【私募周报】金刺猬投资观点

—— 证券研究报告——   

上周（2017年11月27日至2017年12月01日），两市走出创强沪弱走势，上证50指数上周5连跌，交易量相比前两周也有所缩小，创业板指周五上涨1.94%，迎来12月份的开门红。本周A股涨幅中位数为0.82%。截止上周五沪指数次下探到3,300点后有所反弹，周累计下跌1.08%，报收3,318点；上证50指数周下跌3.22%，报收2,842点；中证500周上涨0.61%，报收6,316点；创业板指则上涨1.23%，报收1,805点。行业方面，申万一级行业指数本周涨跌比例13：15，周期股钢铁板块以5.49%周涨幅领涨，建筑材料周上涨4.22%，轻工制造、化工及计算涨幅也靠前；本周跌幅靠前的行业为家用电器、非银金融、银行、通信及食品饮料等，跌幅都在2.5%以上，权重个股有中国平安-8.74%、五粮液-4.62%、工商银行-2.97%等。风格指数方面，连续两周大幅回撤的新股指数本周企稳，周下跌-0.08%，亏损股指数上涨0.44%，绩优股指数连续三周回撤，本周下跌2.74%。

本周为11月份的最后一周交易日，央行在公开市场连续4个交易日逆回购操作投放资金完全对冲当天到期逆回购量，仅在周五暂停操作净回笼400亿元。下周央行公开市场将有7,800亿元逆回购到期，另外12月6日周三将有1,880亿元MLF到期；本周资金面维持紧平衡状态，平稳跨月后，资金面转松，截止12月01日，7天质押式回购加权利率较上周五下行71.64BP至3.1112%，10年期国债收益率下行6.11BP至3.8852%，10年期国开债收益率下行1.48BP至4.8053%。

本周私募家数环比有所减少，共有141家私募通过现场调研或者视频会议方式对54家深市上市公司进行调研。调研行业以电子、化工、汽车、计算机及电气设备为主，调研关注度高的上市公司有：一心堂、梦网集团、金科文化、晶盛机电等。调研次数靠前的私募则有清水源、吉渊投资及裕晋投资等，本周调研次数都为3次。

上周南华商品指数低开高走，周累计上涨0.24%，主要的成分品种表现分化，其中铜-2.65%、螺纹钢4.27%、铁矿石3.75%、焦炭4.01%、橡胶1.64%、豆粕-1.51%、黄金-0.96%、聚丙烯-1.74%；

股指期货方面，蓝筹权重指数本周回撤让IF1712基差有所下行扩大，IH1712有升水转为贴水，中证500周上涨使让IC1712的贴水收窄。各主力合约基差周变化情况如下：IF1712由上周末的-5贴水扩大到本周的-19.34；IH1712由上周末的3.17到本周的-1.78，，升水转为贴水；IC1712由上周末的-51.03收窄到本周的-37.41。

1、名禹资产观点（2017.12.04）

上周市场继续调整，钢铁、水泥等部分周期板块表现较强，之前表现较弱的创业板率先企稳回升。上周前期最为强势的上证50大跌3.22%，沪深300调整下跌2.58%，中小创综指短期探底回升，分别上涨0.15%和0.95%。

本周策略观点：等待白马蓝筹调整到位，空档期内关注成长主题。

本轮市场的调整始于白酒板块的调整，引发了资金对白马蓝筹现阶段估值泡沫的担忧，近期经过大幅的调整，部分资金已经尝试进场抄底前期白马蓝筹，但目前还没有看到明确的止跌信号，但小反弹随时可能发生。

资金面上，十二月美联储预计加息，韩国率先打响亚洲加息第一枪，都迫使中国在明年加息的市场预期提升，加之目前国债市场收益率也处于一个高位，而市场对春节前通胀的担忧再起，各方面因素使得年末短期资金流向股市的动力不足，年末资金面更紧。此外，周末美国国会通过了特朗普政府提出的大规模减税法案，对中国的冲击也不得不提防。另外自2018年1月1日起，资管产品运营业务按照3%的征收率缴纳增值税，会令部分机构投资者在年底前进行获利了结。

机会方面，短期在白马蓝筹调整的空档期内，可以更多的关注成长主题方面的机会，经过数轮的调整，部分成长股估值回到合理水平，短期可以关注传媒、计算机等行业内个股机会，主题方面，有产业政策支持的芯片、5G等主题也可以重点关注。另外可以关注相对低位有业绩的各行业细分龙头个股以及12月中旬即将召开的中央工作会议。

2、大钧资产观点（2017.12.04）

本周市场进入阶段性系统调整阶段，今年的白马行情告一段落。白酒继续领跌消费行业调整，保险、银行本周领跌金融板块加入了白马调整的阵列。本周地产领涨周期板块护盘，但由于市场进入系统性调整，周期护盘有心无力。随着白马板块调整进入阶段性尾声，芯片半导体、消费电子及创新药周五率先领涨成长板块。

本周金融板块加入白马调整阵列，资金开始调仓布局明年行情。随着市场进入12月，资金面短期能否得到缓解有待观察确认。系统调整过半短期可积极关注结构性修正反弹的机会，同时研究布局跨年度行情的机会所在。

市场分析：本周中小创指数震荡反弹，权重指数高位回落，市场如期开启破位调整模式。

从市场结构看，沪指本周向下破位形成更大级别的中枢震荡模式，这就决定了明年行情依旧是结构性的轮动行情。从均线结构看，市场短期进入调整模式，多头退守中期防线，有望在中长期均线附近抵抗空军反扑并择机筑底。从形态理论看，市场形成阶段性头部破位迹象，空头反扑势头还未完全结束，市场短期的风险主要集中在金融板块的补跌风险。

本周沪指破位形成更大级别的中枢震荡，对应权重指数的4浪调整结构。本次调整在技术结构上是预期之中的调整，所以也不必过于悲观，调整之后更利于市场布局明年行情。我们综合分析后，得出此次调整的技术位在3280附近，所以预判市场系统性调整进入尾声，12月有望震荡筑底，市场主流成长板块将提前走强重拾升势。

大钧成长策略

1）基本面：本周基本面信息交叠。11月PMI数据超预期回升，展现了需求的韧性，并且库存压力缓解，和高频数据体现的限产降低供给，需求温和去库存的态势相符合。同时跨过月末后，债市资金面有所缓解，短期收益率回落，资管新规的情绪性冲击告一段落。但是美国税改取得阶段性进展，消费提振、企业投资会拉动全球经济的需求，但同时对全球资金的争夺也将加剧。对于全球日益展现的降税、升息的政策组合竞争，中国作为世界第二大经济体，目前还没有出牌应对，但肯定不会缺席。本质而言，经济增长潜力是决定资金去留的核心因素，只要政策应对得当，中国的吸引力不见得就输。这是中长期的主题，我们还有时间观察，汇率可以作为较为有效的市场解读指标。2）盘面：本周市场初步展现筑底企稳形态，中小指数率先企稳，等待前期强势的50及300指数回落到位。目前判断3,300点的支撑依然有效。本轮行情的高点依然看3,600点目标。3）风格：本轮调整较为剧烈，并且展现出白马股深度调整和小盘股破位下杀交叠的特征。预计市场将进入一个大盘股绝对优势回落，中小成长股随业绩释放和估值消化渐入佳境的过渡时期。4）仓位：大钧成长策略维持中高仓位，中期依然看好通信、消费电子、半导体、新能源汽车、创新药的核心成长方向。基于以上对基本面的判断，我们认为16年11月以来，上证指数的大二浪调整已经完成，市场将会迎来一波较为可观的行情。目前看大三浪的行情已经从5月份开启，近期的调整均为技术回调。金融监管政策落地属于利空出尽，中期看非预示着资管大时代的政策框架落地，属于重大利好。金融将同步，消费可能重回增长，部分周期板块也会有中期机会。中期观点不变，后续将更加均衡，组合调仓换股已经完成，短期调整的延长对净值有所拖累，但也给之前预留的仓位提供了加仓点。我们已经借本轮调整增配了部分成长股仓位，目前看，四季度行情继续可期。

大钧价值策略

1）基本面：10月份宏观数据显示经济总体平稳，其中消费保持稳定，工业生产和固定资产投资出现回落。1-10月社会消费品零售总额增长10.3%，剔除价格因素8.8%，保持稳定；工业增加值累计6.2%，季调环比0.5%，有所回落；城镇固定资产投资增长7.3%，其中制造业投资增长4.1%，房地产开发投资7.8%继续回落。近期宏观方面最大的变数是前期我们提及的国债收益率的异动，以及近期监管部门发布的资产管理行业新规（征求意见稿）。2）盘面：此前一直保持强势的大消费蓝筹出现比较大幅度的回调，中小盘指数也出现比较大的回调。3）风格：短期市场呈现整体走弱趋势，配置主线仍为低估值蓝筹和优质成长股。4）仓位：大钧价值策略维持偏多仓位。

大钧港股策略

1）基本面：11月中国制造业采购经理指数（PMI）为51.8%，比上月上升0.2个百分点至年内次高点，继续保持稳中有升的发展态势。12月3日，美国通过税改方案，根据最新通过的税改法案，美国的公司税率将从35%下调为20%，个人所得税也会有不同档级的下调。2）盘面：上周标普500在银行股的推动下，强势再创新高，纳斯达克则继续高位震荡；上周A股和港股龙头公司如预期调整，恒生指数短期有一定压力；市场结构性越来越明显，分化严重，市场在此开始持续出现分歧。市场估值仍然合理，但是短期超额收益不大。3）风格：今年前三季度市场普涨之后，风格上更加偏向行业龙头。坚持安全边际和成长性结合精选个股策略，配置上以景气度改善行业和低估值行业龙头为主，包括TMT，保险，医药，消费等。4）仓位：大钧港股策略从中性仓位转为中低仓位。

3、泓信投资观点（2017.12.04）

美国税改落地无悬念，短期影响较为有限。周五，美国参议院以51:49的投票结果通过了参议院版本的税改法案，这标志着特朗普政府推动的税改在两会基本获得通过，之后两院通过的各自版本减税议案将报送至两院联席会议委员会进行协调，最终确定一个统一的税改议案送回两院表决，投票通过后只需总统签字便可成为法案。考虑到此前版本议案已获通过，后期协调后再次投票面临的阻力应该相对有限，而且在明年中期选举的压力下，共和党一定全力推进该议案尽快通过，因此税改议案落地应该基本没有悬念。根据相关测算，此次税改将在未来十年的减税规模将达到约1.4万亿美元，将对美国及全球经济产生比较深远的影响。一方面，减税将会增减居民可支配收入，促进消费增长，同时企业投资也有望增加，经济增速的名义增速将上升。另一方面，名义增速的提升将会增加潜在的通胀压力，会促使美联储以更快的节奏加息，而这两方面因素都会吸引资金回流美国，短期内将对其他国家，尤其是新兴市场造成一定的压力。不过我们也不应对此过分担忧，首先，新兴市场也将受益于美国经济提速后的需求外溢。其次，美国国内的财政压力较大，减税必然进一步加剧政府赤字，这会对政策最终落地后实际执行的效果形成制约，而且美元周期实质上是美国政府的债务周期，若其债务大幅增加，美元的强势也很难维持，我们真正应该警惕的是特朗普政府贸易保护主义的倾向，以及由此可能带来的各国在税收、贸易等上的恶性竞争。

积极因素逐渐显现，周期板块逆市上涨。上周，市场整体仍旧延续了弱势，上证指数、深证成指及创业板指分别下跌1.07%、1.39%及1.23%，不过市场已经开始出现了一些积极的变化。首先，行业板块的表现已经开始出现分化，周期板块逆市大涨，而拖累市场表现较差的主要是前期的强势板块，如家电、保险及银行等，这表明市场的资金并未流出，而是在市场调整以后开始积极寻找新的机会。其次，债券市场在经历了较长时间的动荡后，上周开始出现企稳的迹象，这表明金融监管和去杠杆的影响边际趋于弱化，这有利于市场风险偏好的回升。再次，美国税改方案的不确定性基本落地，虽然这会促使美联储更快的加息，但在目前资本管制相对较严的背景下，对国内的实际影响较为有限，而且国内企业也能部分受益于美国经济增长带来的需求提升。因此，在基本面趋势并未发生根本变化前，我们更应该利用市场波动的机会为未来布局，而近期钢铁、建材等行业需求表现出了超季节性的韧性，这与之前的市场预期有较大的预期差，加之供给端受限产的影响，持续维持在一个较低的水平，短期的供需紧张的局面使得价格再次大幅上涨，不少行业的盈利水平也创下了年内的新高，在基本面与资金面的共同作用下，周期板块有望继续维持强势。

1、大钧资产观点（2017.12.04）

本周，央行公开市场逆回购9,100亿元，逆回购到期9,500亿元，小幅净回笼资金400亿元。跨过月末，整体资金面紧张状况得到缓解，短期资金价格有所回落。债券市场方面，利率债收益率高位震荡，后几个交易日大多有所回落，其中10年期国债收益率回落6BP至3.89%，10年期国开债小幅回落1BP至4.81%；信用债收益率大多继续上行。10月以来，国债收益率小幅波动，政策性金融债收益率大幅上行20-50BP，各期限各评级中票收益率上行30-50BP左右。

债券策略：1）基本面：数据方面，本周公布的PMI指数显示国内经济增长仍维持平稳态势。国际方面，美联储12月加息箭在铉上，美国减税法案跨过关键环节，预计将对人民币及国内资金环境产生一定影响。2）盘面：跨过月末，资金面紧张状态略微缓解；债券市场收益率高位震荡。3）风格：中长端利率债收益率小幅回落，信用债收益率持续走高。4）仓位：大钧债券策略降低仓，临近年末，加之美国财政利率政策影响，关注国内资金面变化，债券操作降低仓位、缩短久期。

2、泓信投资观点（2017.12.04）

上周债券市场触底反弹，10年期国债收益率和10年期国开债收益率分别下行6个基点和1个基点，10年期国债期货主力合约T1803上涨0.56%。

上周央行通过公开市场操作净回笼了400亿人民币，银行间资金市场较为宽松。随着国开债利率突破5%，政策性银行发债成本陡增，按照当前融资成本很难维持0.6%的内部回报率要求。市场传闻政策性银行提请央行酌情考虑市场流动性情况，帮助降低发债成本。国开行已经采取了减少长债发行，增加短债发行等一系列方式减少债券市场的压力。我们认为政策性银行贷款项目以长期限为主，很难长期通过发行短债维系，因此如果基建和棚改需求不出现显著下降的话明年仍将面临较大的发行压力。

下周将有一大波经济数据出台，考虑到经济增速特别是投资增速的缓慢下行，短期将构成对债券市场的支撑，但是年底和春节前的资金紧张仍是对中小银行的重大挑战。展望未来一个季度，债券市场最大的挑战以及可能的机会来自于监管层对城商行/农商行同业存单的监管态度。目前城商行/农商行的同业存单规模超过4万亿，当前发行成本超过5.1%，负债成本与资产收益严重倒挂，已经进入“类旁氏”状态。正所谓不破不立，如果明年两会之后监管层愿意进行适度的精准爆破，那么整个债券市场就会轻装上阵开启一波牛市。如果城商行/农商行的同业存单问题仍然悬而未决，那么对于债券投资者而言仍然会有海量的低风险、高收益、短久期资产可配，长端收益率将很难下行。

11月以来，A股市场冲高回落，白马行情出现了明显的获利了解，前期强势股纷纷出现剧烈调整；中小市值伴随出现一定调整，成交量仍在低位。其中上证50月上涨2.50%，沪深300下跌0.02%，创业板指下跌5.32%，中证500下跌4.52%。成交量虽然环比10月份有所上升，但是跟17年三季度比仍有回落，成交量及成交额较9月份回落近10%。截止月底，A股共有3444家上市公司，剔除停牌一个月及尚未开板新股共有3307只A股有交易，本月A股涨幅中位数为8.09%。另本月新增36家上市公司，募资总额为223.57亿元，平均募集6.21亿元，环比都有所提升。

本月申万一级行业涨少跌多，涨跌比例为6：22。领涨行业有有钢铁、银行、非银金融等，涨幅分布为9.69%、2.56%及2.19%。大部分行业本月录得负收益，其中有16个行业跌幅在-4%以上，领跌行业有商业贸易、综合、纺织服装、汽车、轻工制造、传媒及电子，跌幅分布为-9.08%、-8.17%、-7.72%、-6.69%、-6.46%、-6.10%及-6.06%。

11月市场面临极大流动性压力，国债收益率升至历史高点。中债财富总值指数本月低开低走，累计下跌0.3284%，主要债券收益率走势向上，其中10年期国债收益率稳步上涨，虽在最后两个交易日有所回落， 7天质押式回购加权利率从低点到高点最多上行112.59BP，10年期国债收益率上行12.21BP，10年期国开债收益率上行47.41BP。相比10月底，收益率分别下行25.1BP至3.6794%、下行0.16BP至3.8901及上行32.04BP至4.8155%。

央行在公开市场操作，上旬以净回笼为主，中下旬以净投放为主，并且本月最后四个交易日，投放资金对冲当天逆回购到期量，因此资金维持紧平衡状态。11月份下来，包括计算国库现金定存到期续作及MLF回笼投放等，累计投放4,680亿元。

商品期货：11月南华商品指数上涨5.76%，主要成份品种中，黑色系贡献较大，其中领涨的合约品种有焦炭、螺纹钢及铁矿石，涨幅分别为23.08%、18.74%及13.74%；另外其他主要权重成份中，铜-1.91%、橡胶1.81%、豆粕3.33%、黄金 0.31%、聚丙稀2.15%。

股指期货各合约活跃品种基差走势反复，随着中下旬中小创走势向下及蓝筹白马股的冲高回落，IF、IC合约贴水较10月底稍微扩大，IH合约由升水转为贴水。

1、暖流资产观点（2017.12.04）

短期市场的调整中枢已经探明，基本上落在3,300点的整数关口，这一关口同时也是120日线的位置。从本周三次触碰3,300点随后弹起的表现来看，短期市场将围绕这一点位进行震荡，向上和向下的空间都不大。当然，短期市场风险仍旧存在，不宜过度乐观。如前所述，在大资管政策落地之后，后续面临着各个实施细则的发布，政策风险仍未完全消除。此外，利率和流动性风险剧烈发酵，长端国债和国开债收益率分别逼近4%和5%，通胀回升和增长回落成为短期经济的主要缩影，这都对于A股市场估值是系统性冲击。此外，海外市场风险亦不容忽视，美国加息在即，欧洲局面也在动荡。

整体上看，短期市场风险仍未消除，但是最坏的阶段已经过去，逐渐布局具备估值切换潜力的低位价值股，比如金融和周期，对于前期已经处在高位的消费类和科技成长类个股要谨慎，等待回调之后布局。

仓位管理方面，短期市场继续在流动性风险与盈利好转的博弈中展开。月度模拟仓位维持在中仓位。短期市场运行空间，上证指数维持在3,200-3,500点之间、创业板指数维持在1,700-2,000点之间。短期市场存量博弈格局难改，流动性环境略有好转，风险集中释放，四季度市场运行中枢有望与三季度持平，结构性机会较多。

风格配置方面，根据季节四方模型，四季度面临短周期小幅回落、流动性边际平稳的局面，周期、消费、成长、金融均有机会，金融和消费表现更佳。

行业配置方面，持续看好白马（成长），集中在农业、食饮、医药、计算机和旅游等大消费板块；同时看好低估值、稳健增长、高分红的银行、保险、建筑、电力和公用事业与交运等；估值合理、增速较快、盈利能力较强的科技成长类细分龙头也有超跌反弹机会；最后，库存周期回落的预期被充分消化，钢铁、煤炭、有色等资源品种和重卡、机械等中周期设备亦有机会。

主题概念方面，关注一带一路、雄安新区、PPP、国防军工以及ST摘帽和次新股等。

2、道谊资产观点（2017.12.04）

市场回顾：十一月份A股市场出现两方面较明显的变化。

1、以恒瑞医药、贵州茅台、京东方A、三安光电等为代表的一批“核心资产”出现了显著回调。

2、周期性行业，如钢铁、煤炭、有色等前期调整调整幅度较大的周期性行业出现反弹，钢铁、水泥这两个行业中龙头品种创出新高。

我们认为：白马回调、周期接力，短期看，有基本面的因素，但同时也是场内资金腾挪的一个结果。

首先，十一月债券市场经历了一轮大幅的利率抬升（原因主要有金融去杠杆重新定调、资管新规等），利率中枢上行对估值偏高的品种是有负面效应的；其次，消费白马中的龙头企业（包括白酒、创新药、消费电子）在9、10月份经历了一轮快速的估值提升，部分品种估值的确不再便宜，且累积了大量获利筹码；反观周期品，特别是钢铁、水泥这两个行业，从吨毛利的角度看盈利能力都恢复到历史高位。

从中长期来看，这个月的“屠龙行情”只是对前期上涨较多、估值短期偏贵的一些股票的修正，我们认为从企业价值出发，寻找优质公司这一市场风格不会改变；至于周期性行业，我们认为ROE继续提升的空间可能性已经不大，乐观的情况下，如果部分行业盈利能力继续维持在高位，更多是从分红收益率的角度去选取龙头企业。

道谊依然重点看好与消费相关的领域，如医药、电子消费品、家电等。中国有着全球最大的市场，我们的居民部门这些年来积累了大量财富，叠加消费习惯变迁、消费理念升级，这些因素使得上述行业均具备很大的增长空间，我们要做的就是不断寻找“性价比”的公司（优秀的公司能通过自身的业绩增长来消化短期偏高的估值，但一批优秀的公司在同一时间段可能价比不同，比如60PE的恒瑞医药，仍然是一家优秀的企业，但也许不是目前最具性价比的企业），并与持有人一起分享企业的成长。

市场展望：结合我们自2015年底做出的“多因素将推动A股市场投资理念发生不可逆的转变，市场整体估值水平逐步向合理区间移动，基本面对股价的解释力增强”的判断（卢柏良、2015年11月《中国证券报》—《重建A股投资生态》），道谊投研思路整体发生了一定的调整：从趋势投资为主转变为：努力寻找优质企业，持有它们，进而与客户分享它们的成长——“发现价值、分享成长”。结合11月的操作，我们认为基于当前的市场风格，发现价值、寻找性价比高的企业，即“选股”这一因子对组合净值的贡献度会提高，“择时”依然重要，但除非是类似“股灾”式的破坏性下跌，该因子的贡献度会降低。基于这一认识我们也主动调整，在收益和回撤控制中寻找最佳的平衡点。

未来道谊仍然会坚持风格稳健这一原则，谨慎评估风险，在市场不出现“破坏性”下跌的前提下，适度提升对回撤的容忍，集中精力精选行业和个股，努力为持有人创造更好的回报。

3、神州牧投资观点（2017.12.04）

11月回顾：11月份上证综指下跌2.24%、深证成指下跌3.73%、创业板指下跌5.32%，表现较差。从板块上看，除了钢铁、银行和非银录得显著正收益，绝大多数板块跌幅较大，主要是由于：一、市场有调整的内在需求，不少机构有较强“落袋为安”的意愿，市场上涨动力减弱；二、近期金融监管力度增加，对控杠杆、规范行业秩序等提出更多要求，一定程度压制了市场情绪。

以历史为师，神州牧基金认为，当下市场处于安全区域，具有显著的配置价值，是长期牛市的开端。一年以来，受多重主客观因素的影响，部分板块或个股调整幅度较大，投资人关注度很低、交易低迷，参考各个市场的历史会发现，这都是机会而非风险。

12月观点：11月17日发布的《中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，对市场情绪形成了较为明显的压制，但我们认为，其作为规范金融市场秩序的一部分，本质上有利于优化市场结构，为新金融周期蓄势。我们更应该看到，十九大胜利召开，确立未来主要发展方向，开启新的经济发展周期，也必将开启A股新的向上周期，我们对此坚信不疑。

在目前时点，我们强调以下要点：

一、在强调金融服务实体经济、提高直接融资比例的大背景下，作为最核心的直接融资手段，A股地位和投资价值进一步提高的趋势不变；

二、随着经济企稳复苏、货币波动冲击减少、国企改革进一步推进，市场踏上长期慢牛征程的趋势不变。当下短期的调整是对长期趋势的整固，属于良性调整，要敢于加仓、持仓。

在操作策略上，我们将会积极应变，适应市场新形态下的投资机构变化，改革与周期并举，紧抓改革（国家区域经济战略、国企改革）这一最重要的时代主题，以及经济复苏新周期下的价值投资机会。

1、富善投资观点（2017.12.04）

2018年商品运行的大背景是全球经济的继续向好，中国增速持稳，印度则可能出现跃升，美国的工业又在扩张，之前大家较为担心的欧洲经济也出现了强劲增长；全球的消费、投资以及贸易都会继续扩张。从商品自身的供需格局看，有色金属已经进入了由高库存高产量进入了供需均衡期，部分品种甚至可能开始趋紧，诸如镍、铜；能源化工类将因为油价的底部抬升而震荡上扬，一些品种已经因为去产能和需求的增长进入了强劲的景气周期，诸如PTA、PVC、PP等；黑色金属的供给侧改革是最彻底的，全社会的低库存将给其最强的支撑。

2017年工业品宽幅震荡了一年，平均价格与去年底持平，而政策也进入稳定执行阶段，不再继续大幅干扰市场。但是通过上面的分析，我们看到经济在变、库存在变、产能在变，很多数据还处在历史极端区间内，这些还没有明确反应在价格里。所以我们认为这一年的蓄力，大概率会带来商品市场的行情。而且由于政策干扰减小，这种行情应该相对易于把握。

从上图中可以看出，将CTA和权益资产混合后的组合表现更加稳健，夏普比率大大提高，组合的最大回撤得到有效控制，加入CTA策略后的投资组合的Beta显著降低。更多海外机构在配置CTA策略的时候，将其视为一种Crisis Alpha策略，何为Crisis Alpha策略呢，我们用下图演示其产生的流程，可以类比国内2015年股灾之后，大量资金涌入期货市场，推高了2016年出行情的概率。

从上图可以看出，CTA在其他资产单边上涨的时候应该增配或者继续持有，他在资产组合中的配置价值大于短期盈利。

经历了2016的商品大牛市以及2017年的反转震荡市，经过不断的分析和研究，富善的CTA策略组合也在不断的优化，改进和完善。CTA策略组合在多个维度的方向上进行了研究拓展，首先，策略组合在周期上进行了进一步的分散化，适当增加了短周期和长周期策略配置，使得组合在短中长三个周期上权重更加平衡，提高了策略组合对市场风格适应性，组合也在多个策略风格上进行了扩展，除去传统的趋势追踪策略，也叠加了多种其他风格的策略；这些新增力量全部是在17年实盘检验中表现尚可、且在之前的回撤表现也不错的。经过多重市场风格的考验，新的策略组合更加成熟、更有深度。2018年行情不论大小，策略组合更好的兼顾收益能力和抗风险能力，体现配置价值。

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