人民币汇率双向波动，外汇供求缺口继续扩大——1月外汇市场分析报告

2 月 18 日，国家外汇管理局发布了 2025 年 1 月外汇收支数据。现结合最新数据对 1 月份境内外汇市场运行情况具体分析如下：

1 月份，美元指数总体保持高位震荡： 1 月 1 日至 10 日从 108.5 一度升至 109.7 ，创 2022 年 11 月 10 日以来新高， 1 月 13 日开始回落，其间特朗普在上任首日并未宣布具体关税措施，推动特朗普交易回撤、市场避险情绪收敛，美元指数在 27 日降至 107.3 ，此后重新反弹至月末的 108.5 （见图表 1 ）。

在美元指数带动下，离岸人民币汇率（ CNH ）转向宽幅震荡： 1 月 1 日至 10 日从 7.3371 跌至 7.3635 ，为历史次低，仅高于 2023 年 9 月 8 日的 7.3650 ； 13 日至 24 日升至 7.2443 ； 27 日至 31 日又回调至 7.3221 。当月，在岸人民币即期汇率（境内银行间市场下午四点半交易价，下同）则经历了“回调 - 企稳 - 反弹”三个阶段： 1 月 2 日至 10 日期间最低跌至 7.3326 ， 13 日至 16 日在 7.33 偏弱方向窄幅震荡， 17 日开始反弹，月末升至 7.2650 ，期间人民币汇率升值主要集中在 21 日和 24 日，两个交易日分别升值了 363 个、 462 个基点，反映了美国对华加征关税压力缓解的影响（见图表 2 ）。

1 月份，美元指数连续第四个月上涨，但累计仅上涨 0.03% ，人民币时点汇率则结束了“三连跌” ，中间价、在岸即期汇率和 CNH 累计分别升值了 0.3% 、 0.5% 和 0.2% 。

人民币汇率“三价”背离程度扩大，显示市场压力和预期有所增强 ：境内外日均汇差为 +201 个基点，为 2024 年 7 月份以来新高；由于 1 月 2 日至 16 日在岸即期汇率较中间价日均偏离程度基本稳定在 2% 附近，因此当月二者日均偏离程度为 +1.8% ，为 2024 年 8 月以来新高。

在岸即期汇率均值已经连续第四个月走弱 ，由 2024 年 9 月份的 7.0779 降至 1 月份的 7.3103 ，为 2008 年 1 月以来新低（见图表 3 ）。 人民币相对主要非美货币偏弱也带动汇率指数出现回调 ， CFETS 人民币汇率指数、参考 BIS 货币篮子的人民币汇率指数在 2024 年 9 月至 12 月连续上涨， 1 月份二者分别下跌 0.8% 、 0.4% 。虽然参考 SDR 货币篮子的人民币汇率指数延续了 2024 年 9 月份以来升势，但涨幅由上月 0.7% 收窄至 0.2% （见图表 4 ）。

1 月份，银行代客涉外收付款由上月顺差 558 亿转为逆差 265 亿美元，逆差规模为 2024 年 5 月以来新高。据外汇局披露， 1 月下旬涉外收支已转为顺差【1】，可见 跨境资金净流出主要集中在 1 月中上旬 。

分币种看， 人民币涉外收付款由上月顺差 148 亿转为逆差 394 亿美元，为 2023 年 10 月以来新高；外币收付款顺差由上月 410 亿降至 129 亿美元，为 2024 年 8 月以来新低；二者分别贡献了银行代客涉外收付款差额降幅的 66% 、 34% （见图表 5 ）。

分项目看，证券投资、货物贸易和直接投资是银行代客涉外收付款差额逆转的前三大贡献项，贡献率分别为 39% 、 37% 和 28% 。 当月，证券投资收付款延续 2024 年 10 月以来逆差态势，逆差规模由上月 50 亿增至 371 亿美元，其中涉外收入环比减少 176 亿至 2032 亿美元，涉外支出增加 145 亿至 2403 亿美元， 创下历史新高，首次超越货物贸易涉外支出规模，成为第一大跨境资金流出项 ；货物贸易收付款顺差由上月 980 亿降至 677 亿美元，创历史同期新高，顺差环比收窄主要是因为涉外收入从上月 3548 亿降至 3030 亿美元，部分反映了春节假期的影响，不过 货物贸易仍然是第一大跨境资金流入项，继续发挥稳定跨境资金流动的基本盘作用 ；直接投资收付款延续 2022 年 7 月以来逆差态势，逆差规模由上月 35 亿增至 266 亿美元，历史排名第二，仅次于 2024 年 4 月逆差 295 亿美元，直接投资逆差扩大主要是因为涉外收入环比减少 224 亿美元， 符合季节性规律，历史数据显示，直接投资涉外收入年内高点通常出现在 12 月份 （见图表 6-8 ）。

1 月份，境外机构净减持境内人民币债券 232 亿元，上月为净增持 151 亿元。这可能与中美负利差再度扩大、美元兑人民币贴水率降低有关： 10 年期中债收益率均值回落 16 个基点至 1.64% ，美债收益率均值上升 24 个基点至 4.63% ， 1 年期美元兑人民币贴水点数上月 2397 收窄至 2192 个基点。 不过， 1 月份外资净减持人民币债券规模远小于 2024 年 9 月至 11 月月均 1260 亿元的净减持规模，表明近期外资持有境内人民币债券意愿总体稳定。 从债券构成看， 1 月份，记账式国债和政策性银行债均延续此前净减持态势，当月分别净减持 388 亿和 183 亿元，同业存单是连续第二个月净增持，净增持规模由上月 575 亿降至 315 亿元。