液压油缸，盾构机油缸的国内市占率已经高达50%和70%（三一，徐工，卡特均为公司大客户），未来将会继续受益于下游工程机械行业的增长（挖机预计未来3年销量增速8%-12%）和出口增长（公司已在欧洲、北美、日本等建立了广泛的营销网络）。

盈利预测与投资建议：由于下游工程机械行业复苏明显，公司作为主要零部件供应商短期处于产能供不应求，中长期看液压泵阀国产替代进口的空间大。我们预计公司2017/18/19年的EPS为0.49/0.59/0.73元,对应PE分别为38/32/26X，维持“增持”评级。

风险提示：宏观周期性波动风险、海外投资与经营风险。

（分析师  陈显帆）