【平安固收】24年二季度宏观利率报告 ——供给来临时

摘要

国内risk off延续。 23年四季度美国财政力度见底回升，年末美联储暂停加息，海外需求呈现企稳迹象。大类资产呈现风险偏好修复，不仅是美国经济韧性，表征全球需求的大宗商品价格也开始改善。除此之外，黄金继续跑赢美元，美元走强受益于当前位置正在走向微笑曲线右侧，黄金则可能受益于官方储备的需求。国内经济呈现低位稳定，产出仍有缺口，价格继续回落，政策有定力，权益在春节后反弹，但债市、汇市与商品并未跟随。债市曲线平行下移，哑铃型策略占优。资管类机构相对积极，配置型机构1-2月欠配，3月开始加仓。

基本面增量信息不多。 地产销售出现阶段性以价换量，但库存仍在攀升，即便一线城市租金也并不具备吸引力，趋势未完。从领先指标看，制造业在二季度尚未看到补库趋势，而且大规模设备更新会加剧供需矛盾，并可能带动价格继续下行。一季度外需超预期改善且有一定延续性，但目前看来不具备21-22年的力度。财政化债进行时，城投正在进行力度前所未有的供给侧改革，在当前的组合下，预计广义财政力度弱于23年，下半年大概率二次加码。

供给来临，择机加仓。 22年二季度人民币大幅贬值以来，货币政策发力空间受限，表现为供给冲击及对经济修复预期的进一步延后。一季度是货币略宽松+财政下行的组合，二季度大概率是货币略偏紧+财政上行。目前的核心矛盾是供给会给市场带来多大的调整幅度？根据我们测算，如果市场化发行需要保险、农商行等机构短期内大幅提升存量资产久期，如果二季度发完且全部市场化，其压力不比23年8-11月小。预计资金面收紧，资金价格在一个季度内可能面临10-15BP上行空间，10Y中枢换锚至银行存款价格，当前并不贵，2.38%-2.43%是有价值的区间。30Y在2月利率非理性下行前的2.6%位置被市场认为相对合理。

风险提示： 1）货币政策转向；2）政策刺激经济；3）数据代表性受加权方式干扰。

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