投资者对特朗普的猜想

自特朗普当选以来，投资者对他下一任期的政策各种猜测，他会将关税提高到多高？其他国家会如何强烈反制？他是否真的会兑现竞选时的承诺，进行大规模驱逐移民、大幅放松监管或实施高达万亿美元的减税政策？这些对经济增长、通胀和资产价格的影响将如何？随着1月20日特朗普就职，答案将逐渐揭晓。

通过与分析师、银行家和基金经理的对话，经济学人总结了一些投资者普遍认同的主题。所有人都预期特朗普会至少推出一些新关税，但很少有人知道贸易报复将如何升级。几乎没有人认为大规模驱逐移民会发生，但他们担心未来移民政策的限制可能会推高通胀。他们希望国会的财政鹰派和特朗普经济团队能控制美国的财政赤字（目前已占GDP的6.4%），但信心不足。一个主要担忧是额外的借贷可能会扰乱美国国债市场，从而导致其他资产价格的不稳定。

外汇市场的判断最为直接。投资者押注美元将继续保持强势。过去几个月，美元兑一篮子发达经济体货币的汇率持续上涨，尤其在选举之夜之后更是迅速走高（见下图）。与此同时，墨西哥和加拿大的货币遭受重创，因特朗普威胁对这两个国家的出口商品征收25%的关税。

因此，外汇市场对特朗普的关税威胁是认真的。交易员预计出口导向国家的货币需求将下降，因为新关税会抬高其商品的美元价格。他们还认为美元将普遍走强，或因为其作为避险货币的吸引力，或因为全面关税将减少美国向海外支付的美元。至少目前，少有人认为特朗普一贯主张的弱势美元政策（旨在提振美国出口）有实现的可能。

美国股市提供了更广泛的预测。最清晰的趋势是，美国公司整体上将跑赢全球其他企业。自特朗普连任以来，美国股价整体上涨了3%。尽管过去两周有所回落，但投资者仍将美国上市公司估值定在其潜在收益的历史高位。这表明投资者押注于美国公司持续创造更高利润的能力。

然而，股市也呈现出行业分化（见下图）。最大的赢家是“可选消费”行业，包括亚马逊和特斯拉等公司，这些企业在消费者可支配收入充足时表现最佳。这表明股东们预期特朗普将通过延续个人所得税减税等政策使消费者的钱包更加鼓胀。（特斯拉的投资者可能还从其老板马斯克与特朗普的良好关系中获益。）此外，IT和金融公司也表现良好，预计将受到监管放松的利好。

而一些特朗普曾经承诺支持的行业表现却不佳。例如，他“增加石油开采”的承诺并未提振石油和天然气公司，因为低油价限制了其生产增长。此外，房地产行业因借贷成本上升而受挫，而材料行业则因进口商品和机械可能面临更高关税而股价下跌。

尽管股市整体上涨，但特朗普的政策可能会在债券市场引发问题。十年期美国国债收益率已经上升，从9月的3.6%攀升至目前的4.6%。一个主要担忧是，特朗普提出的关税和移民限制等政策可能带来的通胀压力会迫使美联储维持较高的利率水平。另一个担忧是财政宽松政策可能导致美国国债的大规模发行，从而压低债券价格并推高收益率。

衡量这些担忧的一种方式是观察美国政府债券的“期限溢价”。这指的是借贷成本中无法归因于美联储短期利率预期变化的部分。换言之，这是一种额外收益率，作为美国政府债券价格可能暴跌（例如因高通胀或借贷不可持续）时的风险补偿。最近国债收益率的上涨中，大约80%归因于期限溢价的上升。

尽管最敏感的市场参与者都认为美国政府债券收益率飙升的可能性较低，但投资者在未来四年内将有机会通过市场反馈对特朗普的政策施加影响。如果国债市场出现波动导致股市下跌，这将对特朗普高度重视的股市表现构成威胁。一旦债券持有人开始大规模抛售，政策走向可能会因此发生调整。