摘要

热点解析：

• 本月城投债二级市场行情持续演绎，我们重点关注城投端基本面非标风险事件的变化。 二级市场中，城投债各评级估值收益率持续下行，市场估值收益率由4月底2.59%下行至5月底2.4%，下行19bp；各评级中，低等级AA主体收益率下行较多，当前位置为2.87%，下行29bp，AA+下行19bp至2.41%，AAA下行18bp至2.37%，各等级收益率中枢均不足3%。

• 基本面中偿债压力我们重点关注非标风险事件。 5月非标风险事件共8例，较23年同期减少2例，较4月环比减少11例，虽仍处于23年以来的风险事件数量相对高位，但已有减少迹象。

• 5 月非标风险事件中，1例已偿还，其他7例仍处于未偿还状态。 具体到产品类型，多数为定融产品，另有两例信托计划；主体评级中以中低等级为主，7例为AA主体，另有一例AA+主体；区域中主要集中于陕西西安的地市级开发区主体、山东青岛、山东潍坊的青州市以及高密市、云南的蒙自市、河南洛阳市以及贵州的安顺市，多数为区县级主体，呈现一定的流动性压力。

• 在城投非标融资中，融资租赁与信托融资均同比有所下降。 5月新增融资租赁事件240例，登记金额295亿，相较于23年同期减少437例、557亿元，从当前时点来看，5月新增融资租赁数量与金额已达到23年以来低位；信托融资中，5月信托融资同比减少60例至691例，其中529例为发债主体，另有5例为非标违约主体。

• 城投债策略： 特殊再融资债已来，城投债短期风险无虞。可对支持力度较优的弱区域进行短久期适度下沉，或对江苏等债务管控较好区域进行区县级城投债收益挖掘，重点防范稳增长政策带来的估值回调风险。

• 产业债策略： 票息策略可挖掘方向包括外部支持力度较强的产业国企债券，以及有信用风险缓释凭证（CRMW）增信的高票息债券。

• 金融债策略： 关注近期市场调整后的机会，关注在省份内规模较大、外部支持或竞争能力较强的城农商行二永债票息机会。

信用债月度回顾：

• 产业债——市场： 5 月产业债信用利差以下行为主， 例如重点行业中，建筑装饰、电力设备、交通运输、公用事业、综合、钢铁、房地产、煤炭行业AAA级主体信用利差均有所一定程度收窄，当前产业债信用利差绝对值较低。

• 城投债——市场：5月城投债超额利差整体持续下行， 其中河北、四川下行幅度相对较大，分别下行11.6bp、9.4bp，部分区域超额利差出现上行，甘肃相对上行较多，为7.2bp 。

• 金融债—— 市场：5月银行二级资本债的短期限表现相对强势， 二级资本债主流期限评级的收益率、信用利差普遍下行。从超额利差来看，3年期、5年期收益率下行程度不及同评级中短期票据，1年期表现优于中短期票据，中债隐含AAA-级、AA+级、AA级的二级资本债超额利差（较中短期票据）在5月分别下行2.9 BP、3.4   BP和3.4 BP。

• 可转债——市场：5月权益市场整体表现较好，可转债分行业指数以上行为主。 截至5月31日，国防军工、农林牧渔、建筑材料行业可转债指数较4月末的上行幅度较大，社会服务、建筑装饰、计算机行业可转债指数较4月末的下行幅度较大。

• 风险提示： 数据提取口径出现偏差导致实际结果出现偏误；信用债市场发生超预期违约事件；信用利差上行风险。

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