【报告导读】
在动荡的市场中，公司报表显示的经营策略是：加快地产与供应链业务的周转速度，在降低经营风险的前提下，持续提升市场份额。
【投资要点】
l.下调目标价至12元，维持“增持”评级。
供应链和房地产销售持续高增长，但财务费用超出我们的预期，下调2018-20年EPS预测至1.40/1.50/1.61元（原预测为1.49/1.82/2.15元）。参考行业估值，给予供应链业务10倍PE、房地产业务7倍PE，一级土地开发业务和宏发股份股权价值47亿元和21亿元，公司整体价值340亿元，下调目标价至12元（原为16.37元），维持“增持”评级。
2.供应链份额提升，快周转降低毛利率。
供应链市场集中度提升，公司发挥竞争优势，市场份额持续提升，前三季度收入增速近30%。Q3应收帐款周转次数比两年前提升50%，快周转策略缩短了垫资周期，也导致毛利率下滑。体现了公司根据市场判断，坚持风险控制的理念。
3.地产销量高增长，收入滞后确认。
房地产转型高周转模式，新开工高增长带动销售高增长，全年增速有望达到50%。前三季度房地产结算减少，而财务费用随开发规模增长。公司严格执行交房才结算的原则，结算高增长滞后反应，年度结算情况取决于四季度。地产行业回调，公司的操盘能力持续改善，市场份额快速提升。
4.一级土地开发业务隐含远期利润。
2018年一级土地开发出让15万平米，有望贡献2018年归母净利润7亿元左右。剩余一级开发土地104万平米，按照当前土地价格，隐含远期的潜在利润约50亿元。
5.
风险提示。
大宗商品价格大幅下跌，房地产销售增速放缓，房地产销售价格大幅下降，融资成本继续大幅增长。
【附录】
敬请关注国君交运建发股份系列报告：
《建发股份供应链竞争优势研究》
2018.07.14
《
高增长开始兑现，低预期即将修复
》 2018.05.12
《
转型高周转，兑现高增长
》
2018.03.5
《
盈利加速增长，预期即将改变
》
