虽然近期中国政策宣布了进一步宽松的立场,并承诺未来将会采取更多的措施,但国债市场长端收益率仍然在进步一下降,并创下了新低。长债收益率的快速下降,表示债券市场投资者似乎对再通胀前景表示怀疑。虽然投资者认同货币政策会进一步宽松,但对财政政策的潜在扩张规模和刺激重心转向服务的趋势表示怀疑。
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所以目前的问题在于,迄今为止的宽松政策都是对于增长动能疲软的反应,旨在缓冲下行风险,而不是主动应对反向通胀挑战。作为长期经济增长中枢和通胀预期的综合反映,
30
年国债收益率近期不仅低于正走在再通胀道路的日本,而且今天还一度测试了
2.0%
的整数关口,释放了较强的信号意义。
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目前在全球需求增长放缓和贸易保护抬头的背景下,这也导致了额外的过剩压力,进一步强化反向通胀压力。如果上层领导仍然希望依靠过剩投资来拉动经济增长的话,就会导致投资收益率的进一步下行,政府收入和企业利润的下降。大摩表示:增量资本产出率
(
投资和实际
GDP
增量的比值
)
从
2019
年开始持续恶化,并可能从今年的
8.2
进一步恶化到明年的
9.9
。而对应的企业
ROE
也可能会跟随走低,地方财政压力也会增强。这也是为什么,如果当局不明确表态,要摒弃过去那种投资驱动的思维模式的话,投资者可能仍然需要担心后续的经济增长中枢和反向通胀上的压力。
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因此,后续可能会出现各种基于服务类消费需求的刺激政策尝试,但思路上的正式转应可能需要到明年下半年。而在这个期间当中,可能还会继续出现社会稳定、劳动力市场的负面反馈。虽然思路上的转变需要更多时间尝试和外部刺激,但仍然有很多措施能够帮助当局稳定通胀膨胀和经济增长压力。诸如:
1)
主动承认更低的实际
GDP
增速;
2)
置换地方债务;
3)
消化过剩住房库存;
4)
放弃可能导致更多过剩的支持政策,并采取措施来化解部分行业的过剩压力。
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整体来说,尽管近期中国局宣布了进一步宽松的政策立场并承诺将采取更多措施,但债券投资者对于财政宽松预期并不满意,并推动兼顾长期经济增长中枢和通胀预期的国债长端利率持续下行。虽然明年可能会出现更对针对服务类消费的刺激动作,但不一定能稳住供给过剩和需求不足的恶性循环趋势。相对来说,在更多政策尝试和外部压力的共同作用下,可能明年下半年才会出现明确的思路转变。所以近期需要关注在财政刺激方面的具体实施方向和效果,以更好地处理市场乐观情绪和悲观情绪的拉锯行情,即做好区间震荡的准备。
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