美股大考

一、 财报季大考失败

最直接的诱因，就是当前财报季大考陆续来临， 畏高的投资者，以极其严苛的眼光在拷打代表性公司的业绩 。 严重不及预期的，有不确定性的，资本开支太大的，费用开支太大的，到处都是让投资者担心的雷点。

头部科技股中，上周特斯拉和谷歌首先公布了最新季度财报。特斯拉2024年第二季度实现营收255亿美元，同比增长约2.3%，看着还行，超出分析师预期。但是净利润仅15亿美元，同比大幅下降45%。对于车企而言，卖车是基本盘。但是最新季度数据显示，特斯拉卖车业务增速快速下跌，毛利率已经跌至不太健康的14%左右。

其他业务要么遭遇技术瓶颈，要么八字没一撇做不出来——比如提供的最高水平的自动驾驶系统FSD V12.4版本因为驾驶平顺性不足，而被延期推送。这直接影响FSD业务的赚钱能力，也影响了高度依赖FSD的无人驾驶出租车项目Robotaxi。Robotaxi发布时间被推迟到10月（原定8月8日）。人形机器人也同样进展不顺。在特斯拉二季度财报发布前，马斯克公开表示，特斯拉将在2025年底开始向客户公司销售人形机器人，量产进度被推迟了一年。

谷歌第二季度的业绩本身蛮好的，营业收入同比增速13.6%，净利润同比增速28.6%，超出分析师预期。但是谷歌核心广告业务的增速放缓，以及财报电话会上高管强调在AI领域高资本开支的发言，让投资者们忧心忡忡，直接放大了谷歌未来面临的盈利承压风险。在AI领域下注本身没有错，谷歌CFO露丝·波拉特（Ruth Porat）在财报电话会上表示“今年剩余季度，资本支出将继续保持或超过120亿美元水平”，谷歌CEO桑达尔·皮查伊（Sundar Pichai）表示“公司必须在人工智能方面大力投资，这有望改变核心业务——从搜索到YouTube再到云计算”，被投资者解读为利空消息。

在美国科技股巨头各自宏大的叙事中，未来业绩的增速和空间，是这轮始于2023年初，长达一年半的上涨行情中，最重要的组成部分 。 它们各自在讲自己增长的故事，PE估值倍数大多存在50%以上的上涨。也就是说，相比于已经实现的利润业绩，大家对未来业绩的乐观预期放大了至少50%， 让它们站在了颇具争议的股价和估值高位上。

除了坚定的技术路线信仰者，大多数投资者都有些畏高，没有心情去宽容任何一点失望 。 高盛集团策略团队的负责人甚至悲观直言，“标普500指数在现在水平除了下跌没有其他路可走”，并且给了不建议抄底的结论。吹上去靠想象，验证结果的开奖时刻，自然人心惶惶。尤其人们觉得买得不便宜的时候，会放大短期业绩表现不如意的地方，还有雷点。

即将发布财报的微软、苹果、亚马逊、Meta等等公司将继续在本周接受大考，被投资者重新审视。比如对于谷歌交出的满意的答卷，投资者们并没有很开心，反而是处处挑剔可能的风险。 一旦有更多不符合增长预期的雷点出现，一旦盈利增速不能消化高估值，没有找到高估值的支撑证据，核心科技股指还会面临回调 。 以下三种情形，很大程度概括了几巨头面临的压力和可能的情形演绎。会是哪一种，大家可以心里盘算一下。

• 情形一：业绩超预期，有较强确定性， 继续上涨

• 情形二：业绩一般，有不确定性，震荡

• 情形三：业绩不及预期，下跌

二、 集中参与AI巨赌，还是好策略吗？

2023年5月以来，做多前面提到的科技七巨头，是全球市场最拥挤的投资赛道。彼时“七巨头”未来，围绕着人工智能展开。2023年3月开始，OpenAI连续ChatGPT上有重大突破，相应的人工智能应用需求、计算需求、芯片需求，一时带来了巨大的投资热潮。

前沿科技的产业化风险极其高，技术方向对不对，应用成果有没有，都有较大不确定性。在一级市场（VC、PE投资市场）专门投注前沿科技时，人们的策略通常是两种，一种是通过项目分散化来分散风险，获取回报；另一种就是大家集中赌少数胜率高的项目。

美国恰逢基准利率水平高水位，在美股二级市场上，第二种选择几乎成了必然。赢家通吃，加上这几家科技巨头们现金流充裕，高盈利、高增速——直到2024年7月上旬，都仍然是众多投资者的坚定选择。美国银行每月的基金经理调研显示，有71%的投资者认为做多七巨头是最拥挤的交易，太多的投资者把仓位集中在这上面，赌AI赛道的高回报。

人类是真的很矛盾的生物。一边在七巨头仓位上，集中参与 AI 赌注；一边又对AI赛道，惶恐不已 。 当美国银行换一个问题问，“你觉得AI股票是否存在泡沫时”，最近三月承认有泡沫的基金经理占比直线走高，最新有43%的基金经理觉得有泡沫。

投资者们在最近季度，得到了至少几点关于AI投资的更新：

• AI投入回报是慢的，GPT的突破站在几十年积累的肩膀上，前沿技术时常面临瓶颈，比如时不时推迟的特斯拉；

• AI赛道是要持续投入的，比如谷歌每季度目前是百亿的资本开支投入；

• AI的业务兑现是尚在早期，有不确定性。很多应用部署还在从0到1早期。比如谷歌最新财报显示，Gemini大模型加持下的广告业务营收增速实际有限，23年中到24年中，仅提升2%左右；

• AI业务最大的确定性是计算基础设施需求。比如英伟达，比如谷歌云业务增速尚可。

  
  

AI赛道的投资收益实现，还有广阔的空间。对许多投资者来说，不持有或完全做空AI，违背时代的浪潮，是很难的。踏空比损失还难受。

赛道还有动力，但是除了集中做多巨头，人们还有更多的选择。基于这些观点的更新，尤其是短期业绩存在高不确定性， 人们找到了在 AI 赛道上，相比坚定地做多持有，更为短平快的更优胜率的策略——获利就跑，不断择时，甚至是去换仓择券 。 比如凯投宏观（Capital Economics）认为投资AI，轮换比回避要好。比如花旗（Citi）的分析师在报告里建议，对已经大幅上涨的AI股票进行获利了结，采取换仓策略。理由很简单，从长期角度来看，AI股票大概率没有过于泡沫化，因为大多数预期都是可以实现的。利用大幅上涨的股票带来的收益，将投资范围扩大到AI行情的其他领域，采取换仓策略更为合适。