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先导智能8月27日晚发布公告，拟向激励对象授予350万股限制性股票，约占公司总股本的0.4%，其中首次授予296万股（授予对象242人），预留53.90万股，授予价格为22.80元/股。
激励方案中，首次授予的限制性股票（占比本次激励的84.6%）业绩考核是以2018年收入为基数，2019-2021年收入增速不低于20%、40%、60%，CAGR为17%；且满足当期ROE不低于20%；预留的限制性股票（占比本次激励的15.4%）业绩考核目标和首次授予的考核目标一致。
若按照2018年实际收入为38.9亿元计算，即激励部分解禁的业绩考核要求2019/2020/2021年收入分别为46.7/54.5/62.2亿元。若按照最新的2019年中报实际净利润率21%估算，即2019/2020/2021年净利润分别为9.8/11.45/13.06亿元。
我们认为，公司从2018年2月推出第一期股权激励方案后，时隔一年半即推出第二期，表现了先导和其他一流企业一样，把股权激励当成留住核心人才而推行的一种长期激励机制。此次股权激励方案的推出彰显了公司对中长期发展的高度信心，不仅考察收入的增速，更加考核了盈利的质量ROE需要保持在20%以上（ROE是由三部分构成的，净利润率（真正的盈利能力），总资产周转率，杠杆系数。考虑了可转债摊薄的影响），同时将员工利益与公司发展绑定，自下而上夯实发展基础。
长期以来，先导智能把人才&研发当成发展驱动力，除了领先于整个非标自动化行业的11%的研发费用率外，公司还非常重视人才的培养和招募。根据先导集团人才中心的微信公众号信息，先导不仅把应届生招聘瞄准国内顶尖的985理工科院校，诸如东南大学、哈尔滨工业大学、华中科技大学等；还用高报酬吸引社会各界向公司推荐优秀人才。
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2019年全年仍将保持较高增长，新接订单预计在60-70亿
公司2019年上半年实现营收18.6亿元，同比+29%；实现归母净利3.9亿，同比+20%（业绩预告增速为10-30%）；扣非归母净利3.8亿元，同比+18%，符合预期。根据公司2018年签订订单的时间和相应的发货验收周期，
我们判断公司的收入确认和业绩释放主要集中在下半年，全年业绩仍将保持较高增长。
2019年全球锂电池龙头将进入新扩产周期备战无补贴时代。根据测算，六家全球龙头规划设备投资额超1700亿元。
先导与6家龙头电池厂均有密切合作，2018年12月以来与特斯拉、Northvolt的合作也接连落地，将充分受益于未来几年的扩产周期，我们预计若保守估计2019年全年新接订单将达60-70亿元，且随着 Northvolt+宁德时代德国后续扩产计划的落地，我们不排除继续上调订单预期的可能性。
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电池行业进入新扩产周期由集中走向分化，设备行业将继续向龙头集中
不少车企转向“自产”+多家配套模式，以降低采购风险。我们判断电池行业格局将由集中走向分化，这将使得扩产规模弹性加大，利好设备厂商。同时，因为龙头优势领先和整线趋势，设备行业将向先导等龙头集中。
全球电动化大浪潮加速，看好绑定龙头电池企业的设备公司，业绩成长性和持续性将大幅超预期。我们预计公司2019年、2020 年的净利润分别是10.3和14.1亿元，EPS为1.17 和1.60元，对应PE为26倍和19倍，维持“买入”评级。给予目标PE38倍，对应目标价45元。
激励方案中，首次授予的限制性股票（占比本次激励的84.6%）业绩考核是以2018年收入为基数，2019-2021年收入增速不低于20%、40%、60%，CAGR为17%；且满足当期ROE不低于20%；预留的限制性股票（占比本次激励的15.4%）业绩考核目标和首次授予的考核目标一致。
若按照2018年实际收入为38.9亿元计算，即激励部分解禁的业绩考核要求2019/2020/2021年收入分别为46.7/54.5/62.2亿元。若按照最新的2019年中报实际净利润率21%估算，即2019/2020/2021年净利润分别为9.8/11.45/13.06亿元。
我们认为，公司从2018年2月推出第一期股权激励方案后，时隔一年半即推出第二期，表现了先导和其他一流企业一样，把股权激励当成留住核心人才而推行的一种长期激励机制。此次股权激励方案的推出彰显了公司对中长期发展的高度信心，不仅考察收入的增速，更加考核了盈利的质量ROE需要保持在20%以上（ROE是由三部分构成的，净利润率（真正的盈利能力），总资产周转率，杠杆系数。考虑了可转债摊薄的影响），同时将员工利益与公司发展绑定，自下而上夯实发展基础。
长期以来，先导智能把人才&研发当成发展驱动力，除了领先于整个非标自动化行业的11%的研发费用率外，公司还非常重视人才的培养和招募。根据先导集团人才中心的微信公众号信息，先导不仅把应届生招聘瞄准国内顶尖的985理工科院校，诸如东南大学、哈尔滨工业大学、华中科技大学等；还用高报酬吸引社会各界向公司推荐优秀人才。
图1：两期股权激励方案对比
图2：考核目标对比
图3：先导智能的应届生招聘对象主要是国内顶尖的985理工科院校
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2019年全年仍将保持较高增长，新接订单预计在60-70亿
公司2019年上半年实现营收18.6亿元，同比+29%；实现归母净利3.9亿，同比+20%（业绩预告增速为10-30%）；扣非归母净利3.8亿元，同比+18%，符合预期。分业务看，锂电池设备
收入为15.6亿，同比+28%，占营业收入的84%，在报告期内仍为公司的主要收入来源。其中
子公司泰坦
实现收入2.6亿，净利润5765万，我们判断主要系2018年上半年新接订单较少所致；2018年全年泰坦新接订单在8亿左右，预计均将在2019年确认收入，若按22%的净利率完全能够达到1.45亿的业绩承诺。专用设备类公司由于设备验收时间较长，收入确认时间具有不确定性，根据公司2018年签订订单的时间和相应的发货验收周期，
我们判断公司的收入确认和业绩释放主要集中在下半年，全年业绩仍将保持较高增长。
预计2019年全年新接订单60-70亿元。
2019年随着补贴的调整，电动车行业从补贴驱动转向市场驱动，全球锂电池龙头将进入新扩产周期备战无补贴时代，以宁德时代为首的电池龙头纷纷在欧洲布局，欧洲本土也开始兴建电池工厂（Northvolt等）。根据我们的模型测算，宁德时代，比亚迪，松下，LG,三星，Northvolt 六家全球龙头规划总产能达到 605GWh,其中规划新增为490GWh，对应设备投资额超1700亿元。
先导作为全球绝对领先的设备龙头，与6家龙头电池厂均有密切合作，2018年12月以来与特斯拉、Northvolt的合作也接连落地，将充分受益于未来几年的扩产周期，我们预计若保守估计2019年全年新接订单将达60-70亿元，且随着 Northvolt+宁德时代德国后续扩产计划的落地，我们不排除继续上调订单预期的可能性。
图4：2019年上半年实现营收18.6亿元，同比+29%
图5：2019H1实现归母净利3.9亿，同比+20%
公司H1综合毛利率高达43.1%，同比大增4.3pct，格力智能制造订单以及内部抵消事项的影响消除后，公司盈利能力恢复至正常水平；其中主业锂电设备的毛利率为42.8%，同比+0.8pct，在高基数上仍有所增长。净利率21.1%，同比略降1.6pct，依旧是专用设备领域少有的高净利润率。主要系期间费用率合计达22.4%，同比+8.3pct，其中研发费用率高达11.4%，使得管理费用率（包含研发费用口径）同比+6.8pct（研发人员大幅增长导致管理费用率上升）。
研发费用2.1亿，在总收入中占比约11%，同比增长131%，创历史新高（2018年全年研发费用率7.3%）。研发人员1365名，比2018年末的1193人又增长17%。报告期内公司陆续推出涂布机、叠片机、锂电池智能制造整线解决方案、光伏组件叠瓦机、燃料电池产线解决方案等新品，同时原主打产品分切机、模切机、卷绕机等实现全面升级。
先导作为专用设备龙头，研发费用作为未来发展潜力的前瞻指标非常有参考意义。公司一路从电容器起家，靠消费锂电设备，动力锂电设备，逐步向泛半导体设备和3C设备投入研发，并取得成效。现公司已成立8大事业部，除了几个传统业务之外，智能物流、汽车产线、燃料电池、3C、激光加工等几大新事业部也正在如火如荼地发展，我们看好公司未来的技术延展性。
图6：格力智能制造订单影响消除后，毛利率大幅回升
图7：期间费用率受研发投入影响略有增加
图8：研发费用大幅增长
报告期内，公司经营性现金流净额为1.8亿，同比+125%；其中Q2单季净额为+2.4亿，环比Q1（-0.6亿）增加了3亿，销售商品、提供劳务收到的现金达11.2亿元，从2018年Q3以来均维持高位。此外，公司在公开发行可转债一次反馈意见回复中表示，格力智能制造订单中格力交付公司的商业承兑汇票将分别于2019年9月29日和12月3日到期，其中2019年1-3月格力智能的应收票据提前收回2.3亿，尚余7.7亿，我们预计到下半年随着格力智能制造款项逐步转成银行承兑汇票，公司现金流会继续改善。
图9：销售商品、提供劳务收到的现金从2018年Q3以来均维持高位
公司2019年H1末应收账款为10亿，同比-6%，环比增加0.6亿，应收账款周转率从上年同期的1.47提升至2.18，周转天数83天（同比2018H1缩短43天），
说明公司回款情况良好，从2018年Q3以来应收账款周转天数均维持在80天左右。
应收票据为14亿，同比+99%，其中7.7亿为格力智能制造的商业汇票。
报告期末，公司的预收账款为12.4亿元，环比Q1末减少0.3亿，增长较少主要是基于会计处理原则，同一个客户在应收账款和预收账款同时存在时会相互抵消，是随着在手订单金额和订单进度滚动变化的。
期末存货金额为24.1亿，同比-4%，环比Q1末增加0.9亿。其中发出商品金额为15.2亿，占存货总额的63%。
此外，公司的存货周转天数从上年同期的534天大幅缩短至423天，设备公司营业周期的缩短也是下游需求旺盛的直接验证。
图10：回款情况良好，应收账款周转天数维持稳定
图11：2019H1预收账款12.4亿元，环比Q1末减少0.3亿
图12：2018年Q3以来存货周转天数基本维持稳定
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电池行业进入新扩产周期由集中走向分化，设备行业将继续向龙头集中
继CATL等电池龙头持续扩产之后，以中航锂电、万向、蜂巢新能源等为首的中小企业和新进入者也跟进大规模扩产，不少车企开始从深度“绑定龙头电池厂商”策略转向“自产”+多家配套模式，以降低采购风险。
我们判断电池行业格局将由集中走向分化，这将使得扩产规模弹性加大，利好设备厂商。
图13：中航锂电产能规划预计为34.4GWh，将带来设备投资96亿元
图14：蜂巢新能源产能规划预计为14.5GWh，新增设备投资76亿元
与此同时，我们判断设备行业将继续向先导等龙头公司集中。
（1）先导作为全球领先的锂电设备龙头，具备向国际一流客户供应设备的能力，同时也积累了大量的工艺经验，在此次新扩产周期中将继续扩大龙头优势；（2）由于整线具备人力成本低、良率和一致性高、交付效率高等优势，我们认为一体化设备&整线集成将成为设备行业大趋势，先导目前是少数能够供应整线的设备商，整线自制率达80%以上，现已获得不少整线订单并形成供应，后续将继续受益于整线大趋势。
