钟正生
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张 璐
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范城恺
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美国时间2025年3月19日，美联储公布FOMC会议声明和经济预测，鲍威尔发表讲话。此后，
市场交易风格类似“宽松交易”：
10年美债收益率下降8BP至4.24%，美股三大指数上涨，美元指数下跌，黄金盘中升破3050美元/盎司。
会议声明及经济预测：如期不降息，仍预计年内降息2次。
美联储2025年3月会议维持政策利率在4.25-4.50%区间，
计划于4月开始进一步放缓缩表，
将国债减持速度由每月250亿美元降至50亿美元。与2025年1月声明比较，本次对经济前景的描述从“存在不确定性”变为“不确定性增加”，同时还删除了“（双向）风险大致平衡”的表述。美联储理事沃勒投票反对放缓缩表。
经济预测方面，2025年经济增长预测中值由2.1%显著下修至1.7%，
失业率由4.3%上修至4.4%，PCE和核心PCE通胀率预测中值分别上修0.2和0.3个百分点至2.7%和2.8%；
2025年政策利率维持在3.9%（降息2次），点阵图显示2025年降息预期有所减弱。
鲍威尔讲话：“不变”应变。
鲍威尔的核心思想是，
关税等政策为通胀及经济前景带来巨大不确定性，而美联储有意或是无奈地选择以“不变”应变，
并保持货币政策的高度灵活。其传递的重点信息包括：1）很难评估关税对通胀的具体贡献，但认为（长期）通胀预期仍然稳定。
2）认为美国经济仍然稳健，因为“硬数据（hard data）”如就业、消费等不弱，只是一些与预期相关的调查数据走弱；美国经济衰退的概率虽有上升但仍然不高。3）美联储不需要像1970年代那样，以衰退为代价遏制通胀。
4）包括股市在内的金融市场很重要，不过金融市场波动要足够持续才会被重点关注。
这些言论一定程度上缓解了市场对“滞胀”的担忧。
政策思考：经济和降息前景仍待重估；放缓缩表或是权宜之计。
美联储是否愿意，在通胀风险趋于上行的背景下，能够及时呵护经济和股市而降息？从本次会议上，我们很难判断。
美联储可能有意表达了对美国经济的乐观。
但是对于鲍威尔所认为的，美国经济的“硬数据”仍有韧性，我们持保留态度。对于通胀，我们也有理由担心美联储的判断过于乐观：美联储可能并未充分计入关税影响；通胀预期上行的风险未能被重视。我们认为，相较全年降息50BP的基准预期，较有可能出现的偏离是，
美国经济下行的压力超过美联储当前预判，继而产生美联储上半年降息太迟，下半年“补降”的风险，令全年实际降息幅度超过50BP。
一个积极的因素是，美联储相对果断地宣布放缓缩表，通过减少国债市场供给、压降美债收益率。这可能也是美联储暂时选择在利率上“按兵不动”的一个重要考量。
风险提示：美国经济和就业超预期走弱，美国通胀超预期上行，美国政策不确定性较高等。
美联储2025年3月会议如期不降息，但宣布将于4月开始进一步放缓缩表。最新经济预测下修增长、上修通胀，但利率预测中位数仍预计年内降息2次，尽管点阵图显示2025年降息预期有所减弱。鲍威尔讲话的核心思想是，关税等政策为美国通胀及经济前景带来巨大不确定性，美联储有意或是无奈地选择以“不变”应变，并保持货币政策的高度灵活。鲍威尔言论一定程度上缓解了市场对美国“滞胀”的担忧。但我们认为，相较全年降息50BP的基准预期，较有可能出现的偏离是，美国经济下行的压力超过美联储当前预判，继而产生美联储上半年降息太迟，下半年“补降”的风险。
1. 会议声明及经济预测：如期不降息，仍预计年内降息2次
2025年3月美联储议息会议声明，维持联邦基金目标利率在4.25-4.50%区间，符合市场预期；同时，美联储计划于4月开始进一步放缓缩表，将国债减持速度由每月250亿美元降至50亿美元，不改变MBS每月减持350亿美元的节奏。
与2025年1月声明比较，
本次声明对当前经济活动、失业率、劳动力市场和通胀的判断不变，
但对经济前景的描述从“存在不确定性”变为“不确定性增加”，同时还删除了“（双向）风险大致平衡”的表述，
表明美联储对经济不确定性的担忧上升。此外，本次声明有一位成员（美联储理事沃勒）就政策决议投下反对票，声明显示其支持维持利率不变，但反对放缓缩表，希望维持当前证券持有量下降速度。
美联储2025年3月发布的经济预测（SEP），相较2024年12月的主要变化包括：
1） 经济增长：2025年经济增长预测中值由2.1%显著下修至1.7%
（已略低于美联储认为的长期经济增长水平的1.8%），2026-2027年经济增速由1.9-2.0%下修至1.8%。
2） 就业：
2025年失业率预测中值由4.3%上修至4.4%，维持2026-2027年失业率预测的4.3%和长期水平的4.2%。
3） 通胀：2025年PCE和核心PCE通胀率预测中值分别上修0.2和0.3个百分点，至2.7%和2.8%；
2026年的这两个指标均为2.2%，2027年均为2.0%，长期通胀预测均为2.0%。
4）利率：2025年政策利率预测中值维持在3.9%（年内降息2次），
2026年政策利率预测中值维持中3.4%，长期政策利率预测维持在3.0%。
5）点阵图：
对于2025年，在19位官员中，有4位预计不降息（较上次增加3位），有4位预计只降息1次（增加1位），有9位预计降息2次（减少1位），预计降息3次或以上的只有2位（减少3位）。可见，
尽管预测中值不变，但官员们对2025年降息的预期整体上有所减弱。
总的来看，本次记者会的主要关注点是美联储如何看待通胀前景、经济放缓压力，以及维持年内降息2次预测的考量。鲍威尔的核心思想是，关税等政策为美国通胀及经济前景带来巨大不确定性，美联储有意或是无奈地选择以“不变”应变，并保持货币政策的高度灵活。其传递的重点信息包括：1）很难评估关税对通胀的具体贡献，但认为（长期）通胀预期仍然稳定。2）认为美国经济仍然稳健，因为“硬数据（hard data）”如就业、消费等不弱，只是一些与预期相关的调查数据走弱；美国经济衰退的概率虽有上升但仍然不高。3）美联储不需要像1970年代那样，以衰退为代价遏制通胀。4）包括股市在内的金融市场很重要，不过金融市场波动要足够持续才会被重点关注。这些言论一定程度上缓解了市场对美国“滞胀”的担忧。
