【天赐材料*曾朵红】深度：再议公司核心竞争力，一体化布局+技术进步构建盈利护城河

投资要点

六氟价格到达阶段性低点，下半年需求旺盛有望小幅反弹，长期看电解液龙头一体化+技术进步构成的护城河深厚，驱动龙头获得超额利润。市场担心六氟产能过剩带动价格加速下跌，电解液盈利不确定性高。我们认为短期看，Q2六氟价格下跌系疫情影响需求所致，当前碳酸锂成本托底六氟价格， Q3起供需结构边际向好，预计价格在25万元/吨左右平台企稳，且有望小幅反弹，六氟售价已到达阶段性低点，电解液盈利确定性增强。长期看，电动化大势所趋，公司深度绑定客户+一体化布局，市占率提升至30%+， 2022-2023年电解液出货预计33/58万吨，同比高增129%/76%，且公司充分完善上游一体化布局，实现六氟、添加剂、溶剂等主要原材料自供，此外行业新技术、新产品加速推出，公司新型锂盐、新型添加剂布局加速，自供比例逐步提升，叠加公司强大规模效应，成本护城河深厚，六氟价格下行周期下仍能获得超额利润。

构建一体化化工平台，电解液成本差距有望维持1万元/吨左右，成本领先优势明显。公司打造“硫酸—氢氟酸—氟化锂/五氟化磷—六氟—电解液”一体化布局，22年下半年氟化锂、五氟化磷产能陆续投产，上游氢氟酸、硫酸循环产线等逐步打通，实现纵向产业链一体化布局。公司六氟自供比例接近100%，VC、FEC、DTD等添加剂产能在建，自供比例提升。我们测算公司液体六氟成本较固体成本低3万元/吨，较行业新进入者低5万元/吨，叠加添加剂、LIFSI自供比例提升，在悲观六氟价格假设下，公司电解液盈利仍有望维持1万元/吨左右，成本优势明显。

公司LIFSI产能、成本领先行业，22-23年快速放量，成为第二增长极。新型锂盐LIFSI较六氟性能优势明显，随着与六氟价差缩小，行业内开始大规模应用，目前添加比例逐步提升至3-6%，天赐材料率先布局，目前已实现6000吨产能满产满销，2万吨产能在建，22年年底产能有望达3万吨。随着新增产能释放，22年预计出货0.8-1万吨，23年有望出2万吨+。LIFSI生产壁垒高，单吨盈利远超六氟，且周期性较弱，随着添加比例的进一步提升，利润贡献可观，未来有望成为公司第二增长极。

磷酸铁产能快速放量，正极+回收开始贡献新增量。公司横向布局，现有磷酸铁产能3.5万吨，下半年宜昌30万吨产能分两期释放，全年出货有望达8万吨，23年有望达25-30万吨，同比增长200%+，22Q1单吨盈利0.8万/吨，长期看公司具备原材料优势，盈利仍有望超行业平均。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年归母净利润55.68/72.08/92.43亿元（原预期55.96/72.87/95.72亿元），同比+152%/29%/28%，对应PE为16/12/10倍，给予22年26倍PE，对应目标价75元，维持“买入”评级。

风险提示：电动车销量不及预期，价格竞争超市场预期。

（分析师 曾朵红、阮巧燕）