高盛：建议2025超配以下资产类别
❶ 增持美国医疗保健：
我们于2024年9月基于估值极低相较标普500发起了战术性倾斜。该行业相较标普500折价23%，自1994年以来只有4%的时间估值更低。在2023和2024年，医疗保健行业分别落后标普500指数24和22个百分点。历史数据显示，此类表现落后通常在未来12个月带来相对于标普500的中双位数（13%-17%）超额回报。
我们预计特朗普新政府的政策对该行业影响有限：
• FDA预算仅占联邦总预算的0.10%，几乎一半来源于私营部门的用户费用。
• 健保计划的预算占美国卫生与公众服务部预算的91%，卫生部长提名人未对这些计划提出批评。
• 2022年的《通胀削减法案》确立了药品定价立法，可能性较小受到挑战。
基准情境下，我们预计回报率为高双位数（15%-19%）。
❷ 增持美国能源基础设施主有限合伙企业（MLPs）：
该配置是ISG建议的历史最悠久的战术性倾斜，自2015年作为期权倾斜启动，2016年1月改为行业多头头寸以来，我们多次调整其规模以捕捉机会。自启动以来，该倾斜累计回报率为44%。2024年，MLP回报率为27%，相比之下标普500指数回报率为25%，中期市政债券仅为0.9%。尽管近年来表现强劲，我们已减少了对MLP的配置，但仍保留小幅仓位，原因如下：
尽管回报强劲，估值仍具吸引力。目前企业价值与EBITDA的比率为9.6倍，低于长期均值11.3倍。剔除2010至2015年的极端高估值后，9.7倍是更现实的目标。
我们预计盈利将以7%的速度增长。
6.7%的税收优惠分红收益率相较于固定收益和高收益债券收益率具有吸引力。Alerian MLP基础设施指数中的公司产生的自由现金流是分红的1.6倍，分红收益率看起来安全。
我们预计此倾斜的回报率为高单位数（7%-9%），并基于WTI原油价格在60-80美元范围内的假设。
❸ 增持欧洲航空与国防：
我们于2024年4月发起此倾斜，基于俄罗斯入侵乌克兰导致欧洲国家增加国防支出。特朗普新政府的压力进一步支持了我们的立场。2024年，欧洲国防支出增长10%。假设该增长水平持续，我们预计2025年市盈率将从当前的18倍上升至20倍以上。
空客是该行业最大的公司，订单积压达约八年。我们对该倾斜的基准情境分配60%的概率，预计回报为中双位数（13%-16%）。
❹ 增持墨西哥股票：
我们于2024年4月发起了战术性倾斜。估值极低，过去20年中仅有2%的时间低于当前水平。尽管外国投资者持续减少对新兴市场的投资，但对墨西哥股票的抛售更为明显。墨西哥市场当前由国内养老金和共同基金构成，投资者基础更加稳定。
我们预计基准情境回报为低双位数（10%-12%）。
❺ 增持南非股票：
我们于2024年9月发起了战术性倾斜。估值具吸引力，市盈率为9.3倍，相较MSCI新兴市场指数折价23%。南非股票历来较其他新兴市场溢价2%。未来两年盈利年化增长预计为18%。
与墨西哥股票类似，南非股票受33个季度资金流出影响，当前投资者头寸极轻。此外，南非可能受益于中国刺激政策，因为其对中国出口73%的商品为金属及矿石（如黄金、铂金、铁矿石和煤炭）。
基准情境回报预计为低双位数（10%-12%）。
❻ 增持英国固定收益资产：
自2023年8月首次基于英国固定收益的战术性倾斜以来，我们增加了对英国证券的配置。目前，我们在英国市场基于以下观点采取了三项战术性倾斜：
• 预计经济增长低于趋势水平，增长率为1.2%。
• 核心通胀将从2024年的3.7%大幅下降至2025年的2.7%。
• 利率下降。我们预计英国央行的政策利率将稳步降至2.5%-3.0%的终端利率，而市场预期的下降幅度更小。历史数据显示，英国国债收益率在首次降息后通常会大幅下降，而本轮周期的首次降息发生在2024年8月。
我们预计这些倾斜将带来中至高单位数回报（5%-9%）。此外，我们认为英国经济衰退的概率为30%，若衰退发生，可能进一步带来上行机会。
❼ 增持欧洲固定收益资产：
我们于2024年11月通过掉期结构对欧洲固定收益资产采取了战术性倾斜。我们预计欧元区的经济增长率为1%，低于趋势水平，同时认为欧元区经济衰退的概率较高，为40%，原因包括可能的特朗普政府关税政策和中国经济增长放缓。我们预计欧洲央行的降息幅度将超过市场预期。历史数据显示，无论欧元区是否陷入衰退，欧洲利率在降息周期开始后的12个月内通常会进一步下降。
我们预计此倾斜将带来中单位数回报（4%-6%）。如果欧元区陷入衰退，该倾斜可能带来进一步的上行机会。
❽ 发达市场相对价值货币交易配置：
我们于2024年8月发起了一项倾斜，做多美元、做空瑞士法郎。这一策略继承了2023年的策略，即做多欧元、做空瑞士法郎。不同于大多数央行，瑞士国家银行（SNB）将政策利率与货币作为政策工具的一部分。
❶ 增持美国医疗保健：
我们于2024年9月基于估值极低相较标普500发起了战术性倾斜。该行业相较标普500折价23%，自1994年以来只有4%的时间估值更低。在2023和2024年，医疗保健行业分别落后标普500指数24和22个百分点。历史数据显示，此类表现落后通常在未来12个月带来相对于标普500的中双位数（13%-17%）超额回报。
我们预计特朗普新政府的政策对该行业影响有限：
• FDA预算仅占联邦总预算的0.10%，几乎一半来源于私营部门的用户费用。
• 健保计划的预算占美国卫生与公众服务部预算的91%，卫生部长提名人未对这些计划提出批评。
• 2022年的《通胀削减法案》确立了药品定价立法，可能性较小受到挑战。
基准情境下，我们预计回报率为高双位数（15%-19%）。
❷ 增持美国能源基础设施主有限合伙企业（MLPs）：
该配置是ISG建议的历史最悠久的战术性倾斜，自2015年作为期权倾斜启动，2016年1月改为行业多头头寸以来，我们多次调整其规模以捕捉机会。自启动以来，该倾斜累计回报率为44%。2024年，MLP回报率为27%，相比之下标普500指数回报率为25%，中期市政债券仅为0.9%。尽管近年来表现强劲，我们已减少了对MLP的配置，但仍保留小幅仓位，原因如下：
尽管回报强劲，估值仍具吸引力。目前企业价值与EBITDA的比率为9.6倍，低于长期均值11.3倍。剔除2010至2015年的极端高估值后，9.7倍是更现实的目标。
我们预计盈利将以7%的速度增长。
6.7%的税收优惠分红收益率相较于固定收益和高收益债券收益率具有吸引力。Alerian MLP基础设施指数中的公司产生的自由现金流是分红的1.6倍，分红收益率看起来安全。
我们预计此倾斜的回报率为高单位数（7%-9%），并基于WTI原油价格在60-80美元范围内的假设。
❸ 增持欧洲航空与国防：
我们于2024年4月发起此倾斜，基于俄罗斯入侵乌克兰导致欧洲国家增加国防支出。特朗普新政府的压力进一步支持了我们的立场。2024年，欧洲国防支出增长10%。假设该增长水平持续，我们预计2025年市盈率将从当前的18倍上升至20倍以上。
空客是该行业最大的公司，订单积压达约八年。我们对该倾斜的基准情境分配60%的概率，预计回报为中双位数（13%-16%）。
❹ 增持墨西哥股票：
我们于2024年4月发起了战术性倾斜。估值极低，过去20年中仅有2%的时间低于当前水平。尽管外国投资者持续减少对新兴市场的投资，但对墨西哥股票的抛售更为明显。墨西哥市场当前由国内养老金和共同基金构成，投资者基础更加稳定。
我们预计基准情境回报为低双位数（10%-12%）。
❺ 增持南非股票：
我们于2024年9月发起了战术性倾斜。估值具吸引力，市盈率为9.3倍，相较MSCI新兴市场指数折价23%。南非股票历来较其他新兴市场溢价2%。未来两年盈利年化增长预计为18%。
与墨西哥股票类似，南非股票受33个季度资金流出影响，当前投资者头寸极轻。此外，南非可能受益于中国刺激政策，因为其对中国出口73%的商品为金属及矿石（如黄金、铂金、铁矿石和煤炭）。
基准情境回报预计为低双位数（10%-12%）。
❻ 增持英国固定收益资产：
自2023年8月首次基于英国固定收益的战术性倾斜以来，我们增加了对英国证券的配置。目前，我们在英国市场基于以下观点采取了三项战术性倾斜：
• 预计经济增长低于趋势水平，增长率为1.2%。
• 核心通胀将从2024年的3.7%大幅下降至2025年的2.7%。
• 利率下降。我们预计英国央行的政策利率将稳步降至2.5%-3.0%的终端利率，而市场预期的下降幅度更小。历史数据显示，英国国债收益率在首次降息后通常会大幅下降，而本轮周期的首次降息发生在2024年8月。
我们预计这些倾斜将带来中至高单位数回报（5%-9%）。此外，我们认为英国经济衰退的概率为30%，若衰退发生，可能进一步带来上行机会。
❼ 增持欧洲固定收益资产：
我们于2024年11月通过掉期结构对欧洲固定收益资产采取了战术性倾斜。我们预计欧元区的经济增长率为1%，低于趋势水平，同时认为欧元区经济衰退的概率较高，为40%，原因包括可能的特朗普政府关税政策和中国经济增长放缓。我们预计欧洲央行的降息幅度将超过市场预期。历史数据显示，无论欧元区是否陷入衰退，欧洲利率在降息周期开始后的12个月内通常会进一步下降。
我们预计此倾斜将带来中单位数回报（4%-6%）。如果欧元区陷入衰退，该倾斜可能带来进一步的上行机会。
❽ 发达市场相对价值货币交易配置：
我们于2024年8月发起了一项倾斜，做多美元、做空瑞士法郎。这一策略继承了2023年的策略，即做多欧元、做空瑞士法郎。不同于大多数央行，瑞士国家银行（SNB）将政策利率与货币作为政策工具的一部分。
