12月5日晚间，科创板上市公司高凌信息公告，筹划以发行股份及支付现金的方式购买上海欣诺通信技术股份有限公司（下称：欣诺通信）71.98%的股权，同时宣布12月6日起停牌。12月5日，高凌信息股价大涨了7.59%。被收购的欣诺通信曾在2023年6月冲刺科创板上市，但2024年6月25日撤回申请，IPO审核被终止。欣诺通信是国家级专精特新“小巨人”企业，且盈利能力较强，2022年净利润达到6397万元。某种角度上，这起并购可以称作是一次天作之合，交易双方的需求都相当迫切。高凌信息2024年前三季度巨亏4704万元，亟需买业绩。而欣诺通信在IPO失败后半年不到就选择了“卖身”，背后也有迫不得已的原因——上市前融资的对赌协议，到2024年12月底就将触发。
上市两年半，VC仍被套
高凌信息此次发起并购面临的形势，颇有些火烧眉毛的味道。高凌信息的主营业务包括三大块，分别是军用电信网通信设备、环保物联网应用产品以及网络与信息安全产品。其中，军用电信网通信设备是高凌信息的最主要的产品，贡献了一半的营收和绝大部分利润。2022年3月，高凌信息成功登陆科创板。招股书显示，上市前高凌信息的业绩高速增长。2018年至2021年，营业收入从1.75亿元增长至4.95亿元，年复合增长率达46.3%；净利润则从2019万元增长至1.3亿元，年复合增长189.7%；据招股书披露，高凌信息在2018年和2020年成功中选某国防单位的程控交换系统设备竞争性谈判采购。高凌信息是两家中选企业之一，且中选的产品型号数量最多，涵盖军用电信网核心网和接入网。由此，高凌信息成为“我军电信网通信设备的主要供应商”。2022年，高凌信息成功获评国家级专精特新小巨人。2023年高凌信息又凭借信息安全管控产品获得了广东省省级制造业单项冠军认定。然而，正在高速发展中的高凌信息，上市后业绩却节节下滑，速度之快令人咋舌。2022年高凌信息的营业收入达到5.17亿元，净利润达8801万元。2023年高凌信息营业收入下滑至3.56亿元，下滑了31%；净利润4592万元，下滑48%。2024年前三季度，高凌信息仅录得营业收入1.18亿元，同比下滑38%；净利润为-4704万元，同比由盈转亏。与此同时，高凌信息的股价也一再下跌。2022年高凌信息上市时的发行价为51.68元/股，对应市值达48亿元。不过，高凌信息上市首日就下跌10.99%，宣告破发。在2024年2月的最低点，高凌信息的股价跌至10.31元，与发行价相比跌去了80%，市值不足10亿元。这已经比高凌信息上市前融资的估值还要低。2019年至2021年期间，高凌信息曾完成多次增资和股权转让。在2020年的增资中，高凌信息引入了国投创合、融信基金、华金领创等多家机构，融资额1.7亿元，投后估值达14.7亿元。由于高凌信息上市后股价持续下滑、一度估值倒挂、流动性不佳，投资高凌信息的机构们目前仅完成了少量减持，大部分股票被套。当前的高凌信息亟需扭转业绩下滑趋势，并扭亏为盈。在此前的投资者调研中，高凌信息表示未来公司将通过推进原有军用电信网络订单落地、军用IMS通信网局部试点运用等业务，积极促进军用电信网通信设备业务升级，另外也将积极拓展四大运营商的反诈类业务拓展，持续拓展公司增收渠道，由此实现扭亏。而在挖掘自身业务潜力之外，通过外延式并购来“买业绩”，无疑是一种更直接的方式。当前A股投资者对并购的热情高涨，“并购概念股”纷纷暴涨。因此，对上市前投资高凌信息的机构们而言，此次并购也是一个难得的退出机会。项目成功IPO之后，VC们却不得不借助并购来解套，类似的场面在今年的科创板上已经发生多次了。
高估值融资，对赌迫在眉睫
欣诺通信的业务包括两大块，一是网络通信设备，二是网络安全产品，与高凌信息的业务有所重叠。与高凌信息一样，欣诺通信也是一家国家级专精特新“小巨人”企业。2023年6月，欣诺通信曾申报科创板上市。据招股书披露，在网络通信设备业务上，欣诺通信的主要产品包括5G承载接入路由器、数据中心交换机等，是国内第一批参与5G前传建设的厂家之一，也是国内5G前传主要的设备供应商之一。在网络安全业务方面，欣诺通信是国内5G DPI系统（即深度包解析系统）的主流供应商之一，深度参与了电信运营商的5G移动互联网的安全项目建设。欣诺通信的业绩也非常不错。招股书显示，2020年至2022年，欣诺通信的营业收入从2.2亿元增长至5.8亿元，两年增长了264%；同期，净利润从-2618万元增长至6397万元；不过，欣诺通信的网络通信产品与华为、中兴通讯是直接竞争对手，市场地位较弱。在科创委的首轮问询中，第一个问题是，2022年3月及2023年1月华为先后两次提出欣诺通信的两款重要产品（OTN产品和PON产品）涉嫌侵权了华为的80件专利。这件事虽然通过协商以欣诺通信向华为支付专利费而结束，但上交所要求欣诺通信就“前述专利对应的发行人核心技术的情况，是否构成发行人研发、生产经营的底层技术”、“结合华为与发行人存在竞争关系，说明发行人是否存在有效措施确保可以长期使用相关技术，是否存在由于侵权导致发行人无法使用前述专利的风险”等问题做出说明。2024年6月25日，欣诺通信撤回了上市申请，冲刺IPO失败。这给欣诺通信的实控人谢虎、李琳夫妇出了一个大难题。在申报上市前，欣诺通信曾进行过增资和股权转让，引进了多家投资机构股东，且估值相当高。2021年6月，欣诺通信以23.6元/股的价格进行增资，投资方包括财通创新、临松工业互联网基金、元藩投资、松藩汇等。该轮融资发行了450万新股，总融资额1亿元；发行后总股本5450万，对应投后估值12.86亿元。按欣诺通信2022年营业收入5.76亿元、扣非归母净利润5529万元，12.86亿元估值的PE倍数达到了约23.26倍。2023年2月，财通创新又受让了实控人谢虎的外甥钱寅（代谢虎持有）所持有的公司100万股股份，价格为24元/股，总金额2400万元。这些增资和股权转让都附带了对赌条款。按约定，欣诺通信需要在2024年12月31日前完成上市，否则投资人有权要求实际控制人谢虎、李琳夫妇按5%的年化利率进行回购。欣诺通信申报上市后，对赌条款被终止。但在6月25日上市失败后，对赌条款又被恢复。值得一提的是，欣诺通信的投资者中不乏国资身影。财通创新为财通证券旗下的投资平台；临松工业互联网基金的联合发起方之一是上海临港松江科技城投资发展有限公司，这是上海下辖的国有企业，另外上海市松江区下属的引导基金公司上海松江创业投资管理有限公司也是该基金的LP之一。在对赌条款即将触发之际，欣诺通信果断选择“卖身”，这应该不是一个巧合。目前，高凌信息仅筹划收购欣诺通信的管理团队所持有的71.98%股权，至于其它股东持有的28%股权，高凌信息表示将在停牌后与进一步协商。高凌信息尚未披露欣诺通信最新的业绩。不过，按今年A股并购案中严格的10倍PE左右的估值倍数，欣诺通信的估值恐怕很难达到上市前的12.86亿元。创投股东的利益如何安排？是否会进行差异化定价？需要后续观察。
