【华泰宏观李超】库存底部蓄力，盈利转正蓄势待发——2019年1-11月工业企业利润数据点评

华泰宏观李超 · 公众号 · 金融 · 2019-12-27 15:30

正文

文 | 华泰宏观李超 / 张浩

全文约4000字，阅读需要8分钟左右

内容摘要

>> 核心观点

1-11月工业企业利润同比增速为-2.1%，前值-2.9%，11月工业企业利润同比5.4%，前值-9.9%，环比改善。11月PPI同比低位回升，工业增加值环比显著改善，我们认为量价回升带动了11月利润环比修复。11月末规模以上产成品存货增速0.3%，库存探底蓄力，预计将向补库切换，关注一季度政策发力，政策共振或导致去库向补库切换的表现较强。我们认为，2019年四季度起PPI底部回升将带动盈利修复，库存筑底并向补库切换也有积极作用，同时考虑基数效应、工业生产加速、企业利润率同比修复等因素，我们预计工业企业利润增速大概率在2020年一季度转正，蓄势待发。

>> 1-11月工业企业利润增速-2.1%，预计2020年一季度盈利增速转正

1-11月工业企业利润同比-2.1%，前值-2.9%，11月当月工业企业利润同比5.4%，前值-9.9%。1-11月制造业利润同比-4.1%，前值-4.9%。我们认为，稳增长诉求下部分工业品原料、设备可能从四季度起加大生产力度，11月工业增加值环比显著改善，11月PPI低位回升，量价回暖共同带动11月工业企业盈利如期回升。我们对2020年企业盈利走势不悲观，考虑经济政策注重稳增长、库存周期切换、中美第一阶段“暂时握手言和”等因素，我们预计企业利润率、工业品价格稳中有升，工业生产也有积极表现，我们认为企业盈利增速“蓄势待发”，预计将在2020年一季度转正。

>> 11月末产成品库存增速0.3%，底部蓄力，关注政策共振或促发补库切换

11月末规模以上企业产成品存货增速0.3%，前值0.4%。我们认为，根据营收利润率同比、PPI同比、库存增速等数据分析，库存逐步探底，处于“蓄力”阶段，未来关注去库向补库切换；回溯库存周期，需求侧政策刺激往往对库存周期的切换有重要影响，政策刺激或导致去库向补库切换的表现较强，若行业自发补库则切换过程会被拉长。我们认为，稳增长是短期经济工作重点，积极财政政策和稳健略宽松的货币政策有望对冲经济下行速率，考虑未来政策共振影响，预计库存周期或在2020年上半年转向补库阶段。11月末工业企业资产负债率56.9%，同比降0.3个百分点。

>> 利润结构：消费制造业利润增速加快，私营及小型企业盈利增速上升

1-11月41个行业中28个行业盈利同比增加，13个下降。11月份，消费品制造业利润增速加快，消费品制造业利润同比增长8.2%，增速比10月份加快3.1个百分点。11月份，受市场需求有所回升、产品价格上涨等因素影响，化工、石油加工、钢铁行业销售增速加快，利润增长回暖。11月份，私营企业和小型企业利润增速加快，私营企业和小型企业利润同比分别增长14.7%和8.6%，增速比10月份分别加快9.9和5.6个百分点。11月份，国有控股企业和外商及港澳台商投资企业利润增速均由负转正，国有控股企业利润同比增长0.6%，扭转了今年下半年以来持续下滑的趋势。

>> 经济企稳信号乍现，“财政政策发力+货币政策扩信用”值得关注

11月，PMI重返荣枯线之上、工业生产数据出现反弹、消费回升，经济企稳信号乍现，投资表现仍需关注政策信号的影响。12月中央经济工作会议强调明年是全面建成小康社会和十三五规划收官之年，我们判断稳增长仍是重中之重，预计明年一季度政策刺激或将较为积极，政策工具可能前置。预计2020Q1专项债发行力度较大、注重形成实物投资；同时我们判断明年一季度货币政策注重扩信用，可能定向降准+PSL单月投放超1000亿，保证信用释放力度。考虑政策共振助力经济企稳，或加速库存周期切换，将对工业品价格、企业利润、周期股、利率等变量产生重要影响。

风险提示

中美贸易摩擦超预期加剧，美联储超预期加息，全球流动性环境超预期收紧，经济下行超预期拖累企业盈利，政策效果不及预期。

风险提示

中美贸易摩擦超预期加剧，美联储超预期加息，全球流动性环境超预期收紧，经济下行超预期拖累企业盈利，政策效果不及预期。

“新供给价值重估理论”的提出

“新供给价值重估理论”是指在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率、发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。详见我们的系列报告。