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资产证券化344讲，REITs。
第一部分：首单可扩募REITs。第二部分：REITs：房地产投资新渠道。第三部分：公募REITs渐行渐近，商务地产迎来新机遇？
本期主要介绍
REITs。包括三个新：
REITs的
新产品、
房地产投资的
新渠道、
商务地产的新机遇。
文章内容很精彩，小编越看越开心，尤其第二部分的访谈，直接说到了小编的心里。大家有同感吗？
新形势下，房地产行业转型在即，强烈推荐从事房地产的朋友学习（小编已经把它转给身边做房地产的朋友了）。
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4、具有证券从业资格
【工作职责】
1、负责大投行项目承揽、私募机构客户开发、上市公司等企业客户开发；
2、负责开展集团机构类业务的协同与交叉销售相关工作，协助开展机构类经纪业务。
【工作地点】
北京
目前国内REITs尚无法实现新资产的持续注入，而扩募机制开创性地实现
同一产品分步装入资产
、逐步扩大规模，一方面为企业盘活存量资产、对接资本市场搭建高效运作的载体与持续性通道，节约大量操作程序和时间成本；另一方面，引领国内REITs产品逻辑升级，实现REITs行业由“资产匹配资金”的卖方视角向“资金配置资产”的买方视角进行转变。引入扩募机制将深刻影响当前行业业态，进一步夯实标准化REITs推行基础，是我国REITs行业逐步向发达资本市场成熟REITs迈进的重要里程碑
。
2019年3月20日，菜鸟中联-中信证券-中国智能骨干网仓储资产支持专项计划成功发行，这是中国首单可扩募REITs产品、首单新零售基础设施REITs产品，近日将赴上交所挂牌交易。
专项计划以菜鸟集团旗下的优质高标物流仓储为底层物业资产，获批规模50亿元，首期发行规模10.7亿元，其中优先级资产支持证券发行规模6.7亿元，发行利率4.45%，中诚信证评给予AAAsf评级。
该专项计划于2019年1月11日成功获得上海证券交易所审议通过。该专项计划以菜鸟网络科技有限公司(“菜鸟网络”)子公司为原始权益人，由中联前源不动产基金管理有限公司(“中联基金”)担任总协调人、财务顾问及基金管理人，中信证券股份有限公司担任计划管理人和销售机构。
REITs是经济结构调整的新型重要工具，发展REITs也是资本市场助力当下经济新旧增长动能转换、实现增量改革的重要突破口，菜鸟中联-中信证券-中国智能骨干网仓储资产支持专项计划在产品结构中引入扩募机制，开创了国内REITs行业的先河。
中联基金董事总经理李艳认为，扩募机制相较以往的分期发行模式(无法实现同一产品的外延式增长)，简化了增发的步骤、缩短了周期，优势明显。其与成熟公募REITs的增发扩股非常类似，意味着内地类REITs向着成熟的公募REITs结构又迈进了一步。
目前国内REITs尚无法实现新资产的持续注入，而扩募机制开创性地实现同一产品分步装入资产、逐步扩大规模，一方面为企业盘活存量资产、对接资本市场搭建高效运作的载体与持续性通道，节约大量操作程序和时间成本；另一方面，引领国内REITs产品逻辑升级，实现REITs行业由“资产匹配资金”的卖方视角向“资金配置资产”的买方视角进行转变。引入扩募机制将深刻影响当前行业业态，进一步夯实标准化REITs推行基础，是我国REITs行业逐步向发达资本市场成熟REITs迈进的重要里程碑。
我国类REITs产品自首单落地以来便在标准化的道路上不断探索前进。中联基金作为类REITs领域的“领跑者”，深耕行业多年，团队成员稳定，专业优势凸显，近年来不断引领行业实现基础资产业态以及产品发行模式的突破创新。本次中联基金作为总协调人为专项计划发行引入扩募机制标志着我国市场已经处在从类REITs走向标准化REITs的关键节点，通过打通产品底层资产端入口，对标境外成熟资本市场，真正意义上实现了以资产管理为核心的业务模式转型。
REITs助力新零售模式下
现代物流行业实现跨越式发展
2016年，新零售的概念首次问世，短短3年，从零售到“新”零售，多的不仅是一个“新”字，而是大数据驱动下围绕投资者需求所提供的更好的品牌体验、更优质的产品以及更高效的物流服务，这其中就包括以智能物流系统为代表的新零售业态下基础设施的建设。
仲量联行资深董事熊建平表示：“由于国内消费市场的不断增长和电子商务的蓬勃发展，仓储需求得到了强有力的支持。与此同时，国家层面也积极出台政策规划，加强商贸物流基础设施建设、提升仓储服务水平，推进物流仓储行业健康发展。
以上海为例，根据仲量联行《2018年第四季度大中华区物业摘要》的数据，2018年非保税区供应量达到创纪录的572，000平方米，预计2019年新增供应量约为303，000平方米。我们看到新增高标准的仓储和厂房在持续增加，制造业和零售商在优化供应链的过程中，逐步由老化的设备场地转向高标准的仓储和厂房。”
2018年，我国网络零售额达到9.01万亿元人民币，与此同时，线上零售带来的消费者思维变化正在促使传统线下零售业态逐渐向新零售模式演化。新零售模式下，现代物流企业将以赋能者和服务者的形象，凭借其数据化的物流信息整合能力、立体式智能化的仓储条件、标准化的品控管理成为引领行业发展的新航标。
REITs作为盘活存量资产的高效证券化金融产品早已获得房地产、公用事业等传统行业企业的高度认可。上交所指出，当下新兴经济发展的“进度条”不断加速，改变着传统的生产生活方式，也为我国经济发展增添了蓬勃动力，上交所将不断吸收国际资本市场成熟有效、有益的制度与方法，支持一批助力国家经济发展、具备新经济要素、主动承担社会责任、积极回报投资者的新经济业态下的“生力军”企业，努力为这些企业增加制度的包容性和适应性。
菜鸟网络方面表示此次专项计划发行所募资金将主要用于推进建设菜鸟骨干网，包括对技术创新研发的持续投入，提升数字化相关物流要素效率；建设和完善智能化、绿色环保的高标准物流设施；拓展城乡末端设施分布；搭建新型全球供应链和包裹网络，帮助中小企业更便捷的参与全球化贸易等。
REITs加入菜鸟骨干网队伍
推动物流战略全面“起飞”
专项计划原始权益人母公司菜鸟网络作为阿里巴巴数字经济体的物流网络平台，以“全国24小时、全球72小时必达”为使命，所搭建国家智能物流骨干网(以下简称“菜鸟骨干网”)当中，包括了分布各地的仓储物流基础设施。菜鸟骨干网从2013年起步建设，采用的是“枢纽+通道+网络”的方式。这张骨干网不仅仅是打造物理设施，更通过智能技术对物流行业进行了数字化升级。
截至目前，菜鸟已经形成全国七大区域枢纽+数百个区域仓、城市仓+城市配送网络+末端驿站布局，包括华北、华东、华南、华中、西南、西北、东北等。在每个区域的城市之间，又形成了大节点带动小节点的行业示范效应，各类枢纽分别承担了仓储、转运、进口保税、出口集货等不同的物流功能。
此次专项计划入池底层物业为位于重庆两江新区的中国智能骨干网重庆两江保税仓库及非保税仓库共3处物业，定位于个性化服务集团内部及外部客户。紧邻绕城高速，距离重庆江北机场货运区5公里左右，陆水空交通十分便利，是菜鸟西南地区核心物流枢纽之一。
存量主导时代REITs优势尽显
标准化REITs脚步渐近
伴随着我国经济发展进入存量主导时代，REITs的优势脱颖而出。中联基金董事总经理李艳表示，在当下的市场环境及现有监管体系下，如何呈现出真正意义上符合“资产证券化”本质与内涵并且兼具创新意义的标准化产品对所有参与的中介机构都提出了更高的要求与挑战。
我国类REITs产品自首单落地以来便在公募化的道路上不断探索前进，此次专项计划的成功发行为我国标准化REITs产品的正式推出奠定了良好的基础，标准化REITs试点的脚步声渐近。
（摘自：REITs行业研究）
林华：中国资产证券化分析网创始人
胡峰：戴德梁行高级董事
姚长盛：在房地产里边有这么一句话，全世界通用，做商业的是师傅，做住宅的是徒弟，会运营的是师傅，会卖的是徒弟。但这句话在中国房地产界常年行不通，因为徒弟比师傅赚的钱要多得多，而且徒弟会比师傅要有更多的风光，所谓快钱打跑了慢钱，这是我们经常能够见到的一个情形。但规律毕竟是规律，常识还是常识，终有一天还会回到这句话。今天我们谈的话题就是跟我们的师傅有关——REITs。
有媒体称，上交所正鼓励机构上报项目，计划推第一批公募REITs试点。公募REITs的全称是公开发行的不动产投资基金，是指将包括
商场、写字楼、仓库、长租公寓、养老公寓
等在内的不动产资产转化为流动性较强的、公开上市交易的标准化金融产品，个人投资者可以用小额的资金投资到大额的不动产当中，并获得不动产持续、稳定运营带来的分红收益。REITs自20世纪60年代最先在美国推出，至今已在40个左右的国家或地区面世。分析认为，伴随我国房地产业正逐步进入“存量时代”，REITs可有效盘活存量地产，促进房地产业从“重资产”向“轻资产”运营转型。不过，尽管我国理论界和实务界从2007年就开始对REITs进行深入研究，但目前尚没有真正的REITs。在基金业协会备案的有38只类REITs产品，公募REITs则迟迟没有推出。上交所和深交所分别在1月表示，要“推动公募REITs试点，加快发展住房租赁REITs”以及“加大力度推进公募REITs规则出台及业务试点”。
姚长盛：其实我们听REITs已经听了很长时间了，我们老在说一句戏谑的话，就是REITs元年至少已经说了得有三次到四次，但现在迟迟推不出来，能不能跟大家简单白话地说一下REITs到底是什么？
林华：从某种意义上来讲，REITs属于证券化的范畴，都是属于资产负债表左边的资产出表进行融资的过程。从图中可以看到，地产金融特别是商业地产金融是一个不断再融资的过程。项目建设阶段通过股权投资和项目建设贷款来获取项目建设资金。项目建设完成后，开始第一次再融资，如果是居民住宅，居民通过首付款和银行按揭贷款的方式为完工项目进行首次再融资；商业物业则是持有人通过股权投资和商业地产贷款为完工项目进行首次融资。之后，银行通过资产证券化的方式，把个人住房贷款打包发行MBS（住宅抵押贷款证券化），把商业地产贷款打包发行CMBS（商业房地产抵押贷款证券化），实现现金的回流。从目前来看，上图右下角的股权部分，一直无法实现有效的证券化，商业地产股权部分的证券化可以通过REITs实现。REITs是整个商业地产再证券化或金融化的最后一颗明珠。
胡峰：
REITs就像对一栋写字楼进行IPO，份额可流转、可交易、可分红
胡峰：
REITs可以理解为比如一栋写字楼的IPO,企业的IPO大家都比较了解了，一栋楼的IPO就相当于把这个楼给份额化，买这个份额可以享受到份额的收益，这个份额可以流转、可以转让，这样资产就流动起来了。
姚长盛：
REITs一定是当做一颗明珠，明珠就相当于它是一个美女，但是我们听说这个美女她老在楼上，迟迟走不下来。
但无论从国际来看，还是从现在中国的存量市场来看，可能到了这么一个时候了。
今天这个背景大家重新把REITs当作一颗明珠来看，它现在的背景是什么？
为什么这么重要？
林华：
目前我国REITs的发展与PPP（政府和社会资本合作模式）资产证券化的发展有着密不可分的联系。
未来随着大量使用者付费项目的成熟，PPP项目通过REITs实现再融资令人期待。
REITs需要满足一定条件和特定税务安排。
姚长盛：
刚才您提到一个核心词是税收安排，但是这可能对普通人来说现在还不清晰。
我建议可以把REITs就按照刚才林先生说的方向给它固定一下，第一它基本上都指向的是商业地产，第二都是现在持有类的，对中国来说就是怎样盘活存量。
有一个核心问题是投资回报率。
在中国房地产市场和投资市场上，大家基本上看涨幅，所以说住宅永远会比商业地产卖得还要贵，卖得还要快，溢价还更高。
商业地产往往会面临一个很尴尬的情形，但REITs偏偏是在现在这个阶段去弥补过去的不足。
所以胡先生看我们今天的市场结构和体量，能够对REITs做一个什么样的期待？
胡峰：
当下商业地产投资缺少退出环节，个人可以通过REITs分享甲级写字楼租金收益，且REITs投收益性物业，不涉及住宅，不影响住宅价格
胡峰：
商业地产的产业链“投融管退”没有闭合。
之前增量市场快速建设时期，退出方式基本上是散售，但散售会影响整体运营管理。
大宗交易目前大中华区大概在2300亿元，400亿元在北京，1200亿元在上海，全国其他城市一共六七百亿元规模，所以规模不大。
产业链没有闭合，首先是投资人的来源问题。
比如北京现在的甲级写字楼存量1000万平方米，租金水平能达到每月每平米400元，金融街能达到600元，相当于20块钱一天，这么好的收益，但个人投资人没办法直接投资几十亿的不动产，而REITs可以提供一个投资渠道。
对于开发企业，需要解决退出问题，通过REITs退出有助于产业链闭环形成。
此外，大家可能会把REITs跟住宅挂上钩，担心影响住宅价格变动，实际上REITs都是投收益性物业，跟住宅没有特别的关系。
林华：
REITs帮助解决长债短融难题
林华：
商业地产的发展核心是不断再融资的过程，唯独剩下其股权部分没有办法实现再融资。
要想把资产滚动起来，一定要通过REITs盘活。
目前，中国很多房地产开发商的资金有限，商业物业一旦建设完成，市场可贷资金的期限基本上只有3到5年，在不断再融资的过程中，一定要通过公开市场交易把资金久期拉长。
所以REITs是商业物业股权部分的证券化，是整个的地产金融再融资形成闭环的最后一个环节。
姚长盛：
我国地产进入到一个新周期和新阶段，过去房地产开发非常简单，找到钱找来地盖完房子卖掉，然后再去拿下一块地找下一拨人，现在是说需要让你长期持有，而且不光要持有，还得有运营能力，有资管能力，得不断提升。
需要回答的问题比如，我们现在录节目这个地方，算是北京的核心区了，但租金回报率，住宅大概不到1%，商业地产的回报率可能百分之三点几，如果这个再去发REITs也好，发其他资产证券化产品也好，市场如何来认可？
怎么能提高收益率？
胡峰：
房地产发展分为几个阶段，第一个阶段快速建设时期，大家如果能挣快钱，肯定去挣快钱，不愿意去运营管理。
第二个阶段运营管理阶段，租金收益率达不到投资人要求的情况下，怎样提升运营管理能力，确实非常重要。
姚长盛：
能不能举一个例子，因为我们现在说在全世界很多城市去寻找一些投资回报能超过5%的不动产不是一件太难的事，甚至包括住宅。
我们现在看到的在国内寻找优质资产困难的现象为什么会出现？
胡峰：
海外REITs租金收益可见，90%以上收益分红
胡峰：这和个人投资人的要求有一些关系。海外一些投资，虽然只有百分之四五或者五六的水平，但资金成本比较低，所以大家愿意去买这种产品，这是投资收益。第二要看物业的增值部分。REITs90%以上的收益要分给个人投资人。如果这样一个非常透明的产品，租金水平能看得见，成本能看得见，利润也能看得见，90%的收益分给个人投资人，这种产品相信在市场上会受到一些投资人关注。
姚长盛：
我们也发过类REITs、CMBS、ABS等等资产证券化产品，这些现在有合适的收益率吗？
林华：
长租公寓是国内REITs优质投资标的
林华：
国内的物业价格涨得比较高，租金收益率上不去是个很现实的问题。
目前真正能够满足国内发行REITs条件并且满足投资者需求的物业其实并不多见。
在这个情况下，市场上力推的长租公寓是个很好的方向，长租公寓如果不考虑土地增值空间，只看租金大体上是可以满足发行条件的。
举个例子，比如PPP资产证券化，修路造桥的项目做证券化可以实现百分之五六的收益，因为没有土地升值空间问题，全是现金流，长租公寓也是同样的道理，把租金这部分拿出来既能满足投资者需要，又能实现长租公寓的普惠效果。
姚长盛：
从投资角度，如果REITs能够对个人投资者开放，可以作为投资标的，需要达到什么样的收益率水平，投资者会感兴趣？
胡峰：
在新加坡，现在REITs的派息率大约在6.6%，中国香港大约5.8%，日本大约4.3%，但是这些数据并不是日本最低，抛开十年期国债成本的话，基本上都在4%左右的水平。
所以4%的收益率在中国加上十年期国债收益率成本的话，可能就得要到7%左右，投资人会愿意去买。
姚长盛：
那对资产的要求就太高了。
胡峰：
如果是在4%-5%的水平，实际上应该有很多物业能达到这一水平。
其REITs产品如果在资本市场交易，投资人还是比较感兴趣的，因为这些都是很实在的楼，而且比如说北京很核心地段优质物业资产的REITs产品收益透明而且90%以上每年分红。
这是收益部分。
此外之后的物业增值也是比较好的方面。
我也非常期待中国公募REITs推出，虽然收益率水平不是太高，相信也会有很多的个人投资人会去关注。
目前全球公开REITs市场的总市值已超过2万亿美元，其中美国就占到一半，为1.15万亿美元市值。
REITs已超越商业银行成为美国投资性物业最主要的资金来源。
姚长盛：
全球公开REITs市场，美国大概1万亿美元的规模，全球大概2万亿美元的规模。
中国现在商业地产应该全世界排名不是第一也得第二，这么大的规模没准能变成第一。
那边荒地多，我们又喜欢盖房子。
有了这些，其实市场里面是不缺供给的，现在唯独是说需求会怎么样？
如果今年还能再呼唤一次说是REITs元年，真REITs推出来了对市场会产生什么样影响？
林华：
REITs适合险资、养老金等长期资金配置
林华：
从投资端来看，如果REITs能够推出，且收益率能满足要求，对我国的保险资金来说是一个非常好的配置方向，因为险资的投资期限一般较长。
同样，对于养老金，社保基金而言，REITs都是可以去投资的方向，未来还是有很大需求的。
胡峰：
REITs利于商业地产长期运营管理水平提高
胡峰：
对于房地产市场来说，“投融管退”的商业地产闭环能够完成，有很好的退出渠道，就会想如何很好地把运营管理做起来。
现在的房地产市场从增量市场到存量市场，也必须做好存量市场精细化的运营管理。
姚长盛：
中国REITs如果要推出来，现在需要解决哪几个问题？
林华：
我们国家目前推的长租公寓，其土地价格是很低的，包括一些工业用房改成长租公寓的，地价控制住之后就只剩现金流。
如果只剩现金流，最难的税收问题就很好地解决了。
此外，REITs一定要可以在公开市场进行交易，最可能的方式就是公募基金ETF。
姚长盛：
您的判断，公募REITs还有多久推出？
林华：
公募R
EITs推出条件已具
备
林华：
其实国内只要把最顶层的SPV不用私募基金来做，用公募基金的方式来做即可，但是推出还需要等待适当的时机。
姚长盛：
明白了，我们很难判断时间，但是你的意思是说，其实条件都已经具备了，标的也都清楚。
林华：
我是这么认为的。
姚长盛：
可能很难通过短短一期节目就能够把REITs说清楚，因为它里面包含的话题和层次实在是太多了，但是我们能够断定的一件事情是，当REITs出现的时候，它一定会对中国的商业地产或者整个的地产运营环境带来巨大的变化。
第一，关于融资渠道又多了一项。
第二，关于整个地产业的结构会有更多的平衡。
第三，对于运营的人来说他会有信心，就像刚才胡峰提到，他会更有信心和耐心，慢慢把这个东西做得越来越好，因为要去提高收益率。
而长期看，还是那句话，师傅还是要是师傅。
我们说，等美女的过程是很愉快的，千呼万唤始出来
。已经等了REITs这么长的时间，等楼梯真正开始响，当她露面的那一刻，我们希望一定要惊艳一点，不要让大家失望。
（摘自：第一财经首席评论）
2.
金融属性极强，机构投资者为主
3.
过度供应时代将结束，核心城市资源价值显著
4.
利率下行，REITs有望启航——市场新起点
5.
主动管理能力是成就优秀企业的基石
6.
从外资流入到内资觉醒——大宗交易市场活跃
7. 风险提示
商务地产，广义上泛指用于各种办公、交易等经营用途的房地产形式，最典型代表即是写字楼。随着社会经济的进步，产业结构转型升级，写字楼的需求不断增长。
写字楼是企业总部的载体，也是现代服务业的集聚地，承载着提升城市在社会分工协作体系中地位的关键作用。
一二线城市写字楼主要分为甲级写字楼、乙级写字楼以及科创园区楼宇，其中甲级写字楼为最常见写字楼资产。
写字楼是物业资产中相对独特的一个子板块，具有独特的功能属性和运营逻辑。
住宅存在户籍、教育、医疗等诸多附加属性存在，并且有交易限制，金融属性较弱。
而写字楼的定价则更具纯金融属性。写字楼经营管理标准化程度高，写字楼的投资更注重金融上的回报合理性，如要求与市场资金利率相匹配的资产回报率。培育成熟的写字楼资产也可以提供稳定的现金流，较好的增值保值。
而写字楼的定价则更具纯金融属性。写字楼经营管理标准化程度高，写字楼的投资更注重金融上的回报合理性，如要求与市场资金利率相匹配的资产回报率。培育成熟的写字楼资产也可以提供稳定的现金流，较好的增值保值。
因此写字楼市场的投资比较机构化，并且以整售为主。至今为止，我国二三线城市的商办物业市场交易仍然很不活跃，企业往往采取建设——出售，或建设——自持的方式开发商办物业。而在北京等一线城市，历史上商业物业也多以自持为主。
地方政府发展经济心切，大量规划发展商办物业，写字楼的整体供应较大。其中，2010年-2014年是写字楼的开发高峰，五年间新开工面积2.93亿平方米，等于之前10年总和的1.7倍。
阶段性过多的供给，使得写字楼市场过去几年一直处于消化新增供给和库存的状态。写字楼的整体库存快速上升，2017年末达到历史高点3664万平方米。即使是在一线城市，写字楼租金自2011年开始也增长缓慢。
2015年起，写字楼的新开工面积终于同比回落。竣工面积和开发投资直到2018年才开始同比下降。2018年，写字楼竣工面积3884万平方米，同比回落3.1%，同时库存也开始逐渐消化，同比下降0.4%。
戴德梁行数据显示，甲A级写字楼（主要在大城市）供求关系到2018年上半年有所好转。2015年至今，写字楼新开工面积连续回落，预计未来竣工面积将进一步降低，预计2019年全年竣工下降3-5%，供给进一步减少。
从需求端来看，通常衡量写字楼需求的指标一般为净吸纳量。据世邦魏理仕统计，在2004-2018年之间，写字楼需求市场历经多个成熟的波段周期。而2018年，受到宏观经济减速，科技行业增速放缓，P2P爆雷影响，需求触底。
2019年，影响经济发展的诸多因素（去杠杆，贸易争端等）开始明朗，总体需求有望见底回升。
同时，随着对外开放政策进一步深化，放松一些行业外资入股门槛，写字楼需求也有进一步增长的潜力。
2019年3月2日，证监会与上海证券交易所正式《科创板首次公开发行股票注册管理办法》等相关规章和规则，科创板进入落地实施阶段。资本市场发展倒推高新技术的发展，人工智能、云计算、物联网等行业继续高速发展，也带来新的写字楼需求。
相比住宅市场，写字楼市场由于和民生关联更少，因此“因城施策”并不明显。而产业的聚集，往往趋向于核心城市。三四线城市写字楼市场既无健康需求支持，也无特别政策鼓励，市场前景往往堪忧。历史上，过剩的商服用地常常被开发为类住宅产品（即商住楼）。这两年，商住楼相对住宅的折价越来越大，客观上也说明类住宅产品没有市场前景。
我们认为，写字楼的投资机会（无论是资产管理，项目开发还是物业持有），都是聚焦于核心城市（一线城市和大都市群）的机会。如果离开了核心城市的蓝海，是没有写字楼相关投资标的可供选择的。
当然，即使一些二线城市，写字楼库存也是不少。部分二线城市如天津、武汉、重庆等面临较大的去库存压力，写字楼市场空置率较高。相对来说，一线城市整体经济发展程度高，产业吸纳能力更好，是投资写字楼的优先选择。2018年4季度，一线城市总体空置率更低，其中北京和广州空置率分别为7.6%和5.7%，而上海和深圳也保持在14.7%和11.37%。
