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投资心得 - No.28
价值与成长的轮回
《月风投资笔记》
一价值风格基金经理去请教禅师：“半导体5G云计算消费电子连创新高，我坚持价值投资但是压力极大，请问该如何是好？”禅师一言不发，拿出一瓶茅台酒打开请他酌饮。基金经理拿着酒杯若有所悟：“大师您的意思继续坚持价值股投资，好的公司终将会像茅台一样再创辉煌？”
禅师摇头说道：“
错了，每一轮科技股的顶部，都是由价值风格基金经理买醉之后冲进去决定的
。”
实不相瞒，这个段子确实是我写的，而它其实是去年6月另一个段子的镜像版。
风格轮动一直是A股一个非常重要的策略，尤其是今年行情演绎到现在，大家又开始讨论成长与价值的风格切换了。
你要理解什么时候风格开始转回科技股的，先要理解当年风格是怎么倒向价值股的。
首先是
2012年底
前，那时创业板从开始的1000点，最终一路跌到了585点，所有人都在嘲讽唾弃科技股。那时的当红炸子鸡，是茅台五粮液等价值股，以茅台为例，从2012年初的130元一路涨到年内最高的190元。
结果2013年，茅台等白酒股迎来了八项规定与塑化剂事件，当年股价就跌了35%，并最终带动消费股的沉沦。而创业板，在
2013-2015年上半年
则恰好启动了为期两年半的绝对牛市，期间成长股大幅跑赢消费股。
在这一期间，我定期都能见到价值风格基金经理离职，以及看银行地产消费的研究员换岗，包括2014年底参加策略会，白酒会场都没几个人，台上的专家还苦口婆心的说：
“
未来三年（15-18年）白酒行业还是会很困难啊
！”
然后我们就迎来了2015年下半年的两轮股灾和2016年初的熔断，这段时间严格上说是是空窗期。
2016-2017年
，为期两年的价值股绝对牛市，茅台是从2016年初的188元开始启动的，高毅为代表的一批优秀机构从2016年开始成为这一轮行情的最大赢家，4年时间就扩张成为百亿级别私募。在此期间，除了电子偶尔有一些行情外，剩下的成长股几乎全灭。
2018年是一个大级别的熊市，起点是兴全合宜300亿巨无霸的发行，成立当日即为市场顶点，这一年有点像2015年下半年，严格上讲是空窗期。
2019年上半年
，一度妖股横行，但是很快风格转回了价值股，标志性事件是2019年10月，茅台站上1200元。这一轮价值股牛市，如果撇开2018年的空窗期，合计为期2年10个月。（创业板那一轮是2年6个月）
然后在
2019年10月
后，风格再次大幅倒向了成长股，目前为期5个月。
2012年底时，科技股研究员是非常惨淡的，尤其是2012年还是4G的商用首年，也是苹果产业链的爆发年，但是股价依然纠结，创业板照样跌到585点。
2014年，如果没有年底券商行情的爆发，我可以和大家说，金融地产消费的研究员，日子非常非常惨，我身边甚至真有看银行的买方研究员转行去看策略或者去当财经自媒体的。
但是2019年6月，就在这一轮成长风格切换的3个月前，我在当时申万策略会的科技分会场上看到，里面稀稀落落只坐了7-8个研究员，而那边家电白酒调味品的分会场，连人都挤不进去。
包括网友提供的图片显示：2019年年中上海丽思卡尔顿的策略会上，消费分会场上人山人海，隔壁TMT会场（下图）里连一排人都坐不满。
真的，2019年年中的时候，科技风格基金经理的声音几乎都灭绝了，那时根本听不到任何人在讨论科技股，市场上也发不出来任何科技风格基金，几乎每一个成长风格的基金经理都在投委会的“建议”下进行转型。所以当时我写了最初的那个段子：
一TMT风格基金经理去请教禅师：“酱油白酒保险接连新高，我每天研究产业趋势和公司动态，但是依然被杀估值、止损、失眠，请问该如何是好？”禅师一言不发，拿出最新的IphoneXS在空中挥舞了一个抛物线。基金经理若有所悟：“大师您的意思继续坚持科技股投资，终将会像苹果公司那样抓住拐点再创辉煌？”
禅师摇头说道：“
错了，每一轮消费股的顶部，都是由TMT基金经理决定的
。”
——谁知道半年以后，2019年公募冠军就由成长风格的基金经理拿走了，你要知道，2019年9月，大家都还在为茅台站上1200元狂欢，认为冠军必然由哪位价值风格大佬拿下。
A股就是这么有意思，风格轮回，到底是谁让客户一会在追逐价值风格，一会在追逐成长风格呢？
聊完了前面风格轮动的问题，再回来看这张图，万得全A指数。
其实看这个指数走势就非常清晰，A股的指数，长期看依然是底部逐步抬高的过程（998-1664--1849-2440-2850），因为无论怎么样，我们的GDP还有6个百分点的增长。
但是由于A股牛短熊长的特征，使得指数更容易绕着合理的估值中枢，更大幅度的上下震荡摇摆。也就是估值中枢波动的幅度，远高于EPS波动的幅度。
当然，许多人会诟病我们很久没见到6124了，这是因为上证综指的编制问题，其实看万得全A等指数，我们已经远远超过2007年的顶部和底部区间。
举一个细节，万得全A 2007年的顶部点位是4100点，目前我们在4609点。也就是说，我们远远超过了2007年的山顶位置。
以招行为代表的部分优质个股，在2017年前后，陆续突破了2007年的历史高位。——招行目前的估值是比较合理的，也就是公司用了10年时间，通过10%以上的历史业绩复合增速，15%以上的ROE回报，完全消化了2007年的泡沫估值。
如果看完上面的这些信息，你可能会有一个直观感受：A股是一个长期看能反应经济基本面、但是短期走势特别依赖估值波动、情绪扰动效应特别大的市场。
