通威股份（600438）深度报告：国内新能源光伏多晶硅一线品牌

联系人：赵金厚/刘晓宁/宫衍海/韩启明/郑嘉伟

投资要点：

公司是国内新能源光伏多晶硅一线品牌，快速扩产进入第一梯队。公司2016年增发收购集团持有的永祥多晶硅。2015年起，永祥多晶硅进行了四氯化硅冷氢化等综合节能降耗技术改造，单位综合能耗大幅降低，具有显著的成本竞争优势。公司目前多晶硅产能2万吨，未来新增产能10万吨分布在乐山以及包头，总产能将达到12万吨，位于国内第一梯队。

多晶硅阶段性供需错配，价格上涨推动估值修复。今年国内多晶硅企业在第三季度安排设备检修，多晶硅供给出现阶段性紧缩；美国国际贸易委员会(ITC)接受201条款申请，市场出于恐慌增加美国市场库存，带动多晶硅短期需求大幅提升。多晶硅价格在7月已经上涨接近10%，我们预计未来几个月多晶硅料将会出现供不应求的局面，价格存在超预期上涨的可能性，有望带来行业层面的估值修复。

公司是水产饲料全国龙头，传统主业受益行业景气周期启动。公司目前年饲料生产能力超过1000万吨，是全球最大的水产饲料生产企业及主要的畜禽饲料生产企业，也是我国农、林、牧、渔板块销售规模最大的农业上市公司之一，水产饲料全国市场占有率已超过20%，连续20余年位居全国第一。2017年淡水鱼价反弹创十年新高，带动淡水鱼养殖热度持续上升，公司作为水产饲料龙头，“景气周期+市占率提升”有望带来成长双击。

盈利预测与估值：公司是国内新能源光伏多晶硅一线品牌。我们预计2017-2019年公司实现归母净利润16.3亿、19.5亿、28.8亿，对应每股收益0.42、0.50、0.74元/股。我们对公司两块业务采取分部估值，光伏行业目前平均估值20倍左右，考虑到光伏业务未来3年复合增速30%，按照0.8倍PEG给予24倍估值，同时给予公司水产养殖龙头公司平均估值22倍，综合市值383亿，有33%上涨空间。首次覆盖，给予“买入”评级。