华融证券首席经济学家伍戈博士对话英国金融服务局前主席阿代尔·特纳勋爵——搜狐财经与《比较》联合专访（下篇）
核心观点：
1.市场预期美国将实施更多财政刺激，但从宏观经济的视角来看，其劳动力市场和通货膨胀等宏观指标都已趋向正常或已处在合意状态，特朗普过于激进的经济政策可能会造成错误的刺激。
2.脱欧对英国的负面影响会随着时间发酵。尽管目前英国经济增长尚可，但贸易方面的不良后果还没显现出来，英镑大幅贬值导致其进口成本上升及英国人财富减少。未来其脱欧谈判将是漫长而艰难的。
3. 欧洲最让人担心的或是意大利，近20年其经济都不景气，债务达到GDP的130%并还在上升。尽管有人也对德国和法国可能出现政治混乱表示担心，但概率很小。相比而言，意大利的情况更危险，其国内激进的民粹主义盛行。
4. 欧元未来前景堪忧。由于缺失中央财政预算的制度，欧元最终不可能有很好的发展。这些不完善的政策导致欧元区经济遭遇瓶颈，从而在很长时间内都陷入增长乏力、低通胀以及高债务的困境。
5. 近期全球经济呈现积极回升迹象，中国因素在其中起了很大作用。中国经济有许多问题，包括大量贷款投向浪费的项目。但中国也存在一系列积极的基本因素，产品质量正在提升，创新水平不断提高。
对话实录：
伍戈：目前市场人士都预期美国将实施更多财政刺激，但从经济学家的视角来看，其劳动力市场和通货膨胀等宏观指标都已趋向正常或已处在合意状态。您觉得美国有必要进一步实行财政刺激措施吗？
特纳：这是个很好的问题。美国财政刺激措施其实应该在两年前就实行，但最后还是靠长期极端宽松货币政策起了效果。劳动力市场有可能比失业统计数据显示得更为疲软些，尽管有一段时间失业率降低至5%，但代表工作年龄人口的就业率可能未回到以前的水平，因为有些人既没有就业但也有被统计在失业人口中。正如本·伯南克早些时候说过，“我认为可能存在这样一种合理的情况，如果进一步实行刺激性经济政策，或许能够在不必然产生严重通胀的前提下提高就业率。”
我认为如果是上述情况，且财政政策是有针对性的，那么实行财政刺激是好的。但我并不认为这将是目标明确的财政刺激，因为美国社会存在贫富不均、经济发展不平衡以及各种政治问题。如果能通过基础设施建设而雇佣建筑工人，或者为穷人减税，或者巩固奥巴马的医改政策，保证穷人享受良好的医疗保健，从而让他们更有信心去消费，这些将都是好事。但跟我说的正好相反，特朗普领导的共和党政府准备为富人减税而不是为穷人，他们将废除而不是巩固奥巴马医改政策。虽然我觉得这也会对经济带来一些刺激效果，因为无论何时进行巨大的财政赤字都会有刺激经济的效果。但我担心的是其经济政策没有针对性。在没有通货膨胀的情况下，如果政策有针对性，经济会发展得更好；如果刺激性政策更具针对性并减少收入差距就更好。但我认为，在这两个方面美国可能会出现错误的刺激政策。
伍戈：市场普遍认为2016年全球发生了两起重大的“黑天鹅”事件：一是特朗普当选美国总统，另一件事就是英国脱欧。从现在来看的话，您如何评价脱欧及其带来的影响？
特纳：目前我对英国脱欧的看法与当时全民公投之前相比仍然没有改变。留欧派的问题之一就是他们之中的有些人，尤其是前财政部长奥斯本，过分夸大了英国脱欧带来的风险。我一直认为所谓“脱欧可能导致经济灾难”的观点被夸大了。英国脱欧的影响会随着时间发酵，继而产生某种负面影响。到2020年英国的GDP增速可能比不脱欧会低1%，到2030年这两种场景的差距或会达到2%，但不会是像英财政部模拟分析得出的降低6%。至于其他的不好方面，我认为从政治角度来说，加入欧盟更好，英国应是欧洲的一份子，并在环境、科学等各方面问题上与欧共体的立场保持一致。因此，脱欧是存在轻微的负面影响，现实也的确如此。但截至目前来看，英国的经济增长状况尚可。
但要注意发生的两点：第一，英国脱欧后有关贸易机会丧失的不良后果还没有显现出来。到目前为止，没人知道后果有多严重，因为谁也不知道脱欧意味着什么；第二，当然是英镑的大幅贬值使得英国人财富减少。坦白地说，大多数英国人都会去欧洲其他国家度假，等到明年他们去度假时，他们就会变得更穷。比如他们入住西班牙海岸的旅馆时会发现啤酒和房间都比以前贵了，从而他们自己变穷了。因为大多数英国人都是夏天出国度假，目前他们可能还没意识到这一点，明年夏天他们就会意识到。
现在英国人的财富也正在减少，英镑贬值还导致进口价格上升。我觉得英国很快就会迎来更高的通胀，不会高到10%，但会升至3%，应该会超过目标水平。明年当英国人外出度假时会发现自己财富减少，而且还面临高达3%的通胀率，但其平均收入增长率仍然仅为2%。所以英国的人均收入会降低，目前政府正在采取更大的财政赤字措施来应对。目前政府正在通过一项议会决议增加1000亿贷款，正如奥斯本所说，政府债务会开始减少的，但减少之前的预计增幅为80%到90%。鉴于脱欧之后发生的情况，相对较宽松的财政政策和英镑贬值都是非常合理的调整措施，但也表明政府未来的公共开支政策会更加保守。英国人民也得付出代价，人们财富会减少，进口价格上升，度假费用更昂贵。但是综合起来看，比起脱欧前只是稍微穷了一些。财富缩水的幅度还要根据脱欧谈判的结果来判断，目前还没有启动谈判进程。
伍戈:英国脱欧一条漫漫长路。
特纳: 谈判过程会很漫长。明年一季度会启动一项名为“50条”的谈判。英国政府将函告欧盟想脱离欧盟，之后就要完成谈判。英国脱欧谈判将是漫长而艰难的，难就难在如何在欧盟保持合理友好距离的同时，尽可能融入这个单一市场，并且获得较大移民管控权，且不参与经济预算。但只要能达成这样的协议，就不会对英国经济产生太大的不利影响。如果谈判失败，而且无法达成任何协议，那么到2019年就会出现问题，那时英国肯定会意识到：生产商进入欧盟市场将无法按照特别的贸易条款，只能按照WTO的规定缴纳关税，那么经济体系就会受到极大冲击并导致经济倒退。
每个人都觉得双方会努力达成协议，双方都会为了利益寻找解决方案，但过程是非常复杂的。你一直都在单一市场之中，就要遵守大量健康安全和环境方面的规则，还有很多国家原产地规则和条例，这都是要解决的问题。有些专家说两年之内是不可能达成什么协议的，因为需要考虑因素太多了。因此结果或许是会达成过渡协议或原则性协议，但四年后才会生效，在这期间我们仍然属于欧盟。
但重要的是，目前人们都是按照将来会达成一个双方共赢互利协议的假设来行事的。但实际上谈判存在很多可能，误解、一方惹怒另一方，或者在双方都不愿见到的争执中收场。而真正的难点是在于贸易问题，能否与欧盟单一市场对接。但欧盟方会声明，如果想享受这样的权利，你就需要让人口自由流动。但英国公投的主要起因就是很多人不喜欢人口自由流动。如果不遵守该规则，欧盟方就会说英国已经退出了单一市场，英国就得跟中国或其他非成员一样要交关税。所以谈判将会复杂而艰难。
伍戈：如同结婚易而离婚难一样，入欧易但脱欧难吧？
特纳：没错。正如英国历史学家尼尔·弗格森在公投之前写道，如果你考虑离婚并认为事情会很顺利，那么我来告诉你，我刚刚离婚，离婚永远不可能顺利。他说第一次带着律师谈判的时候，双方都决定要作个文明人，要继续做朋友，不让谈判陷入僵局，一切会为孩子着想。但半年后，由于意见不合争吵不断，双方付的离婚律师费都越来越高。这种情况在离婚中屡见不鲜。
伍戈：继英国和美国今年的“黑天鹅”事件之后，预计明年还会出现哪些“黑天鹅”事件呢？很多人目前都在关注欧洲，因为明年会有很多政治选举，您担心未来的情况吗？
特纳：在英国脱欧之前，甚至比其更早的几个月以前，我就预计英国留欧的概率为60%，脱欧概率为40%。如果你的预测比例是60对40，最后的结果是40，这不能说是预测错了。这是你推理的先验概率，40%的情况你也能够接受。比如投骰子，我说1或2面朝上的概率是33%，结果最后朝上的是6，这种情况下我并没有错。这只是一种先验概率，重要的是我推算的先验概率中脱欧的概率还是挺高。因此脱欧投票结果出来那天，虽然我不希望如此，但并不是黑天鹅事情。所谓黑天鹅事件，是指非常难以预料的事情。能预测到概率为40%的事情不是黑天鹅事件。
我预计德国右翼民粹主义派在大选中占2%，如果他们赢得选举，我就会非常震惊，这才是黑天鹅事件，因为几乎没有预测到这种可能。我觉得下一任德国总理很可能是安哥拉·默克尔。但对于我预计另一个候选人的成功率为15%，差得还很远，如果他当选就是黑天鹅事件。在法国，玛丽娜·勒庞当选的成功率是10%到15%，比德国高一点，她的选民基础高，做事效率高，很多人认为她失败的概率很小。但这要看她的对手是谁，如果对手是保守党的弗朗索瓦·菲永，她肯定就输了，但好在她是反对社会主义者，这样很多保守派都会支持她。因此比起英国脱欧，上述概率肯定小得多，但并不是完全没有可能。
欧洲最让人担心的是意大利，要知道近20年意大利的经济都不怎么景气，人均生活水平20年来一直没有提高，债务比例达到了GDP的130%并还在持续上升，经济没有发展。比起法国和德国，意大利的情况更加危险，激进民粹主义风行，民粹主义政党五星运动党的领导人毕普·格里罗曾经是喜剧演员。美国也有作过电视真人秀明星总统，意大利则有可能出现一位喜剧演员首相。因此，大家都对意大利忧心忡忡。此外还有对法国玛丽娜·勒庞当选概率的忧虑，以及德国可能出现政治混乱的担心，但其概率很小。
伍戈：近日美联储前主席伯南克批判或者说担忧欧元未来的发展，您怎么看？
特纳：是的，欧元是一种不完善的机制。如果缺失中央财政预算的制度和规定，欧元最终不可能有很好的发展。但德国强烈反对这种规定，因为德国认为一旦实行这种预算规定，只能对希腊和意大利形成补贴。但我认为希腊的债务是不稳定的，希腊不可能偿还所有债务，但必须努力还债。希腊债务会进行再次重组，来玩个算数游戏。如果一批债务为期20年，利息为3%，期限延长为100年，利息为1%，那么就能还得起债。如果期限为1000年0利息，所有债务都是能够还清的。不管你有多少债权，如果我欠你20万亿美元，但1000年内0利息还你，我能还得起，这样所有债务都能还得起。希腊债务就是这种奇怪的游戏，他们说我们只是进行了债务重组，并没有注销债务，只是将债务偿还期限尽可能延长来降低利率。希腊只是假装没有注销债务，但其实其债务根本不可能还清。
意大利的债务也存在相同的危险，我并不认为他们能还清债务。我担心欧元区尤其是边缘区增长乏力，特别是意大利、希腊和法国无法快速降低失业率，尽管德国增长依然不错。每次危机将要来临时，意大利的债券就会上涨，欧央行行长马里奥·德拉基声明要不惜一切挽救局面，市场就会购买债券，从而度过危机。尽管在崩溃之前危机就会解除，但影响确是持久的，失业率飙升是移民涌入国家所面临的主要问题。要知道，今年有20万移民乘船通过地中海在意大利登陆，也许明年会有40万移民。如果经济得不到发展，无法创造就业机会，每年都进来20万移民，政治压力会非常大。我也想更有信心地成为一个坚定的亲欧派，我很喜欢欧洲，但我担心不完善的政策会导致欧元区发展遭遇瓶颈，可能在很长一段时间内都陷入增长乏力、低通胀以及高债务的困境。
伍戈:洞察最近的宏观经济数据，我们发现不仅中国甚至全球经济都呈现出积极复苏的迹象。近期尤其是11月以来的生产者物价指数（PPI）、采购经理指数（PMI），还有长期利率等都在上升，通胀预期不断升温。为何会出现这样的变化？其背后究竟有何原因？
特纳：我认为，中国因素在此轮全球经济回升其中起了很大的作用。今年中国继续实施信贷和财政相结合的刺激政策。中国的财政赤字已经增加，而且被国际货币基金组织称为“扩大型财政赤字”等间接形式以及各种担保形式也增加了。今年还放宽了部分贷款限制，中国采取了类似于货币化融资（财政赤字货币化）的政策，我指的是央行行通过放贷给政策性银行而直接为基础设施注资。当然，央行直接提供贷款方式的最终影响还有待进一步观察。
去年下半年中国工业增速大幅下降，但目前中国增长对日本、韩国、新西兰和澳大利亚等东亚和其它地区的企业都产生了积极影响，由此可见中国的重要性。目前全球GDP总值约为80到90万亿美元，中国为13万亿左右，虽然中国还不能与美国相比，但很快就能同美国一样举足轻重了。
据我了解，中国去产能过程中发生的一些有趣事情成为了生产者物价指数（PPI）上涨的部分原因，即采取了一系列去除煤炭、钢铁产能的措施，包括直接的行政措施，而不是通过大幅硬预算约束进行系统性控制。在一些产能被去除的同时，新的信贷和财政刺激力度还在加大，从而产生供应短缺，导致钢铁价格、钢铁期货等大幅上涨。
除中国以外，全球经济中美国的发展还行。金融危机后在所有主要发达经济体中，美国经济正在经历缓慢复苏，虽不算特别好但已算是相对最好的了。我之前提到的债务太多的问题之一就是债务不会消失，它只是在经济中转移。但至少美国在消费部门实行了大幅“去杠杆化”措施。就像本·伯南克早些时候说过，消费者对自己的债务状况的感觉更为良好，他们不再担心未来，更加愿意举债。最近三、四个月的全球实体经济中，最重要的仍是中国的信贷和财政刺激，加上非常低的利率致使美国经济呈缓慢稳定增长之势。特朗普当选总统以及预期非常激进的美国财政政策引起了市场变化，上个月美国市场反映出的更多是市场期望而不是实际经济变化。
如果美国实施更为积极的财政政策，与此同时中国也继续实行刺激性措施，大宗商品的价格就会继续上升，这也会让通货膨胀加剧。显然，在这种环境中，人们符合逻辑的做法是提高债券收益率。要知道全球债券收益率仍然低于年初水平，例如年初英国10年期债券利率是1.7%，脱欧之后跌至0.7%，现在是1.5%左右。但如果没有在今年夏天“脱欧”，我们就不会说现在债券收益率有多高，而会讨论现在的收益率有多低了，因为从历史上看，当前的国债收益率仍然非常低。最近一个月国际金融市场所发生的最新情况，是对美国经济政策可能改变的一种预期效应。
伍戈: 您对中国经济似乎一直很乐观。
特纳：总体上我对中国的中期发展持乐观态度，我认为存在一系列非常积极的基本因素。例如，中国是一个非常具有创业精神的社会，而且整个社会的教育程度较高，人口的素质也会越来越好。私有企业也在蓬勃发展，制造业也在向价值链上游发展，部分原因是受到劳动力报酬增长的影响。随着劳动力市场的紧张，大型制造商越来越多地开始投资机器人及自动化领域。在这个过程中，城市的就业机会正在增加。中国产品的质量正在提升，创新水平步步提高。这些让我对中国经济前景持乐观态度。
当然中国经济也存在许多问题。目前中国较大规模贷款的对象是一些容易造成浪费的投资项目。其中很多投资会最终变成资源的浪费，因为最终劳动力人口会减少。在这种情形下，十五年之后很多三四线城市将出现空荡的街区。在这些地方开车会变得非常有趣，因为不会面临交通阻塞，你可以在六车道的公路上畅通无阻，但最终这会成为一种危险的情况。尽管如此，在这种宏观环境中，即使部分的GDP被浪费掉，也不会阻碍中国经济整体的发展。此外随着人口的减少，中国最终或将允许人口自由流动。人流会更多涌向大城市，如深圳、广州、北京、重庆、成都等。因为我们知道，全世界范围内大城市的现代经济对高素质人才有很强的聚集效应，他们聚集在一起可以打造成为服务、时尚、金融和媒体中心等。
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