累亏14亿的硅料老厂买入火电厂，资产整合为哪般？

华夏能源网 · 公众号 · 能源 · 2024-12-14 21:12

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作者 | 田思

编辑 | 杨亦

在多家硅料龙头都陷入亏损之际，新特能源进行了资产整合。

华夏能源网（公众号hxny3060）获悉，近日，特变电工（SH：600089）发布一则股权转让公告，新特能源（HK：01799）受让特变电工控股子公司新疆天池能源有限责任公司（以下简称“天池能源”）持有的全资子公司新疆准东特变能源有限责任公司（以下简称“准东能源”）49%股权，股权转让价款为15.08亿元。

同日，新特能源也公告确认了这一交易，也就是说，以多晶硅生产、光伏和风力发电为主业的新特能源，买下了准东能源的火力发电资产。此外，由于特变电工是新特能源的股东（现持股64%的股权），因此该交易涉及关联交易。

这一火电资产，背靠母公司天池能源的煤炭资源优势，投产5年就向股东分红25.6亿元，堪称 “现金奶牛”。那么，火电厂对于新特能源而言价值何在？双方整合的背后究竟是何用意？

“现金奶牛”以超低价转让

首先来看这项被出售的资产。准东能源运营着一座2×660MW火力发电厂——北一电厂项目。该项目是准东至华东（皖南）±1100千伏特高压直流输电工程“准皖直流工程”的配套电源项目。

准皖直流工程是众所周知的电压等级最高、输电距离最远、输送容量最大的特高压直流输电工程之一，连续三年外送量位居特高压工程首位。

守着这样一座输电工程，又背靠母公司天池能源低价煤炭资源优势，北一电厂赚钱能力可想而知——自2019年10月投产运营以来已向股东累计现金分红25.6亿元，并且该电厂在2023年度的毛利率高达54%。

不过，根据此次资产转让交易额计算——49%股权对价15.08亿，特变电工对这么一个“现金奶牛”仅给出了30.76亿元的超低估值，且一口气将近一半股权转让给新特能源，表面上看似乎是一笔亏本的买卖。

按照最常见的市盈率法即PE法（市盈率＝市值÷净利润）对企业估值，准东能源在2023年实现净利润7.79亿元，按照30.76亿元的估值计算，仅为年化净利润的4倍。

而据民生证券统计，2024年A股29家火电上市公司的平均PE为20倍，按这一PE水平来计算，准东能源的企业估值超过100亿都是符合逻辑的。

即使按照友情价，准东能源的估值也远低于其他案例。

参考近期陕西煤业以156.95亿元价格收购陕煤电力集团88.7%股权计算，企业估值为177.04亿元。据陕煤电力集团2024年前10个月净利润13.58亿元测算（年化净利润16.29亿元），意味着该笔交易的企业估值约给出了净利润的10.8倍。

粗略按照10倍PE计算，准东能源企业估值起码超过77.9亿元以上。对比实际交易中的转让对价，特变电工这一笔资产转让，实在是“低到家了”。

站在卖方特变电工角度来看，并未从这笔买卖中中受益。除了低价转让股权造成的直接损失，交易完成后，特变电工对准东能源的持股比例下降，带来资产缩水损失。

这桩股权转让的受益人只有一家，就是新特能源。显然对于出售资产的中小股东并不友好。

华夏能源网通过工商信息了解到，天池能源有两个股东方，特变电工系大股东（占股85.78%），新疆众和则以14.22%的持股比例为二股东。

公开信息显示，这笔以超低价进行的股权转让，甚至引发了天池能源二股东新疆众和投资者的发文抗议，认为是特变电工“拿天池的资产给新特输血，众和作为二股东也被迫‘挨了一刀’”。

新特能源并未放弃A股IPO

那么这笔亏本买卖的背后，买卖双方究竟打的是什么算盘？

一方面，电厂是硅料企业生产重要配套。新特能源很早就采取了通过自备电厂来降低硅料生产成本的方式，从而进一步在市场上“卷”价格。早在2021年，新特能源就曾对投资者表示，自备电厂发电量目前全部用于多晶硅生产，少量用电缺口需要外购。

准东能源的火电厂转至新特名下，有利于新特准东基地电价成本的下降。

另一方面，或与助力其子公司IPO进程有关，即为陷入亏损的新特能源“续命”。

通过这笔交易“增强新特能源盈利能力，提升新特能源的经营韧性和抗风险能力”，写在特变电工的公告中。基于此猜测，该笔资产出让的根本目的还是通过改善新特能源业绩，或能进一步推动其在A股上市进程。

作为国内硅料四龙头之一的新特能源，已于2015年底在香港联交所主板上市。在2020-2023年这波行业上行周期中，新特能源连续三年营收及净利润飙涨，从2020年的净利润6.95亿元到2021年的44.55亿元，到2022年更是实现净利润133.95亿元。

也正是在2022年，新特能源向上交所提交了主板上市申请，拟募集资金不超过88亿元，用于年产20万吨高端电子级多晶硅项目。后2023年9月获得上交所上市委审议通过。并且A股还对其给出了较高的估值预期。

新特能源的招股说明书，公司计划以每股30元的价格发行不超过3亿股。如果一切顺利，新特能源将成为光伏领域一家横跨“A+H”股的上市公司。

不过这一时期，光伏行业已进入周期低谷，在激烈的内卷式竞争下，企业营收能力大大下降。

新特能源近两年主要财务指标（来源：财报）

财报显示，2023年新特能源净利润下滑67%。到2024年二季度末，新特能源也陷入亏损。半年报显示，新特能源2024年上半年净亏损8.87亿元，而到第三季度末，净亏损数据已上升到14.05亿元。

相比于通威亏损39.73亿元、协鑫科技预期亏损29.71亿元，新特的亏损程度还算可控。不过对于正处于上市关键节点的新特而言，不啻为当头一棒。

2024年9月底，新特能源的A股IPO受财报更新影响而无奈中止。但显然，新特并未放弃A股上市。

要上市，就要有拿的出手的业绩，而要靠多晶硅业务来提振业绩恐怕有点难。

今年硅料端产能过剩问题突出，价格从年初的6万元/吨，下滑至如今的4万元/吨以下，行业库存一度高达30万吨。在行业调整周期中，新特能源还暴露出N型料规模跟进不足、硅料成本优势不突出等一系列缺陷，导致其在市场竞争中力不从心。

新特在下半年开工率仅25%-30%。对比业内硅料龙头通威，下半年则是“继续维持正常负荷运行”（直至12月份因西南枯水期到来才考虑减产）。

新特能源在公告中表示，“鉴于短期内多晶硅市场供大于求的局面无法得到根本性改善，落后产能出清需要一定周期。面对日趋激烈的市场竞争环境，即使产能出清后多晶硅价格上涨，本集团的利润空间也将较以前年度大幅压缩。”

指望在新能源业务上快速拿出漂亮业绩？新特能源显然信心不足了。此番母公司特变电工将优质火电厂资产转至其名下，醉翁之意或意在改善其业绩亏损的局面。

只是，残酷的市场竞争仍是新特能源需要直面的现实，舍不得“断奶”就永远长不大。新特能源想要扭转快要掉队的境况，顺利穿越周期，除了在财务上“打算盘”，更靠的住的，不如在核心技术和降本增效上多磨磨功夫了。

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