【广发汽车 | 9月月报】乘用车行业持续回暖，重卡销量依旧亮眼

核心观点

8月份， 汽车行业 销量约218.6万辆，同比上升5.6%。 狭义乘用车 销量为184.5万辆，同比上升5.4%； 商用车 销售31.1万辆，同比上升12.8%。

8月 汽车板块 整体上升0.1%，跑输沪深300指数（上涨2.3%）2.2个百分点，其中 整车板块 下跌2.2%， 零部件板块 上涨1.7%。相对7月底，8月整车板块估值下降，零部件板块估值上升。

乘用车： 8月广义乘用车销量为187.5万辆，同比上升4.4%； 细分市场方面，8月份SUV销量同比增长18.4%， 轿车销量同比增长1.8%，MPV、微客销量同比分别下降23.4%、32.3%。合资企业中，东风本田、广州丰田销量增速较高，分别为51.0%、11.8%；自主品牌中，力帆汽车、吉利汽车销量同比增速分别达到179.5%、79.8%。

商用车： 中重卡销量同比增长70.3%，中重卡与宏观经济相关性较高，稳增长对中重卡有正面影响，针对存量重卡的治超新规短期、中长期都是利好。 根据我们草根调研，主流重卡企业订单充足、产能温和释放、库存维持在历史低点，重卡行业或将持续超预期； 轻卡同比上升4.0%；大中客同比上升7.4%；其中核心利润点的座位客车同比上升6.2%，公交客车同比上升11.7%。

广发汽车原材料成本指数： 8月汽车原材料成本指数为7226，同比上涨33.2%，环比上涨7.9%。汽车整车企业对供应商具有一定的成本转嫁能力，且从长期来看，汽车行业的盈利能力与成本并不具有显著的相关性。

气柴价格指数： 普遍认为，气柴价格比在65%以下有利于LNG车型需求释放。以我们统计的20个省市作为代表，8月全国气柴价格比约为42.6%，环比小幅下降。20个省市的气柴比均低于60%。除气柴价格比外，地方性补贴政策和燃气补贴是否出台是影响天然气汽车需求的另一关键因素。

尽管今年汽车行业增速中枢下移，仍不乏有表现亮丽的细分子领域 。 乘用车行业在终端需求复苏及政策退出前末班车效应的带动下3季度有望回暖 ， 乘用车板块我们推荐低估值蓝筹 上汽集团 ，另外 自主整车崛起和全球零部件制造中心转移带来内资零部件提升周期 ， 零部件板块我们推荐 华域汽车、万里扬、富临精工、云内动力 。同时， 重卡是汽车内销量增速最快的细分市场，低估值业绩超预期较大， 我们推荐有产品力和份额持续提升的 中国重汽 和低估值高壁垒的 威孚高科 ，建议关注 富奥股份、潍柴动力 。

宏观经济增速不及预期；行业景气度下降；政策推进力度不及预期。

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核心观点

8月份， 汽车行业 销量约218.6万辆，同比上升5.6%，环比上升10.9%。其中， 广义乘用车 销量为187.5万辆，同比上升4.4%，环比上升11.7%， 狭义乘用车 销量为184.5万辆，同比上升5.4%，环比上升11.7%。 商用车 销售31.1万辆，同比上升12.8%，环比上升6.1%。其中， 中重卡 销量为11.2万辆，同比上升70.3%， 轻卡 销量为12.0万辆，同比上升4.0%； 大中客 销量为1.5万辆，同比上升7.4%， 轻型客车 销量为2.8万辆，同比上升0.5%。

8月 广发汽车原材料成本指数 为7226，同比上涨33.2%，环比上涨7.9%。其中 轿车、重卡原材料成本指数 同比分别上涨28.9%、34.1%。7月 乘用车成交均价 环比上升0.5%，除A0级和B级市场成交均价小幅下降外，其余各细分市场终端成交价格均出现了不同程度的上升；7月 乘用车整体终端优惠 呈现扩大的态势，除A00级、A0级、C级外其它细分市场的优惠幅度均较上月有所增加。

我们认为，17年汽车行业有望保持低速平稳增长。短期来看，17年2季度我国GDP增速为6.9%，宏观经济增速未见明显回升，在稳增长、保就业的基调下我们估计政策对汽车行业仍将偏友好；中长期来看，经济增速中枢趋势向下，但由于我国千人保有量仍远低于国际、财富效应支撑以及中西部地区接力东部地区贡献销量增长，乘用车行业仍有望保持较为平稳的增长，自主品牌可能更为受益。

我们对汽车行业当前所处阶段的几个基本判断：

长波周期来看， 我国 汽车行业销量一直保持着较高速的增长， 2000年至2012年、2012年至2016年我国汽车行业销量年复合增速分别达到20.4%、9.7%，16年销量已近2800万辆。考虑到我国人均汽车保有量仍偏低，可支配收入持续提升下居民特别是中西部地区居民潜在购车需求巨大，我们认为，未来5-10年我国汽车行业销量仍有一定的增长空间。

中波周期是本轮汽车刺激政策周期， 我们认为，15年10月以来的这轮刺激政策周期目前处于阶段性繁荣的下半场。 购置税优惠政策短期是正面变量，中期有负面影响。16年我国狭义乘用车销量增长17.8%，17年仍会受益，但今年底购置税优惠政策退出，受透支影响18、19年行业增速中枢大概率继续下移，对估值有负面影响。

从年内短波周期来看， 购置税政策调整及行业库存变化是影响今年乘用车表现的核心变量， 3-8月反映终端需求的交强险数连续正增长，意味着年内终端需求最差的时候已过去。再考虑到今年去库存的提前开始及购置税优惠政策退出前的末班车效应，我们估计2季度乘用车批发增速或是年内低点，下半年有望回暖。

重卡持续高增长下部分重卡股中报有超预期可能，强产品力自主乘用车及受益于其崛起的自动变速箱及相关产业链等自主零部件企业值得关注。

当下择股应兼顾业绩与估值：

截至9月底，A股整车PE TTM估值约15.2倍，零部件PE TTM估值约28.2倍，零部件估值显著高于整车，且与历史相比目前零部件行业估值也较高。 考虑到购置税政策实施的相似背景，09-12年行业估值演变对当下推演行业估值变化的借鉴价值很大。09年整车、零部件估值均大幅提升，10年行业增速波动更大，全年看整车、零部件估值均大幅下降。在购置税优惠政策退出的第一年2011年，整车、零部件估值继续下降，整车PE TTM估值由11年年初14-15倍下跌到年末11-12倍，零部件PE TTM估值则由年初21-23倍下跌到年末的12-13倍。

此外，历史上购置税优惠政策退出的11、12年整车和零部件行业基本面数据持续走低，ROE、业绩增速、营收增速均连续下滑。 从中波周期看未来两年行业增速是有压力的，行业环境不利于汽车股高估值的维持。

投资标的上，建议关注四条投资主线：

1）华域汽车、上汽集团等低估值蓝筹股具有全年配置价值。 17年汽车行业的波动较16年或许更大，低估值蓝筹具有很好的防御性，同时，对标国际整车、零部件公司，目前部分行业蓝筹的估值水平仍较为合理，甚至是低估的。

2）关注万里扬、富临精工、云内动力、富奥股份等成长股。 乘用车板块来看，2季度行业批发增速承压但终端需求在持续改善，随着行业渠道库存逐步调整到位，加之行业“金九银十”旺季即将到来、4季度购置税政策退出前的末班车效应，3季度行业批发增速或迎来短波周期拐点，若行业批发数的好转带来汽车股的阶段性反弹，估值合理的弹性股受益或更为明显。商用车板块看，轻卡排放升级带来行业集中度的提升，云内动力等拥有先进发动机技术的企业有望受益。

3）重卡行业高景气度仍维持， 行业景气度超市场预期有望带来相关上市公司中报、3季报、年报持续超预期，重卡产业链推荐 中国重汽、威孚高科 ，建议关注 潍柴动力、富奥股份。

4）17年对于新能源汽车行业来说是一个盈利再均衡的过程， 对投资者而言，则需要重新找到一个向上的逻辑，我们认为要等到利润出现分化、企业利润的增长有明确的确定性的时候，可能会出现一个不错的时间窗口。新能源汽车我们推荐市场对公司与大众合作反应不充分的 江淮汽车 。

同时，在风险防范上，对高估值汽车股应相对谨慎。 目前汽车蓝筹股估值水平略高于10年低点，而零部件整体估值仍处于历史较高的水平。风险防范上，投资者应对目前一些估值较高的汽车股相对谨慎。

宏观经济增速不及预期；行业景气度下降；政策推进力度不及预期。

一、行业整体跑输大盘，汽车销售板块涨幅较大

8月汽车板块整体上升0.1%，跑输沪深300指数（上涨2.3%）2.2个百分点。SW汽车整车下跌2.2%，其中SW载客车下跌4.6%，SW乘用车下跌1.8%，SW载货车下跌1.7%；汽车零部件板块上涨1.7%；汽车销售板块上涨3.3%。

8月底SW汽车整车、汽车零部件PE（整体法）估值分别为14.02倍、31.53倍，7月底申万汽车整车、汽车零部件PE（整体法）估值分别为14.19倍、31.16倍；2005年以来两者平均水平分别为20.10倍、26.43倍，最低水平分别为9.00倍、9.32倍；2009年以来两者的平均水平分别为18.83倍、24.59倍，最低水平分别为9.11倍、11.55倍。

8月底SW汽车整车、汽车零部件PB（整体法）分别为2.19倍、3.49倍，7月底申万汽车整车、汽车零部件PB（整体法）分别为2.21倍、3.40倍；2005年以来两者的平均水平分别为2.44倍、3.37倍，最低水平分别为1.09倍、1.56倍；2009年以来两者的平均水平分别为2.43倍、3.35倍，最低水平分别为1.42倍、1.78倍。

二、宏观经济平稳运行

在我们此前发布的深度报告《汽车行业看宏观经济周期与投资策略》，我们的研究结论可以简单归纳为：

• M2和新增固定资产投资增速是狭义乘用车和中重卡的领先指标

• 狭义乘用车和中重卡行业波动方向通常是一致的，轿车略微领先。

• 其他宏观指标对于拐点预测能力一般，多数都是同步或者滞后指标。

• 新增信贷（新增人民币贷款）是中重卡行业本轮周期的领先指标。

从本月各宏观指标看：

领先指标： 固定资产新开工项目计划投资总额累计同比增速为2.2%；M2增速为8.9%；CPI为1.8%，前值为1.4%；新增人民币贷款同比上升14.9%。

同步指标： 中采PMI为51.7，前值51.4，维持在荣枯线以上；财新PMI为51.6，前值51.1，保持在荣枯线以上；工业增加值同比上升6.0%，全社会发电量同比上升4.8%，全社会用电量同比上升6.4%。

三、8月汽车：乘用车行业持续回暖，重卡行业高景气度延续

8月份， 汽车行业 销售约218.6万辆，同比上升5.6%，环比上升10.9%。其中， 广义乘用车 销量为187.5万辆，同比上升4.4%，环比上升11.7%， 狭义乘用车 销量为184.5万辆，同比上升5.4%，环比上升11.7%。 商用车 销售31.1万辆，同比上升12.8%，环比上升6.1%。其中， 中重卡 销量为11.2万辆，同比上升70.3%， 轻卡 销量为12.0万辆，同比上升4.0%； 大中客 销量为1.5万辆，同比上升7.4%， 轻型客车 销量为2.8万辆，同比上升0.5%。

数据说明：大中客数据来自中客网，商用货车、轻客、乘用车数据来自产销快讯。