【平安证券】政府引导基金的抉与择——土地财政向股权财政转型之路｜策略深度报告20241227

策略评论 · 公众号 · 投资金融 · 2024-12-27 16:08

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平安证券研究所策略组魏伟/陈骁/张亚婕 /靳旭媛

平安观点

研究背景：政府投资肩负财政转型与科技创新的双重使命。财政视角下，近年来地产下行致使土地财政难以为继，财政收支缺口扩大，而股权财政发挥杠杆效应撬动社会资本招商引资、重塑税基、优化产业结构，或为解决当前地方财政困难的途径之一。产业视角下，科技创新活动研发投入大、周期长、风险高，需要“有为政府”作为耐心资本引导和干预，克服市场失灵。

发展现状：政府引导基金是政府投资的主要工具，其定位为政策性基金，近年来在引导社会资本进入目标领域方面发挥了重要作用。从规模特征看，多数引导基金体量在10-100亿元，千亿级以上的基金数量较少，但影响力强。从资金效率看，引导基金通过母、子基金两层杠杆大约可实现 4倍的财政资金放大作用；而相比市场化母基金，引导基金的投资收益通常更低，这符合其政策型基金的定位。从区域特征看，华东地区的引导基金分布相对密集，并呈现向区县级下沉的趋势；从行业特征看，基金重点投资领域跟随行业发展而变化，也与区域资源禀赋密切相关，近年来主要投向半导体及电子设备、生物医药、IT、机械制造、化工原料及加工、清洁技术等高新技术产业。

典型案例：1）合肥模式：合肥政府在过去二十余年的投资当中，把握产业发展规律、精准挖掘重点项目，成功打造多个“链主”企业，带动了产业集群发展，被誉为精准狙击的“政府投行”。合肥经验体现在三方面：一是实现国资良性循环。通过“国资引领→项目落地→股权退出→循环发展”的滚动投资既实现国资的保值增值，也完成产业链循环布局。二是打造专业招投队伍。建立政府高校常态化互派挂职机制、设立县干招商模式、稳步推进外资招商。三是强大科研创新实力。合肥近年来研发投入不断提升，依托中科大智库资源打造“科大硅谷”，促进科技成果高效转化。 2）苏州模式：苏州政府通过元禾控股、苏创投等平台搭建了成熟的多层次业务体系，大力扶持并成功孵化了多个战略新兴产业集群的发展。苏州经验体现在三方面：一是多层次的基金体系。从初创期的天使投资，到成长期的PE、VC、债权融资、科技贷款等，再到成熟期的上市辅导、产业集聚等增值服务，苏州政府通过“基金组合”覆盖了企业全生命周期的融资需求。二是市场化运作并构建GP方阵。探索引导基金创新开放，如取消返投比例；织精织密GP网络，围绕重点发展产业针对性构建GP方阵。三是市区县联动协同。如苏创投（市级）、昆山创控（县级）及其他社会资本共同设立“科创股权投资基金”。

投资建议：从投资角度，政府引导基金重点布局的半导体/生物医药/高端制造/新能源等高技术产业具备长期发展空间，国家大基金持续加码支持的半导体等硬科技产业也映射了二级市场的投资机遇。从政府角度，不同地区可遵循区位、要素比较优势、产业痛点等相机抉择模式取向；结合产业布局形成国资良性循环，直投项目重点聚焦补链强链延链，构建多层次全周期基金投资体系，强化科研投入等配套扶持措施。从政策角度，目前政府引导基金存在区县下沉、同质化竞争、返投痛点、退出不畅四类困境，可从因地制宜，统一布局，正向激励，畅通退出四方面破局。

风险提示：政策落地不及预期；国内金融监管超预期收紧；流动性超预期收紧；海外资本市场波动加大。