一切从日本桥开始：东京房地产泡沫启示录

中国的调控术，在外人看来或许犹如魔术师的抛球游戏，但再高明的魔术师，也有失手的时候。

“ 你看过日本桥么？ ”

酒过三巡， X 教授不经意地问我一句。

地点是在有东京上班族天堂之称的新桥某处有名的黑暗料理，三三两两的上班族喝了酒后释放白日压抑，逐渐喧哗，声音隔着房间也能传来，与室内的烟味混杂成另一面的东京氛围。不过几乎清一色是年轻男性，年纪大点的随着职位升了，估计多半去下一站的银座集合。

“ 什么，日本桥？ ” 我以为自己听错了，有没搞错，怎么可能不知道呢？老东京总是念叨一句话，一切始于日本桥，江户时代男女游街也往往要上日本桥。书里说日本桥是东海道的起始点，最早木制桥建于 1603 年，现在的日本桥到了 19 代，虽然是二十世纪初期产物，也还是被认为重要遗产，桥中央还嵌着日本道路零公里标志。日本桥直到今天也是通向五个主要干道的枢纽。不恰当地说，有点类似北京天安门、上海人民广场，但是历史可能更久远，位置更中心。

在东京大学访学这段时间，我的研究课题是中日经济比较，平时也四下找机会拜访不同人等，我把倾听别人的日本观当成我最大的学习机会。日本桥附近机构诸多，从日本央行到三菱、野村、货币博物馆等机构均在侧，我对货币历史也感兴趣，毕竟也是写过《白银帝国》这样货币史，在附近不算生客。

不过话说回来，说起来日本桥什么样子呢？我努力想了又想，还是没有半点印象。

希腊

希腊债务危机对中国的警示

长江商学院李伟：希腊债务危机提醒我们，提升本国的核心竞争力，不是一味的诉诸于再分配和高福利政策或沉迷于短暂财富杠杆效应，而是直面当前中国严重的经济结构失衡。

X 教授好像看出我的尴尬，笑着说，日本桥虽然有名，但往往没人留意。原因何在？因为日本桥上面有高架桥，几乎挡着了桥身，不注意不容易看到。

这个时候，用日语说一声 “ 原来如此 ” 正恰当，但是原因的原因更耐人寻味。

日本桥外景

某种意义而言，看不见的日本桥，也是日本土地价格高涨时代的遗产。当时地价高昂，即使公共城市交通用地也没有办法找到合适的土地出让，于是 “ 聪明 ” 如日本官员与工程师，就想出了在河上建造公路的想法，只是这样一来，日本桥之类名胜也只好委屈被遮蔽了。

大背景是上次东京奥运会，是 1964 年，这对于日本来说是经济腾飞重回世界的象征，也是土地价格上涨的开始。为了奥运会，东京开始建设六车道的 “ 首都高速环线 ” ，而日本桥从此完全被掩盖在高速路之下，昔日精美的建筑以及欧式雕塑也随之埋没。

在高房价之下，人类的想象力被激发到极致，类似的案例还有很多，比如大阪梅田还有从大楼中穿越的公路，至于比邻新桥的银座地区，还有一座更出名的中银舱体大楼。这座大厦建造完工于 1972 年，正是东京价格飞涨的时代，银座更是寸金寸土的地段，建筑家黑川纪章以精湛的建筑技术和未来的都市想象建造了这座楼，整栋楼由 140 个胶囊构成，这些胶囊可以几颗螺丝固定在底座，也可以随时移动拆卸，更令人吃惊的是，胶囊面积仅仅 10 平米，却保留了各种生活、储存甚至洗漱空间。在建筑家看来，未来人类很可能依赖一两个胶囊就可以生存，也可以随时拆卸搬家，这也成为黑川纪章的代表作。

地价上涨的泡沫时代，如同香槟一样醉人，银行的房地产贷款占据主流，利润也最为丰厚稳定，企业以土地作为抵押，随着土地升值继续抵押，购买更多土地，至于上班族，则过着物价与奖金工资一起上涨的日子，有时候前者多过后者，有时候是后者多过前者。泡沫时代的经历者，对我回忆起过去，更多不是陶醉或者悔恨，而是往往带有一种大梦初觉的困惑与恍惚。当时普通人在东京也能有一掷千金的机会，容易来的钱总是容易挥洒掉，往往过着一天晚上换四五家酒吧喝酒，晚了就打车回家，当时最流行的段子是，即使出租车司机，靠小费而不是主业也可以养活自己。

香槟一旦开启，盛宴不到最后一刻，难以终结，尤其伴随着 80 年代后期的日元升值，即使经济增速已经比起 60 年代双位数早已大幅缩水，但是货币政策仍旧宽松，不少政策制定者认为这还是一个黄金时代，当时的税制也对企业投资、房地产给予各种优惠，降低土地转让税，降低企业持有土地成本。

从 80 年代中后期，地价一路上涨。东京的价格更为突出，东京聚集越来越多人口，日本政府在 70 年代甚至因为地方压力出台大都市集中抑制政策，但经济动力总是超过行政阻力，东京今天聚集日本四分之一人口。在八十年代，东京房价永远上涨的观念从民间到官方都有共识，东京更是有建设国际金融中心的梦想与雄心。即使日本 1985 年日本城市化率达到 76.7% ，住房自有率达到 59.5% ，东京房价已经达到历史高位，但日本国土厅此时预测东京圈至 2000 年将建设 250 栋超高层大楼，在 1987 年还提出以东京为世界都市的全国第四次国土规划。

在最高时刻，一种传说是甚至东京房价就可以买下整个美国。东京的房价指数从 1985 年 105.9 迅速上升到 1988 年 283.2 ，东京的上涨也带动其他都市圈核心城市的房价上涨，从 1986 年到 1991 年，日本全国六大城市的房价指数上涨超过两倍。

到了 1989 年，一直按兵不动的日本央行终于出手，戏剧性地三次提高利率，大藏省也于 1990 年 3 月开始实行房地产贷款 “ 总量控制 ” 。多重紧缩之下，日本股市开始下跌，继而房地产开始走低，日本第一的时代在 90 年代初期截然而止。

失去的二十年开始了，其影响波及起码是一两代人。通缩开始，普通上班族进入了工资不涨物价也不涨局面，而更多年轻人则遭遇职场冰河期，日本非正式雇佣比例也从 90 年年代初期的十分之一上涨到四分之一。更多二十岁年轻人没有机会看到如日中天的日本时代，对于未来的悲观成为一种集体情绪。

房地产上下游之广，在全社会参与的时候，其实波及了整个日本经济，可见流行的 “ 局部泡沫 ” 的说法并不成立。直到 2007 年，日本六大城市房价仍旧不到高点的三分之一，中间蒸发的不仅是财富与购买力，还有投资能力与信心。

为什么恢复需要那么久？原因在于日本企业充当了购买土地的主力，当土地价格开始下跌之后，除了高价买入住房的购房者的悲伤故事，不少企业则更为痛苦，因为他们发现自己陷入资不抵债情况，即使自己的产品与服务还有市场。

这种情况之下，企业开始默默地还债，不再借贷，缺乏投资的经济进一步陷入通缩。按照野村经济学家辜朝明的研究，日本其实从 1995 年才开始痛苦资产负债表修复过程，这一过程持续了十五年。他告诉我，虽然今天日本资产负债表修复已经完成，但是心理创伤仍旧存在，企业的信心失去了，这也是当前日本企业不愿借贷不愿投资的障碍。

日本房价的故事还没有完，据说在国人买买买的热情之下，东京公寓楼行情也开始有所回暖。对比京沪价格，东京房价前些年原本大概是 6 到 7 成，如今相同地段更是接近五成，加上永久产权以及 5% 之上的租金回报，难怪土豪们觉得便宜，何况买了京沪房地产或许还要办居住证，买了东京房屋则可以大言不惭地自称池袋人、练马场人。

如果简单对比收入，中日房价的逆转自然不可思议，但是如果考虑中国尚在搅拌翻腾的发展阶段，那么土地价格的溢价表明，中国机会可能是多于日本，而且未来加杠杆的途径仍旧不得不依赖房地产。

经济学一向承认贵有贵的道理，但是考虑当下中国是个一线房地产价格已经超过中国 GDP ，这场史无前例的房价上涨最后将席卷多少人，将是一个谜语，不过我们离答案或许并不遥远了。我在日本，最通常问日本朋友一个问题，觉得当下中国经济相当于日本什么时候？通常答案往往是 70 年代或者 80 年代中期，但一位研究房地产泡沫的教授想了想告诉我，比较像泡沫时代。

他的想法不是个案，最近我和国际通货研究所经济调查部长（兼开放经济调查部长）佐久间浩司交流时，他给出一组资料，从污染来看，中国类似日本刚刚发展的五六十年代，然而从 fintech 、共享经济方面来看，中国其实又在日本之前，从 80 年代中后期日本经济来看，在中国则又是已经发生了的事。维持他感叹不得不佩服中国管理者，要同时管理那么多同时发生的事。